Získat od nich, v jejich neprospěch oceněnou, reálnou opci. Princip je jednoduchý - využít opčních rysů některých investičních projektů - najít projekt, který má potenciál velkého zhodnocení, ale je zároveň dost rizikový a následně maximálně jeho financování zapáčit. To znamená najít úvěr poskytující instituci, která si uvědomí pravděpodobný velký potenciál projektu, ale ne plně porozumí rizikům (je to přirozeně o kvalitě risk managementu bank). Úvěr poskytující instituce/banka je tak mimo jiné vystavena riziku plynoucímu z adversní selekce a informační asymetrie (což přirozeně většinou dobře ví). Ty mohou vést právě k tomu, že akcionáři v případě dluhového financování investic budou podnikat rizikovější projekty, protože jejich možný výdělek je nesymetrický – v případě bankrotu ztratí pouze svou investici do vlastního jmění (cena oné reálné opce), v případě zdařilého projektu jim zbude vše po odečtení dluhu a jeho nákladu.
To v případě obezřetných bank limituje přístup k dluhovému financování, v případě těch méně obezřetných zhoršuje jejich ziskovost. Mimochodem - v případě existence silné informační asymetrie a adversních selekcí nefunguje ani mechanismus zvyšování rizikové prémie u nákladů dluhu bankou (zvyšování úroků z úvěrů), protože nedochází ke klasické eliminaci projektů na bázi poměru nákladu kapitálu (včetně dluhu) a jeho předpokládané návratnosti.
Rizikovost projektu, tj. opční potenciál, je na provozní úrovni primárně dána nejistotou týkající se tří vzájemně propojených oblastí - objemů prodeje/služby, prodejních cen a výrobních nákladů (velikostí jednotlivých nákladů a poměr fixních, semivariabilních a variabilních nákladů). Výše uvedené je tedy aplikovatelné zejména pro projekty vyznačující se (i) dobrým potenciálem pro růst cen a prodaných objemů, popř. poklesem nákladů a zároveň (ii) velkým rizikem (rozptylem možných velikostí prodejů, cen a nákladů). Nejvhodnějšími kandidáty pro využití uvedeného jsou tak např. investice spojené s novými technologiemi - v oblasti internetu, elektronických obchodů, zdravotnictví, biotechnologie, bezdrátových technologií, apod. (tedy odvětví, kterých má Česká republika nadbytek). Naopak malý potenciál mají v tomto smyslu podniky na bázi veřejných služeb (elektřina, voda, odpady, plyn), maloobchodní prodej, těžký průmysl apod.
Ve schématu ukazujícím dvě pravděpodobnostní rozdělení peněžníéch toků dvou projektů (osa y - pravděpodobnost, osa x - velikost očekávaného peněžního toku) je uvedený mechanismus naznačen. Obě varianty mají stejnou nejpravděpodobnější velikost CF, jeho rizikovost je ovšem větší u "modré" varianty. Ta má tedy sama o sobě větší opční potenciál, ten je automaticky zvětšován zvyšováním podílu dluhu na celkovém kapitálu financujícím projekt.
Zdroj: Patria Finance |
Je-li tedy dostatečně velká část těchto projektů financována dluhem, stává se pro akcionáře společnosti relevantní pouze jejich "pravý" konec pravděpodobnostního rozdělení - tj. pozitivní vývoj co se týče cen/objemů/nákladů. V tomto případě dojde k zaplacení dluhu a k realizování větší části investičního úrpěchu. Větší směrodatná odchylka předpokládaných zisků - riziko, tak zvyšuje hodnotu aktiva, protože zatímco negativní výstupy jsou v budoucnosti eliminovány rozhodnutím nepostupovat v investičním projektu dále (nechat firmu zbankrotovat), množina pozitivních může být v případě dobrého vývoje realizována.
Demonstrace síly efektu reálné opce je znázorněna v následujícím grafu. Společnost má hodnotu 100, dluh dosahuje 90, hodnota vlastního jmění je tedy 10 (hodnoty odhadnuty na základě DCF). Předpokládejme, že během jednoho roku se uvidí, zda tato investice bude úspěšná (pozitivní vývoj na trhu), či ne. Podíváme-li se na tuto firmu z optiky opce, zjistíme, že hodnota onoho vlastního jmění je znatelně vyšší - hodnota spočívající v možnosti v dobrých časech dluh splatit a společnost si nechat, ve špatných ji nechat zbankrotovat. V závislosti na rizikovosti společnosti (sm. odch. hodnoty firmy) se hodnota tohoto vlastního jmění pohybuje následovně (kupní opce):
Zdroj: Patria Finance
|
I při nejmenší rizikovosti by hodnota vlastního jmění jako opce byla téměř 20, což je téměř dvojnásobek na DCF založené kalkulace. I když zde byl diskutován pouze v nejhrubších rysech bez souvislostí s mnoha dalšími relevantními faktory, je využití opčního efektu evidentně faktorem na zvážení na obou stranách trhu s úvěry - na straně bank i podnikatelů.