Řecko je nesolventní, nekonkurenceschopné a sužované prohlubující se depresí, kterou zhoršuje nadměrné fiskální utahování. Země by měla projít řízeným defaultem, opustit eurozónu a vrátit se k drachmě, aby obnovila svou solvenci, konkurenceschopnost a růst. Alternativou je desetiletí trvající deflace a deprese.
Podmínky dojednané výměny dluhopisů Řecka jsou přímo zlodějské. Čistá současná hodnota poklesu dluhové zátěže se formálně nacházela na 21 %, země přitom potřebuje minimálně 50% snížení. A ani těch 21 % není pravdivým ukazatelem, dluhová zátěž ve skutečnosti buď neklesne, nebo její čistá současná hodnota dokonce vzroste. Řecko by tak mělo tento program ukončit a požadovat nový s tím, že jinak dojde k defaultu.
Ale i pokud by došlo k řízenému snížení závazků, ekonomika by se nevrátila k růstu bez toho, aby byla obnovena její konkurenceschopnost. A bez růstu nebude udržitelný ani dluh veřejného a soukromého sektoru. Řecko má čtyři možnosti, jak konkurenceschopnost obnovit:
1. Prudké oslabení eura na paritu s dolarem, což ovšem není pravděpodobné, protože americká ekonomika zůstává slabá, zatímco Německo je stále vysoce konkurenceschopné.
2. Prudký pokles jednotkových nákladů práce v důsledku urychlených strukturálních reforem, který by vyvolal zvýšení růstu produktivity nad úroveň růstu mezd. Ani to však není pravděpodobné, protože například v případě Německa tato změna probíhala 15 let.
3. Pětiletá deflace cen a mezd v celkové výši 30 %, která by ale byla spojená s pětiletou recesí či depresí a 30% růstem reálné dluhové zátěže. Tuto cestu zkusila i Argentina a po třech letech ji vzdala.
4. Zbývá tedy jen čtvrtá možnost - tou je opuštění monetární unie a prudké oslabení nové měny. Řecko by tím obnovilo svou konkurenceschopnost, běžný účet by se dostal do přebytku a přišel by rychlý růst ekonomiky.
Argument, že Řecko nemá žádnou konkurenční výhodu, nedává smysl stejně, jako nedával smysl u Argentiny. I u ní se objevovalo tvrzení, že exporty tvoří jen 10 % HDP a že nemá čím konkurovat ani se slabou měnou. Tento argument se však ukázal jako naprosto lichý. Podle některých by opuštění eurozóny bylo dokonce tragédií kvůli tomu, že by došlo k prudkému poklesu reálné hodnoty produktu a bohatství (hodnoty v eurech). Pro Řecko je ale lepší, když bude rychle růst, byť z menší počáteční báze, než když bude procházet dlouhodobou recesí a vysokou nezaměstnaností. A jeho reálný HDP vyjádřený v eurech klesne o 30 % tak jako tak, protože nyní je euro z jeho pohledu o 30 % nadhodnocené. Zastánci fiskálních úspor pouze chtějí, aby to proběhlo procesem vnitřní devalvace. Krátkodobě může nominální kurz oslabit ještě více než o 30 %, inflace by ale časem reálnou depreciaci vrátila na oněch 30 %. A krátkodobé přestřelení by znamenalo silnější oživení ekonomiky a exportů.
Stejná logika platí i co se týče bohatství. Pokud Řecko z eurozóny neodejde, deflace nutná k obnovení konkurenceschopnosti sníží reálnou hodnotu řeckých aktiv. Hodnota aktiv v obchodovatelném i neobchodovatelném sektoru by klesla o 30 %. Řecko by tak bylo o 30 % chudší bez ohledu na to, zda dojde k reálné depreciaci kvůli deflaci či odchodem z unie a poklesem nominálního kurzu. Ten by ale snižoval i hodnotu zahraničních závazků tím, že by je z eur převedl na drachmy. Negativní efekt na čisté bohatství (aktiva minus závazky) by tak byl tlumený.
Zahraniční závazky řecké vlády, bank, firem a domácností by se odchodem z unie přes noc zvýšily v závislosti na kurzu nové měny k euru. Pokud by například došlo k její 50% devalvaci, poměr řeckého veřejného dluhu by vyskočil ze 160 % HDP na 240 % HDP. Existovaly by pak jen dvě možnosti, jak se s tímto neudržitelným dluhem vypořádat: Muselo by dojít buď k vynucené konverzi závazků na novou měnu v jiném kurzu, než je kurz tržní. Nebo by přišel default a po něm by byly vyjednány nové podmínky dluhu denominovaného v eurech. Pro většinu dluhu by šlo použít první možnost, která vyžaduje, aby byl dluh vydán podle řeckého práva.
Ztráty, které by nesli investoři, by byly velké, ale snesitelné. Jádro eurozóny by však muselo řádně rekapitalizovat své finanční instituce. Muselo by se ale také zavést zmrazení vkladů a omezení toku kapitálu, což by sebou neslo velké náklady. Rozšíření řecké nákazy na další země, které mají problémy s konkurenceschopností a případně i solvencí, představuje významné riziko. Jeho prevence vyžaduje restrukturalizaci veřejného dluhu u některých zemí (zejména Portugalsko a Irsko). K ní ale bude muset dojít bez ohledu na vývoj v Řecku. Některé z nich budou možná muset také opustit unii (Portugalsko). Země, které nejsou likvidní, ale jsou solventní (což je silný předpoklad závisející na jejich reformách), musí být podpořeny věřitelem poslední instance (ECB, navýšený EFSF či eurodluhopisy). To ale opět platí bez ohledu na vývoj v Řecku.
Riziko, že default Řecka a jeho odchod z eurozóny vyvolá v této zemi vysokou inflaci, není zdaleka tak veliké, jak by se zdálo. Nestalo se tak v případě Argentiny, která za sebou měla dlouhou minulost vysoké inflace a hyperinflace. Je důležité, aby se zabránilo výraznému přestřelení kurzu nové měny. V delším období funguje plovoucí kurz dokonce jako faktor zvyšující fiskální disciplínu. Default a odchod z unie však nejsou náhražkou za strukturální reformy a bolestivé rozpočtové škrty, protože jen ty nakonec přinesou udržitelný růst produktivity.
Uvedené je výtahem z „Full Analysis: Greece Should Default and Abandon the Euro“ od Nouriela Roubiniho.
(Zdroj: EconoMonitor)