Nedávno jsem navštívil jednu akademickou konferenci, která změnila můj pohled na finanční trhy. Jedna z nejzajímavějších studií, která tam byla prezentována, se jmenuje „Short Selling Risk“ a vytvořili ji Matthew Ringgenberg, Adam Reed a Joseph Engelberg. Ale začněme trochou historie, či přesněji otázkou: Proč by na finančních trzích měly vznikat bubliny, během nichž se ceny aktiv dostanou nad fundamentální hodnotu? Eugen Fama a Milton Friedman se domnívali, že racionální investoři by takový stav využili a na aktivech s příliš vysokými cenami by otevírali krátké pozice. Ty by pak stlačily ceny na rozumnější úrovně. Andrei Shleifer a Robert Vishny ale v 90. letech poukázali na to, že takový postup není vždy možný, protože otevírání krátkých pozic sebou nese náklady. Pokud jsou vysoké, nedojde k popsané arbitráži, na trhu převáží optimističtí investoři a bubliny jsou na světě.
Ringgenberg a jeho kolegové se zaměřili na to, jak prodeje na krátko skutečně fungují. Investoři si v jejich rámci půjčují akcie a ty prodávají v naději, že po cenovém poklesu je koupí zpět. Ukazuje se, že s touto aktivitou jsou spojeny dva druhy významných nákladů, které byly doposud většinou ignorovány. První z nich souvisí s rizikem vysokých poplatků. Dealeři za půjčení akcií obvykle požadují jen malé částky, v některých případech se ale mohou vyšplhat na velmi vysoké úrovně, a to ještě předtím, než je krátká pozice uzavřena. Pro toho, kdo ji otevřel, to představuje významné riziko. Dealeři mají navíc právo požadovat půjčené aktivum kdykoliv zpět. Pokud jste otevřeli krátkou pozici ve víře, že akcie do dvou let oslabí, může se vám stát, že ji budete muset vrátit už za rok. Jde o další významné riziko, které se naplní asi ve 2 % případů.
Na akciových trzích tedy krátké pozice čelí překážkám, které u pozic dlouhých nejsou. Krátké prodeje přitom obestírá značná míra kontroverze. Lidé se bojí toho, že mohou vyvolat paniku či prohlubovat propady trhu. Někteří akademici je ale vnímají jako nejlepší způsob, jak bránit vzniku bublin. A studie skutečně ukazují, že vyšší rizika spojená s krátkými prodeji prodlužují dobu, během níž cena akcie reaguje na novou informaci. Jinak řečeno, tyto obchody zvyšují efektivitu trhu.
Co tedy můžeme učinit pro to, aby krátké obchody skutečně plnily svou funkci? Je evidentní, že v první řadě se musíme vyhnout jejich zákazu. Ringgenberg a další ale tvrdí, že to nestačí. Důvodem je to, že trh s půjčováním akcií není dobře nastaven. Jedním z řešení by tedy byla jeho centralizace. To by snížilo zisky dealerů, ale významně by se zvýšila možnost půjčit si akcie. Všichni chtějí, aby ceny akcií stoupaly. Silnější trh znamená bohatší zemi a prodeje na krátko se zdají být špatné, protože generují zisky z poklesu trhu. Pokud jsou zlem, pak jím jsou i manažeři rizika, jsou jím ti, kteří odmítnou nějaký návrh na poradě vedení společnosti. Prodeje na krátko jsou tím, co drží bubliny na řetězu. Měli bychom jim pomoci v jejich práci.
Autorem je ekonom Noah Smith.
Zdroj: Bloomberg