Otevřený dopis šéfovi Bundesbanky: ECB musí jednat, nebo přijde pohroma

Drahý Jensi

Stále větší počet kompetentních ekonomů je toho názoru, že dluhová krize neskončí, pokud ECB nebude jednat jako věřitel poslední instance. Vy ovšem zastáváte opačný názor a já se ptám: Proč? Zdá se, že Váš nesouhlas je založen na třech bodech - právní status pomoci od ECB, morální hazard a nezávislost ECB.

Právní status pomoci

Článek 123 má podle Vás zabránit ECB v podpoře vlád a já s tím souhlasím. ECB ho ale již porušila v květnu 2010, což byla historická chyba, která však doposud nemá žádné právní důsledky. Tím, že se ECB rozhodla pro přímý nákup řeckých obligací, porušila ducha Smlouvy o fungování Evropské unie, ale změnila i způsob, jak eurozóna funguje.

Uvedená smlouva byla od začátku omylem, ne ovšem fatálním. Implikovala totiž, že země bez fiskální disciplíny budou nakonec čelit důsledkům svých činů samy tím, že dojde k jejich defaultu. To by podpořilo disciplínu ostatních. Tím, že byl se tento nástroj odstranil, by ECB efektivně poevropštila národní dluhy zemí eurozóny. Ke škodě již ale došlo a věci nelze vrátit zpět. ECB musí jít dál dosavadním směrem. Rozumím tomu, jak trpké je pro Vás tuto realitu přijmout, alternativou je ale rozpad eurozóny, který by byl potenciálně destruktivní.

Morální hazard

Rozhodnutí z května 2010 samozřejmě vytvořilo obrovský morální hazard a s důsledky se budeme muset vypořádat. V současnosti k tomu ale není vhodná doba, protože krize vyžaduje urgentní řešení. Trestání nedisciplinovaných států je ve Vaší zemi evidentně populární, fungovat ale nebude, protože u zemí v recesi úsporné programy pouze prohloubí deficity.

Vhodným krokem by byl pečlivě promyšlený nový režim, který by zajistil fiskální disciplínu s respektováním národní suverenity. Řešení je více, mnohá ale závisí na ECB. Není například nutné měnit dohody na to, aby ECB přijímala jako kolaterál pouze dluhopisy vlád, které zajistí adekvátní fiskální disciplínu.

Nezávislost

Vytvoření nezávislé centrální banky eurozóny je zřejmě jedním z největších evropských úspěchů posledních dvaceti let. Květnové rozhodnutí o participaci na záchraně Řecka budí obavy, fatální ale není. ECB měla dobrý fundamentální důvod. ECB se musela alespoň implicitně domnívat, že nemůže dojít k defaultu u veřejného dluhu, což byla chyba. Byla to ovšem zároveň demonstrace toho, že věci nejsou vždy černobílé. Německá zkušenost ukazuje, jakou pohromou může být monetární financování veřejného dluhu. Poučení je ale složitější, než jen prosté „ne“. Hyperinflace znamenala důsledek dlouhodobého monetárního financování, které nebralo konce. Nyní se bavíme o řešení existujícího dluhu, který již nemůže být refinancován na trhu. Potřebujeme jednorázovou garanci ECB. Ta stanoví minimum pro ceny dluhopisů. Ve skutečnosti by velké nákupy pravděpodobně nebyly zapotřebí a mohly by být sterilizovány.

Musíme chápat, že nastávají situace, kdy se centrální banka nemůže distancovat od vývoje rozpočtu veřejného sektoru a musí jednat jako věřitel poslední instance. V první řadě musí být vytvořeny instituce, které zajistí fiskální disciplínu. Pak musíme přijmout možnost, že může nastat pohroma a podle toho musíme jednat. Řešení nebude černobílé. Jednou z možností je rozpad eurozóny v případě, že ECB odmítne jednat jako věřitel poslední instance. Tou druhou je přijmutí této role a naplnění některé z Vašich obav.

Uvedené je výtahem z „An Open Letter to Dr Jens Weidmann“ od Charlese Wyplosze.

Zdroj: VOX