Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Euroloď skoro opravena, necháme ji ale stejně potopit?

Euroloď skoro opravena, necháme ji ale stejně potopit?

11.1.2013 17:57

Představme si firmu, která má výnosy 100 a náklady 110, stejné jsou i hotovostní toky. Každý rok tedy operuje se ztrátou 10 a na to, aby jela dál, si půjčuje (nějak to dokáže). Každý rok tedy její dluh vzroste o 10 provozní ztráty a k tomu narůstající úroky z akumulujícího se dluhu. Je evidentní, že v případě firmy jde o neudržitelný stav a stejné je to dříve či později i se státem. Firemní provozní výsledek (přesněji řečeno cash flow), je ekvivalentem tzv. primární bilance vládního rozpočtu, pokud je obojí dlouhodobě v záporu, roztáčí se dluhová past.

Pokud popsané firmě odpustíme všechny dluhy a ona zůstane nadále provozně ztrátová, jen se vrátíme do bodu nula, a rozjede se stejný proces. Stejné je to se státem/vládou – odpuštění dluhů v situaci záporné primární bilance nás jen posouvá v čase o něco zpět, jádro problému zůstává netknuto. Je jím „provozní“ ztráta – neúrokové výdaje převyšující příjmy. Nyní se už podívejme na konkrétní čísla – následující graf ukazuje tyto vládní „provozní“ ztráty u vybraných evropských ekonomik: 
 
00 sous1

Pokud vezmeme projekce OECD jako směrodatné (situace se od června zhoršila), v letošním roce budou všechny popsané ekonomiky v „provozním zisku“ a některé z nich dosti vysoko. Například jedna z nejproblematičtějších ekonomik – Itálie, bude mít primární přebytek ve výši 6 % HDP. A Řecko se posune z – 10 % HDP v roce 2009 na téměř 6 % HDP v roce letošním, což je i přes všechny neuvěřitelné příběhy z této země obdivuhodný výkon. I kdyby byl konečný výsledek horší než pololetní projekce, není to zase tak depresivní výhled. Podobné hodnocení ukazuje i následující srovnání primárních bilancí evropských zemí, USA, VB a Japonska (zde jde ještě o tzv. strukturální bilanci, která eliminuje vliv cyklu): 
 
00 sous2

Závěr je celkem jasný: Na „provozní“ úrovni jsou na tom evropské země většinou poměrně dobře. Přes optimistický provozní příběh ale slyšíme jen o tom, že dluhy v eurozóně dál porostou. Příčinou je to, že uvedené provozní cash flow nestačí na platbu úroků, „firma“ je tak sice v provozním zisku, ale celkově dosahuje ztráty a tudíž se dál zadlužuje.

Mohli bychom namítnout, že řešení je jednoduché – ještě vyšší provozní zisky, které by poplatily i úroky a umožnily postupné snižování dluhu. Ani u skutečné firmy to ale od určité výše dluhu není proveditelné a přesto je nesmyslem takovou firmu zavřít. Věřitelé prostě musí uznat, že neodhadli situaci a o svou pohledávku z části přijdou (nebo proběhne debt-equity swap).

U státu platí podobné: Dluh může být tak vysoko, že nelze generovat dostatečné přebytky (provozní cash flow) na splátky a úroky. Významný je zde i jeden „makrodetail – firma kope sama za sebe, vládní rozpočet je ale jednou z několika významných spojených nádob ekonomiky. Utahování tak ekonomiku (obvykle) dusí a někdy je výsledný efekt záporný. Úleva od dluhů pak může vládě poskytnout prostor pro povolení politiky, což se projeví v ekonomické aktivitě a následně i příjmech a výdajích. U firmy tento stimulační efekt restrukturalizace dluhu neexistuje (dejme stranou možnost vyšších investic do strojů a lidí, apod.).

Dospěli jsme při troše štěstí blízko bodu, kdy jsou evropské země provozně cca životaschopné, svou finanční tíhu ale často stále neutáhnou*. Zároveň je tu, mírně řečeno, omezený prostor pro další zvyšování provozních přebytků (stačí pohled na vývoj nezaměstnanosti). Necháme loď potopit poté, co byly zaceleny hlavní díry jen proto, že v minulých letech do ní nateklo vody plné podpalubí?** Ač se to nyní možná nezdá, je to stále možný scénář. 
 

* Pokud si s uvedeným chceme pohrát jako se strategickou hrou vlády a investorů, dospějeme k závěru, že defaultům se nelze v žádném případě vyhnout – viz O odpuštění dluhů a „dluhů“. Princip je následující: Pokud daná země dosáhne pozitivní primární bilance – provozních zisků, nemusí již na trhy pro peníze, a tudíž nemá motivaci ke splácení starého dluhu. Investoři by si ale tohoto mechanismu měli být vědomi a tudíž by zlepšování bilance vedlo paradoxně k tomu, že by prudce rostly rizikové sazby a nakonec by přišel default. Tedy stejně jako v případě, že se vládě nikdy nepodaří dosáhnout pozitivní primární bilance.

** Restrukturalizace vládního dluhu by samozřejmě nebyla ničím jednoduchým, ekonomicko-technickou stránku věci hezky rozebral hezky například Charles Wyplosz – viz „Wyplosz: Doufejme, že se krize v eurozóně zhorší ještě letos“.


Jiří Soustružník


Čtěte více:

Na trhu je to vlastně až jednoduché: dvě skupiny sektorů a stačí hledět na PEG
28.11.2012 18:23
Zatímco tzv. PEG má určitá úskalí popsaná v předchozím sloupku, může n...
Jaká chystá příští rok překvapení?
21.12.2012 18:53
Je celkem jasné, že pokud jsme se z něho nepoučili, své lekce si zopak...
Země, kde zítra (zatím) znamená včera
2.1.2013 17:28
Pokud se na dění v globální ekonomice podíváme s určitým nadhledem, zj...

Váš názor
Na tomto místě můžete zahájit diskusi. Zatím nebyl zadán žádný názor. Do diskuse mohou přispívat pouze přihlášení uživatelé (Přihlásit). Pokud nemáte účet, na který byste se mohli přihlásit, registrujte se zde.
Aktuální komentáře

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Denní kalendář hlavních událostí
Nebyla nalezena žádná data