Nechat, nebo snížit? Fed v Jackson Hole udá tón (nejen) akciovým trhům

Dnes čtyři hodiny po poledni vystoupí na konferenci Fedu v Jackson Hole šéf americké centrální banky Ben Bernanke. Téma letošního setkání elit centrálních bank z celého světa nemohlo být trefnější: trh bydlení a hypoteční financování (pro zajímavost: téma bylo stanoveno již v únoru). Obvykle jde spíše o neformální setkání, letos to ovšem na uvolněnou atmosféru nevypadá. Snad nikdy nebyla slova z této akce tak sledována, jako tomu bude letos (podobnou pozornost přitáhlo setkání ve Wyomingu snad jen v roce 1998 při řešení problémů hedge fondu Long-Term Capital Management). O co jde? Otázka je jednoduchá: sníží Fed svou základní úrokovou sazbu na federální fondy, nebo nesníží? Nejbližší jednání šéfů Fedu (FOMC) je naplánováno na 18. září. Napovědět by mohla právě slova Bena Bernankeho, která padnou dnes v Jackson Hole.

Odpověď jednoduchá není. Argumenty pro či proti snížení úrokových sazeb vychází z rozlišování mezi krizí likvidity a úvěrovou krizí. V prvním případě snížení úrokových sazeb představuje adekvátní řešení. Diskontní sazbu již Fed snížil. Nedůvěra na finančním trhu omezila toky likvidity mezi jeho jednotlivými segmenty. Nikdo neví, jak byla ta či ona banka nebo finanční skupina zasažena hypoteční krizí a poklesem hodnoty cenných papírů zajištěných hypotékami (MBS, CDO) a krátkodobých obligací, jimiž se refinancovaly speciální fondy investující do kreditních derivátů (SIV-lite). Likviditu lze samozřejmě zajistit i bez změny úrokových sazeb. Z pohledu finančních trhů je ale očekávané snížení sazeb Fedu vnímáno jako ujištění, že nedopustí rozvinutí rozsáhlejší krize na trhu.

Pokud by ovšem současné problémy byly vnímány jako projevy úvěrové krize, snížení úrokových sazeb nepředstavuje řešení. Krátkodobě by sice bylo úlevou, ale jen za cenu prohloubení morálního hazardu. Riskující investoři, kteří se spálili na druhořadých amerických hypotékách a z nich odvozených derivátech, by byli ujištěni, že v případě problémů jim Fed pomůže snížením úrokových sazeb. Právě z této pozice bývá kritizována politika Bernankeho předchůdce Alana Greenspana. Vyfouknutí bubliny na asijských trzích a v technologických titulech asistoval Fed výrazných snížením úrokových sazeb, které podle kritiků pomohlo nafouknout jinou bublinu na trhu nemovitostní v USA zvýrazněnou a globalizovanou prostřednictvím finančních inovací typů CDO a SIV-lite. Pokud je krize likvidity symptomem úvěrové krize, není řešením snížení úrokových sazeb. Centrální banka může řešit problémy s likviditou i bez změny sazeb, úvěrové problémy je možné řešit pouze poučením investorů a nápravou risk managementu. Centrální banka by měla asistovat jen v případě systémového rizika v bankovním sektoru.

Je tu ale ještě jeden aspekt. A nikoli nedůležitý: vazba mezi finančními trhy a reálnou ekonomikou. Americká ekonomika závisí na chování domácností. Řada z nich financovala své útraty v obchodech extrakcí hotovosti ze svých nemovitostí prostřednictvím hypoték. Pokud dojde k omezení toku těchto finančních prostředků, hrozí zpomalení tempa růstu americké ekonomiky. Jiným kanálem je burza. Při poklesu trhu se snižuje reálná hodnota bohatství domácností a tedy i ochota utrácet v obchodech. A v neposlední řadě jsou tu sebenaplňující proroctví v podobě očekávání (dnes v 16:00 consumer sentiment – University of Michigan). Nižší úrokové sazby by mohly nejen odblokovat toky likvidity na mezibankovním trhu, ale také podpořit investiční aktivitu a omezit tak riziko recese či výrazného zpomalení růstu ekonomiky. A na to by měl slyšet také akademik Ben Bernanke. Mezera výstupu je součástí i reakční funkce (nebo chcete-li Taylorova pravidla) Fedu. Zda tomu tak bude, se možná dozvíme dnes po čtvrté odpoledne. Ať tak či onak, dopad na burzy v USA i Evropě může být výrazný.