Hledat v komentářích

Investiční doporučení

Výsledky společností - ČR

Výsledky společností - Svět

IPO, M&A

Týdenní přehledy

 

Detail - rozhovor
Firmy v pandemii na korunu nemyslely. Jak se bude vyvíjet a jak na to reagovat?

Firmy v pandemii na korunu nemyslely. Jak se bude vyvíjet a jak na to reagovat?

21.06.2021 6:10

Vstupujeme do období, kdy se významně rozevřou nůžky mezi kroky České národní banky, kde je zvyšování úrokových sazeb za dveřmi, a klíčovými centrálními bankami světa v čele s americkým Fedem, které budou vůči inflaci dočasně tolerantnější. České firmy a zejména exportéři stojí na startovní čáře tohoto období po pandemii covidu s nejnižší měrou zajištění na české koruně za poslední čtyři roky. Co to pro ně může znamenat? Co čekáme na české koruně? Kolik zvýšení úrokových sazeb ČNB přijde ještě letos a kolik příští rok? Kde jsou další rizika? O tom všem si v rozhovoru povídáme s hlavním ekonomem Patria Finance Janem Burešem a Janem Poulíkem z Finančních trhů ČSOB.

Patria.cz: Zvyšování úrokových sazeb ze strany České národní banky je pravděpodobně za dveřmi, ČNB bude jednou z prvních centrálních bank ve vyspělém světě, která měnovou politiku zpřísní. Co v této souvislosti čekáme na koruně?

Jan Bureš (JB): Sázky na růst úrokových sazeb v posledních měsících zamířily vzhůru. Trh počítá s tím, že sazby porostou. První krok ČNB může dle mého názoru ještě koruně dodat sil. ČNB bude mezi prvními ve vyspělém světě, kdo sazby zvýší a dá tak najevo, že inflační tlaky v post-pandemickém světě bere vážně. Myslím si, že tyto kroky budou na koruně brány plusově. Nesmíme ale zapomenout na další klíčové faktory, které na koruně budou sehrávat svou roli a směrovat ji. Jsou to především nízká úroveň zajištění exportérů vůči solidním vyhlídkám pro ekonomiku a relativně příznivá situace na globálních trzích. Pro celý svět pak platí jako klíčový moment síla a rychlost reakce Fedu směrem k zpřísnění měnové politiky v USA.

Patria.cz: Jaká jsou v tuto chvíli naše konkrétní očekávání pro chování ČNB a vývoj koruny?

JB: Očekáváme dva růsty sazeb centrální banky letos a další tři o 25 bodů v roce příštím. Celkově pak korunu lehce pod úrovněmi 25 korun za euro na konci letošního roku. Jsou to naše bodové odhady, zatížené velkou nejistotou o faktorech, které musíme pouze předpokládat: že se neobjeví podzimní vlna pandemie covidu, nebo že globální inflační tlaky nepřerostou do takové míry, že americký Fed bude muset zareagovat nějakým rychlým, zbrklým krokem. V našem základním scénáři očekáváme, že koruna má další prostor posilovat.

Pak nezapomeňme na dlouhodobý trend konvergence, tedy dohánění zemí EU skrze silnější korunu a inflaci. My máme historicky konzervativní centrální banku a tento proces se odehrává a bude odehrávat spíše skrze posilování koruny.

Jan Poulík (JP): Na první pohled to vypadá hrozně dramaticky – dvojí zvýšení sazeb do konce roku, další tři v průběhu roku příštího. Tržní odhady jsou ale nyní ještě agresívnější. Očekávání je tam u klíčové sazby ČNB (dvoutýdenní reposazba) na úrovni 1,75 % na konci příštího roku. To je ještě jedno další zvýšení sazby o 25 bodů navíc.

To je z mého pohledu alfa a omega posilování koruny. Do úvahy ale zapojme ještě forwardové body, které (zatím) jsou s délkou vzdálenosti do budoucna stále vyšší, a já se tak nyní skrze měnové zajištění mohu zajistit na zejména pro exportéra daleko zajímavějších úrovních (tedy vyšší nominální kurz), než jsou nyní realitou.

ČNB jako první centrální banka zvyšující sazby

Patria.cz: Jak se díváte na dosavadní vývoj na české měně? Byl a je racionální? Je v souladu s našimi očekáváními nebo je od nich vzdálen a proč?

JP: Na začátku letošního roku byla koruna slabší, než se očekávalo. Bylo to v souvislosti s náběhem tehdejší covidové vlny. Viděli jsme zaváhání, které se projevilo i v kurzu koruny. Na konci února, v březnu se tak objevily otázky, zda Česká republika zvládá covidovou situaci a jak to bude dál… Naštěstí se to neukázalo tak dramatické a přišla relativně rychlá stabilizace. Teď vidíme, jak to spolu neuvěřitelně koreluje. Když koruna oslabila někam k úrovním okolo 26,40 EURCZK, pochopila to část klientů jako příležitost a začala se rychle zajišťovat, a to nejenom na rok, ale někteří i v horizontu čtyř nebo dokonce pěti let. To vše v situaci, kdy covidová krize byla na vrcholu či jen lehce za ním. Pak se také najednou ukázalo: ano, už to zvládáme, a koruna začala posilovat. Mým pohledem možná zase až příliš rychle.

Teď už je okolo 25,50 EURCZK, pár týdnů přešlapujeme na místě a hledáme, co bude další impuls.

Ve výhledu je teď vše přebito růstem úrokových sazeb, člověk může přemýšlet v různých scénářích, nejistota zůstává velká, ale nedokážu si moc představit scénář bez posilování koruny.

JB: Zapojíme-li globální kontext, v pozadí toho posilování je nálada právě na globálních trzích. Jednou z věcí jsou rostoucí globální inflační tlaky, na které ČNB reaguje, a ten „vtip“, proč koruna posiluje, je částečně o tom, že ty velké centrální banky na velkých trzích mají aktuálně, to jest na kratším horizontu, trochu vyšší toleranci k inflaci. Z toho koruna nyní těží – je jedním z těch míst, kde se růst domácích sazeb trefuje do zdrženlivosti velkých centrálních bank. My si myslíme, že tato tolerance Fedem či ECB bude dočasná, nepřijde zbrklá reakce. I přesto ale právě zde vnímám nejvyšší riziko pro komfort, který dnes koruna na globálních trzích má.

V globální inflaci vidím několik znepokojivých faktorů, ať je to vysoký růst výrobních cen, dlouhé čekání na vstupy do výroby, kterých je nedostatek, v Německu i Česku nyní rekordní.

Patria.cz: Co na to firmy? Jak to teď vypadá u nich?

JP: Příběh koruny teď může vypadat poměrně jasný, ale když se člověk postaví do bot majitele firmy, finančního ředitele, a ohlédne se zpátky, čím ta koruna za poslední rok prošla a že jen před pár měsíci byla o 1,50 koruny slabší… Vytváří to velký psychologický blok se na dnešních, tímto zpětným pohledem relativně silných úrovních, zafixovat mnohdy na dlouhou dobu. A tak jsme svědky situace, že klienti teď čekají, rozvažují, přemýšlejí… a důsledkem je neadekvátní a za poslední čtyři roky nejnižší míra měnového zajištění.

JB: ČNB dělá průzkum mezi firmami, ptá se na jejich chování včetně měnového zajištění. To kleslo na 32 %, typicky je alespoň nad 35 %, spíše ale u 40 %. Je to nyní minimum za poslední čtyři roky.

Na jedné straně je to taková „klasika“, když se vyskakuje z krize. Na počátku jsou exportéři hodně obezřetní, protože mají ještě nestabilní byznys. Zajištění řeší méně v situaci, kdy je koruna super slabá. Pak ale mají problém včas naskočit, odhadnout ten moment, kdy už je žádoucí nastoupit a tam to obvykle uteče.

JP: Z pohledu v zajišťování firem proti měnovému riziku jednoznačně dominují exportéři. Z jejich pohledu je na trhu viditelný obvyklý efekt. Čím vzdálenější horizont uvažovaného zajištění a tím i větší nejistota ohledně vlastních tržeb, tím mohou exportéři dosáhnout výhodnějšího kurzu. Ruku v ruce s tím, jak se čas zkracuje, postupně klesá nejistota, kurz je z pohledu exportérů méně a méně atraktivní.

JB: Ten aktuální kontrast se dá dokumentovat i tím, že míra zajištění v posledních dvou kvartálech šla dál dolů, současně nové zakázky v průmyslu rapidně narostly, trendy jsou nyní proti sobě.

Dobré výkony průmyslu kontrastují s nízkým zajištěním exportérů

Patria.cz: Čím si to vysvětlujete?

JB: Hovořili jsme o důvodech pro obezřetnost, které jsou pochopitelné, ale z mého pohledu je to něco, co nemůže na trzích dlouho takto fungovat – tedy narůstající nové zakázky a klesající míra zajištění proti sobě.

JP: V covidové situaci jsme najednou všichni řešili zdraví svých blízkých a sebe. Ve firmách v tu chvíli často neřešili, jaké budou mít tržby za dva roky, v jaké výši a kolik procent z toho mají zajistit proti posílení koruny. Firmy a lidé v nich se v tu chvíli věnovali tomu, co bylo více palčivé.

Podívám-li se na poslední vývoj zajištění, které pro firmy děláme, je vidět patrný rozdíl mezi velkými a menšími firmami. V přístupu k zajištění vůbec a v jeho délce. Vítězi dle mého budou právě ti, kteří se zajistí na delším časovém horizontu. Řada firem praktikuje zajištění do jednoho, maximálně do dvou let. Výhodu v nynější situaci ale mohou získat ti, kdo přemýšlejí v oblasti měnového zajištění i v horizontu čtyřech, pěti let. Čím větší a sofistikovanější firma, tím běžnější jsou úvahy o zajištění na delší dobu.

Patria.cz: Je tedy teď správná doba na zajištění?

JP: Dívám-li se na rizika před sebou a možné scénáře, vidím, že hlavním z nich je opatrné posilování koruny, a s ohledem na to bych se měl zajistit. Měl bych si říci, jakou část tržeb je rozumné zajistit, nesázet vše na jednu kartu. Mohu si například stanovit úroveň kurzu, na které se chci zajistit - to můžeme klientům hlídat. Když si to celé shrnu: je tu dlouhodobý trend konvergence, do toho období zvyšování úrokových sazeb. Vše je podpořeno forwardovými body, které umožňují zajištění udělat často vysoko nad současnými úrovněmi kurzu.

Patria.cz: Je nynější situace příležitost pro spekulace na koruně?

JP: To bych se obával, ne, není to příležitost pro spekulace. Rozhodně ne z pohledu firmy, kde se potřebuji zbavit nejistoty a rizika, kde se potřebuji stabilizovat.

Patria.cz: Jak nám do tématu promlouvají a budou promlouvat nedostatek výrobních vstupů a jejich zdražování? Napříč sektory slyšíme o zpožděných dodávkách aut až o tři roky, prudkém růstu cen železa, pryže, jedním z mediálně nejznámějších a viditelných témat jsou čipy…

JP: Řadu firem rychlý a prudký růst cen vstupů zaskočil, zastihl je na to nepřipravené. Kroutí hlavami, co se to na trhu děje. Na vstupu mají železo, dřevo, plasty, buničinu, gumu, stavebniny, … část z toho se později propíše do inflace a dostane do sazeb ČNB. Další důvod pro zajištění.

Mezi našimi klienty máme například také producenty agrokomodit. Na nich si můžeme ukázat, že to často dobře funguje. Tito klienti využili jarních vysokých cen a zajistili si svou letošní úrodu. Což by jinak byla neznámá vůči nákladům, které znají, na osivo a další vstupy do jejich výroby. Poslední dva měsíce přinesly příznivé klima bohaté na srážky a to vedlo k určité korekci v cenách zemědělských komodit. Tito klienti jsou tak nyní velmi spokojeni a za své včasné rozhodnutí rádi.

JB: Jsou oblasti, kde ta situace nedostatku a růstu cen bude trvat déle a má potenciál propsat se skrze tu delší dobu do vývoje inflace, to jsou například právě čipy, kde jsou očekávání odmazávání aktuálního nedostatku dva, tři roky. Pak jsou oblasti typicky krátkodobé, jako energie či ceny paliv, kde zjednodušeně řečeno – loni to během pandemie nikdo nechtěl, tak to bylo levné, teď je to dvakrát tak drahé. Tam se to podle mne ustálí.

Vzestup trvalé inflace by pro korunu bylo utvrzení, že ČNB jednat bude, a tedy plus pro její sílu. Stále ale musíme poměřovat proti očekávání, co udělají ony velké centrální banky – poměřujeme korunu k euru, korunu k dolaru. Pokud Fed to kormidlo otočí, bude to bolet.

Patria.cz: Popišme si jasněji, co znamená, že to bude bolet.

JB: V méně agresívním scénáři Fed nejprve začne postupně utlumovat kvantitativní uvolňování a postupně přepne do opačného módu, rozprodávat cenné papíry, které má v bilanci. Začne zdražovat dolarovou likviditu, dolarové peníze, které tím, že jsou teď všudypřítomné, tak přispívají ke spekulativním obchodům na řadě rozvíjejících se trhů, nejvíce na superrizikových aktivech typu turecké liry či argentinského pesa. Také česká koruna a Česko ale patří mezi lokality, které „nesou trochu víc“ a velcí tržní hráči ruku v ruce s takovými kroky Fedu mohou zavřít část pozic na české koruně.

JP: Je typickou souvztažností, že když začne posilovat americký dolar, měny tzv. emerging markets, kam koruna stále patří, oslabují. Kolísání v souvislosti očekáváním reakce Fedu jsme už ale viděli také na akciových trzích, kde je nyní inflace tématem číslo jedna, a i tam půjde o rychlost a sílu zpřísňování podmínek ze strany Fedu.

JB: Je to zásadní téma za dlouhou dobu. První krok je tedy, kdy Fed zastaví kvantitativní uvolňování, a druhý krok, kdy začne zvyšovat sazby. My v našem základním scénáři máme, že na to první dojde ještě do konce letošního roku, zvyšování sazeb ale nečekáme do konce roku 2022.

JP: A proti tomu stojí těch naplánovaných pět zvýšení úrokových sazeb do konce příštího roku v Česku.

Jan Bureš

Hlavní ekonom Patria Finance a člen týmu ekonomů skupiny KBC/ČSOB. Zaměřuje se na analýzu německé ekonomiky a české ekonomiky. Zvláštní pozornost věnuje měnové politice a finančním trhům. Vystudoval VŠE. Před prací v bankovním sektoru působil jako vedoucí výzkumu v Institutu pro Evropskou politiku Europeum a jako analytik na Českém statistickém úřadě. Je spoluautorem publikace “Náklady a přínosy přijetí eura”. V roce 2020 působil v průběhu pandemie COVID-19 jako člen Ekonomického poradního týmu (EPT) při krizovém štábu vlády.

Jan Poulík

Vystudoval Vysokou školu ekonomickou v Praze se zaměřením na finance. Kariéru začal u společnosti Arthur Andersen a pět let pracoval ve společnosti Patria Finance, kde se věnoval obchodování s dluhopisy. Od roku 2001 pracuje v ČSOB, kde byl nejprve zodpovědný za útvar Kapitálové trhy, a od roku 2008 byl obchodním ředitelem pro útvar Finanční trhy. V letech 2013–2014 zastával funkci CEO v Patria Finance, od roku 2014 je opět obchodním ředitelem útvaru Finanční trhy v ČSOB.

 
 
 
 
 

    Offline rozhovory
    Firmy v pandemii na korunu nemyslely. Jak se bude vyvíjet a jak na to reagovat?
    21.06.2021 6:10
    Vstupujeme do období, kdy se významně rozevřou nůžky mezi kroky České ...
    Analytik Patrie: Nová cílová cena naznačuje, že ČEZ je dobrá příležitost ke koupi
    02.06.2021 17:07
    Akciový analytik Patria Finance Martin Cakl podstatně zvýšil cílovou c...
    Martin Novák z ČEZ: Bez jednorázových vlivů jsme na svém. Dividendu sdělíme 20. května
    12.05.2021 10:58
    Kdyby nebylo specifických dočasných tržních vlivů a mimořádného zisku ...
    Georg Hotar z Photon Energy: Letos čekáme další růst na klíčovém trhu, příležitosti zkoumáme i jinde
    27.01.2021 6:04
    Letos čekáme další růst na klíčovém trhu v Polsku a příležitosti vyhod...
    Elisabeth Stadlerová z VIG: Korona zvedla zájem o pojištění před kyberútoky
    26.01.2021 6:07
    V souvislosti s koronavirovou pandemií vzrostl zájem o pojištění zdrav...
    Stefan Dörfler z Erste: Dluh je nakonec pořád dluh
    25.01.2021 6:08
    Státem podporovaná opatření, jako byla úvěrová moratoria, byla platným...

    Online rozhovory

    Váš názor
    Na tomto místě můžete zahájit diskusi. Zatím nebyl zadán žádný názor. Do diskuse mohou přispívat pouze přihlášení uživatelé (Přihlásit). Pokud nemáte účet, na který byste se mohli přihlásit, registrujte se zde.

    Nejčtenější zprávy týdne

    Jsme také na sociálních sítích

    Facebook Twitter RSS Youtube RSS

    Právě diskutujete

    Nejčtenější zprávy dne

    Nejdiskutovanější zprávy týdne

    Analýza dne

    Investiční tip Volkswagen: Víra v obnovu se vrací
    23.07.2021 6:02
    Tento týden zatřásl trhem pondělní propad způsobený obavami,...více