Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Finanční systém s ďáblem v detailu - o managementu, akcionářích a věřitelích

Finanční systém s ďáblem v detailu - o managementu, akcionářích a věřitelích

14.2.2005 13:08

Dobře fungující finanční systém naplňuje v ekonomice několik klíčových funkcí: Shromažďuje zápůjční fondy od malých spořitelů, alokuje tyto fondy do nejefektivnějších projektů (tj. těch, kde ROIC alespoň pokrývá WACC), monitorují užití fondů, umožňuje tranfer, rozdělení a diverzifikaci rizika (snižuje náklad kapitálu jednotlivých projektů tak, jak eliminuje nesystematické riziko), zvyšuje likviditu a informovanost, tlačí na zvyšování efektivnosti. Množství faktorů determinující kvalitu finančního systému je velké, jejich spektrum jde od kvality managementu bank a účastníků na finančních a kapitálových trzích přes zásahy státu do tohoto sektoru, majetkového propojování bankovní a produkční sféry, propojenosti se zbytkem světa až po makroekonomický vývoj (velikost růstu a inflace, jejich volatilita, úrokové míry, směnné kurzy atd.).

Hlavním vlivem finančního systému na ekonomiku je jeho vliv na reálné investice v dané zemi. Hlavní "akademické" determinanty investic, optimální kapitálové struktury a tudíž maximální hodnoty firmy přitom většinou z velké části opomíjejí koncepty informační asymetrie, transakčních nákladů, morálního hazardu a adversní selekce. Podívejme se nyní na jev výrazně ovlivňující investice zejména na rozvíjejících se trzích - krácení kapitálu (jak akciového, tak dluhového). To je obecně způsobeno vztahem mezi akcionáři – managementem – věřiteli, které se dají se zhruba rozdělit následovně:

1. Noví akcionáři – existující akcionáři
Zde problém získávání externího akciového kapitálu odráží tzv. adversní selekci, která vzniká, jsou-li existující akcionáři přesvědčeni, že akcie jsou nadhodnoceny a rozhodnou se vydat další akciový kapitál – potom dojde k transferu (zředění) hodnoty od nových k existujícím akcionářům.

Vydání nových akcií je tedy někdy investory interpretováno jako negativní signál, což vede k tomu, že management (resp. staří akcionáři) pak nechce vydávat akcie ani v případě dobrých projektů. Jde tedy o omezení akciových fondů jak na straně nabídky (strach nových akcionářů z toho, že zaplatí více, než je hodnota akcií), tak na straně poptávky (strach existujících akcionářů z negativní reakce trhu a oslabení ceny existujících akcií).

2. Noví věřitelé – existující věřitelé
Existující věřitelé mohou (a také to běžně dělají) smluvně limitovat množství dalšího dluhu, jelikož další zadlužení může negativně ovlivnit i jejich pohledávky (jejich bonitu a hodnotu). Podřízenost nového dluhu nebo jeho horší zajištění pak vede k tomu, že i nabídka dalšího dluhu může být limitována i díky tomu, že zatímco v případě špatné nové investice jsou náklady bankrotu neseny více podřízeným dluhem, v případě dobré investice - zvýšení bonity firmy, se o zisky dělí noví věřitelé se starými.

3. Akcionáři (management) – věřitelé
Problém adversní selekce může vést i k tomu, že akcionáři (management) v případě dluhového financování budou podnikat rizikové projekty, protože jejich možný výdělek je nesymetrický – v případě bankrotu ztratí pouze svou investici, v případě zdařilého projektu jim zbude vše po odečtení fixního nákladu dluhu. V této souvislosti jsme se zde již detailněji věnovali ohodnocení vlastního jmění na principu opce.

Stoupající úroková míra, která by měla teoreticky fungovat jako filtr špatných projektů, tento problém pouze zhoršuje, protože odrazuje dobré, nerizikové projekty, zatímco rizikové projekty zůstávají.

Díky možné tendenci podstupovat příliš rizikové projekty a nenulovým nákladům bankrotu pro věřitele je tedy omezena nabídka zápůjčních fondů. Díky stoupajícím mezním nákladům bankrotu pro akcionáře je omezena i poptávka po zápůjčních fondech.

4. Management – akcionáři
Management může mít tendenci pro “budování říší” (zlatá devadesátá léta...), která vede k tomu, že všechny zdroje, které jsou k dispozici, jsou proinvestovány. Protože disponibilita zdrojů je funkcí současné schopnosti firmy generovat zisky, vede tato snaha managementu k přeinvestování v jedněch odvětvích (plných cash cows) a podinvestování v odvětvích jiných. Dalšími faktory ovlivňujícími chování managementu může být snaha o diverzifikaci (zachování vybudované říše), snaha o zvýšení své ceny na trhu práce, snaha o krátkodobé zvýšení cen akcií podniku, nebo snaha o “klidný život". V neposlední řadě se zdá být jedním z hlavním hybných faktorů chování managementu jeho “nadměrný optimismus” (často kombinovaný s nesprávnými metodami oceňování investic) co se týče návratnosti investic.

Náklady, které musí být vynaloženy na verifikaci cash flow (jeho využití ku prospěchu akcionářů a ne managementu) způsobují, že atraktivita akciového financování na trzích s nedostatečnou transparentností a etickou výší klesá – klesá nabídka akciových fondů.

Výše uvedené potvrzuje, že efektivnost alokace investic jednotlivým firmám je funkcí institucionálních faktorů jako kvalita auditů, reportů, vynucování práv minorit, akcionářů, věřitelů atd. Tyto faktory redukují informační asymetrii, adversní selekci a vyúsťují v zmenšování přidělování kapitálu na vnějších kapitálových trzích.


Váš názor
Na tomto místě můžete zahájit diskusi. Zatím nebyl zadán žádný názor. Do diskuse mohou přispívat pouze přihlášení uživatelé (Přihlásit). Pokud nemáte účet, na který byste se mohli přihlásit, registrujte se zde.
Aktuální komentáře

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Denní kalendář hlavních událostí
Nebyla nalezena žádná data