Dluhové financování veřejné spotřeby se v některých zemích dostalo jednoznačně za hranici udržitelnosti. Překročila ale tuto hranici i úsporná opatření? Nedomnívám se, že bychom toto mohli obecně tvrdit. Použijme jako hrubý indikátor odhadovaný růst HDP. Podle MMF poroste letos světová ekonomika pravděpodobně o 3,3 %. Odhad byl snížen o půl procentního bodu, což není alarmující změna.
Eurozóna se ale nachází na pokraji mírné recese, produkt zde letos může klesnout o půl procentního bodu. Tento vývoj táhne špatná situace na jihu, kde dvě velké země, Itálie a Španělsko, musí omezit veřejné výdaje. Řecko a Portugalsko mají ještě horší výhled, jejich váha je ale malá. Pokud se tedy podíváme na růst, můžeme se domnívat, že fiskální utahování je v několika zemích eurozóny příliš silné. Pokud ale pohlédneme na veřejnou spotřebu a deficity, není zdaleka jasné, zda bylo dosaženo dostatečného pokroku.
A co vlastně míníme tím, že utažení bylo příliš silné? Čekal někdo, že přechod z expanzivní na utaženou politiku ponechá krátkodobý růst beze změny? Pokud by byl celý proces rozložený na malé části, pravděpodobně by nepřinesl dlouhodobé výsledky. Veřejná podpora by navíc s prodlužujícím se trváním úsporných opatření klesala; politici mají často pokušení tyto kroky mírnit a oddalovat. Celkově se tak zdá, že je příliš brzy na to, aby úsporná opatření vyvolávala obavy.
Předpokládejme však, že vlády zadlužených zemí dojdou toho názoru, že již nemohou platit vysokou cenu spojenou s utahováním. Co mohou dělat? Mají tři možnosti:
První z nich představuje obrat politiky. Takový krok by však vedl k okamžité krizi důvěry a růstu rizikových prémií. Následně by přišel ještě hlubší propad do neudržitelné dluhové spirály.
Druhou možností je změna struktury úsporných opatření. Na významu by mělo získat snižování výdajů, menší váha by měla být kladena na zvyšování daní. Pokud ale již byl implementován špatně navržený program, jeho změna může být těžká až nemožná.
Třetí možností je odchod z eurozóny. Hovory o něm se stále široce považují za politicky nekorektní. Ekonomové ale tuto možnost analyzovat musí. Má mnohá pro a proti a všechny je zde není možné rozebírat. Hlavní důvod pro tento krok představuje změna relativních cen. Má skutečně smysl nutit Řecko do desetiletí úsporných opatření a propadu ekonomické aktivity kvůli tomu, aby dosáhlo dostatečně nízkou cenovou úroveň? Neznamenalo by oslabení měny mnohem efektivnější nástroj?
A nakonec tu je také nechvalně známá možnost vyšší inflace. Mnohé vlády se v minulosti rozhodly řešit své dluhy monetární politikou. Před založením eurozóny se inflační daň na jihu Evropy považovala za běžný zdroj vládních příjmů. Členové eurozóny však podepsali dohodu, která použití inflace pro tento účel zakazuje. Této dohody se musí držet i ECB, která se řídí mandátem udržování cenové stability. Ta ale provedla silnou intervenci na některých trzích vládních dluhopisů a k tomu přidala obrovský program dlouhodobého refinancování.
Tyto kroky mohou být považovány za signál, že ECB mylně věří v nutnost fungovat u některých vlád jako věřitel poslední instance. Takový postoj ale nedává smysl. Země, která je fundamentálně solventní, nebude nikdy čelit nedostatečné likviditě a vždy bude schopna si rychle sehnat zdroje financování. A od počátku 19. století funguje instituce věřitele poslední instance jen u solventních bank, které čelí tomu, že informace o jejich solvenci nejsou dostatečně dostupné.
Tvrzení, že solventní země potřebuje ECB na to, aby překonala období nedostatku likvidity, je mylné. Slouží jako zástěrka tomu, že programy nákupu aktiv mohou být zneužity na přerozdělení zdrojů mezi členskými zeměmi eurozóny, což představuje vážný problém. Redistribuci by měli řešit volení politici, ne jmenovaní centrální bankéři.
Uvedené je výtahem z „Too early to sound the alarm“, autorem je profesor Manfred J. M. Neumann z výzkumného centra Deutsche Bundesbank.
Zdroj: VOX