Členské státy eurozóny, MMF a ECB oznámily významnou pomoc dluhy zatíženému Řecku. Tento sloupek ukazuje ponurý scénář, v němž jejich plán ztroskotává a nákaza se rozšiřuje s nutností další pomoci ostatním zadluženým vládám z eurozóny. Tím by se zvýšilo riziko vysoké inflace či problémů spojených s dluhem v celé eurozóně.
Víkendové oznámení nového plánu pro Řecko spolu s rozhodnutím ECB akceptovat řecké dluhopisy s nízkým ratingem je obecně vnímáno coby evropský úspěch. Je to ale obráceně; možná jsme právě zaseli sémě rozpadu monetární unie. Ponurý scénář vypadá následovně:
Záchranný plán nebude fungovat. Předpokládá se, že Řecko během 3 let sníží svůj deficit o 11 % HDP. I v případě, že by současné oživení bylo silné, by to byl těžký úkol. Pokles ve veřejných výdajích spolu s psychologickým dopadem krize vyvolá hlubokou recesi, která deficit ještě zhorší. To pak spolu se sociálními a politickými dopady krize nepochybně nedovolí řecké vládě dostát svým závazkům. Co se pak tedy stane? MMF může přistoupit k zastavení své pomoci a donutit zemi k defaultu, stejně jako to udělal v případě Argentiny. Vlády EU konfrontované s další ztrátou své tváře poté, co nechaly MMF podílet se na pomoci, mohou volit shovívavý přístup. Pokud to udělají, budou nakonec platit víc. Pokud to neudělají, řecká vláda vyhlásí default, čímž dojde k tomu, čemu se celý plán snaží vyhnout.
Jakmile si trhy tohle uvědomí, budou požadovat vyšší úrok na refinancování dluhu nebo ho přímo odmítnou financovat. Řecko pak bude plně záviset na záchranném lanu z MMF a evropských vlád. Přinejmenším to vyjasní danou situaci: Tento plán je přímým porušením čl. 125 Evropské dohody týkající se nouzové pomoci. Konečné rozhodnutí bude záležet na soudcích.
Dalším oříškem by mohla být nákaza. Trhy neměly žádný fundamentální důvod pro útok na řecké dluhopisy. Jenomže víme, že k sebenaplňující se krizi dojít může a že může být nakažlivá. I když se to nezdá fér, ostatní země začínají čelit stejné situaci. Můžeme již pozorovat, jak jsou trhy směrem k Portugalsku a Španělsku citlivé. Co bylo nabídnuto Řecku, nemůže být odepřeno ostatním vládám eurozóny. Takže (zmenšující se) skupina zemí bude muset poskytnout peníze narůstajícímu množství dlužníků. Tento proces v podstatě znamená, že již vlastně neexistuje národní dluh, přinejmenším pro několik dalších let. V očích trhu tu bude pouze jeden dluh eurozóny.
Mohly by trhy zaútočit na všechny veřejné dluhy eurozóny? Opět by nikdo neočekával, že všechny vlády eurozóny budou dotlačeny k defaultu, ale trhy mohou panikařit a panikaří a k sebenaplňující se krizi může dojít v jakémkoliv slabém místě. Jen si představme, že všechny země eurozóny jedna po druhé padnou do stejné pasti jako Řecko, Německo by mohlo být poslední. Mohlo by se zaručit za všechny ostatní veřejné dluhy a navíc za svůj vlastní významný dluh? Současné odhady stanovují celkový veřejný dluh eurozóny v roce 2012 na 90 % HDP. Je to sice méně než řeckých 135 %, ale lze jej srovnat s portugalským dluhem a odpovídá 330 % německého HDP.
Alternativou k výše uvedenému je monetizace dluhu. Řecký dluh představuje přibližně jednu šestinu monetární báze ECB. Absorbování části tohoto dluhu lze provést. Ve skutečnosti se tak už děje. ECB již drží hodně řeckého dluhu jako záruku pro své půjčky. Vzhledem k souhlasu s dalším přijímáním řeckého dluhu, přestože podle dřívějšího pravidla ho ECB měla ukončit poté, co došlo ke snížení jeho ratingu, by bylo překvapivé, kdyby velká část tohoto dluhu nakonec neskončila v knihách ECB.
Nyní předpokládejme, že řecká vláda vyhlásí default. ECB nenakupuje aktiva přímo, takže ztráta by vznikla v bankách, které používají řecké obligace jako záruku pro repo operace s ECB. Jenomže banky představují protějšky ECB; pokud ony vyhlásí default, ztrátu ponese i ECB. To bychom mohli nazvat nepřímou monetizací tohoto dluhu. Kdyby v tomto bodě dluhová krize skončila, dala by se ustát. Přidejme ale Portugalsko, Španělsko a další a máme setbu pro skutečně velmi vysokou inflaci.
K tomuto scénáři nemusí nikdy dojít, ale může. Nebylo jiné cesty? Před několika měsíci by bylo velmi snadné nechat Řecko jít přímo k MMF a za pomoci této instituce restrukturalizovat dluh. Tím by došlo k částečnému defaultu a ztráty by mohly být dosti malé. Většina bank, které investují do řeckém dluhu, by měla být schopna takové ztráty ustát. S obdobím pozastavení splátek v délce řekněme tří let by Řecko mělo prostor k nadechnutí, o jehož vytvoření se současný plán tak urputně snaží, a situace by byla mnohem jednodušší a mnohem, mnohem méně nebezpečná. Zatím není tak pozdě.
Autorem je Charles Wyplosz, profesor mezinárodní ekonomie na Graduate Institute v Ženevě a zároveň ředitel International Centre for Money and Banking Studies.
(Zdroj: VOX)