Pokračující růst výnosových spreadů v Evropě znamená, že pro vlády jednotlivých zemí bude těžší platit úroky. Poroste tedy pravděpodobnost insolvence namísto pouhé nedostatečné likvidity. Pokud přijde default, možná nikdy nezjistíme, jakou krizi jsme vlastně prodělali – byly vlády nesolventní, nebo je vysoké sazby spolu s nedostatkem financí dotlačily do defaultu?
Podívejme se na několik historických faktů, které nám při hledání odpovědí na uvedené otázky mohou pomoci. Jednou ze zemí, která čelí rychlému růstu rizikových spreadů, je Španělsko. Poměr vládního dluhu k HDP tam dosahuje v hrubém vyjádření 60 - 67 %, v čistém vyjádření 48 - 56 % (rozpětí je dáno čísly za rok 2010 a očekávaným stavem na konci letošního roku). Použijme hodnotu 65 % s tím, že ji chce Španělsko udržet stabilní.
Na to musí vláda dosáhnout primární bilance, která se bude rovnat rozdílu mezi sazbami dluhu (r) a růstem HDP (g), to celé násobené poměrem dluhu k HDP. Primární bilance představuje rozdíl mezi vládními příjmy a výdaji, do kterých se nezapočítávají úrokové náklady. K udržení stabilního poměru dluhu k HDP musí být tedy dosaženo primární bilance v následující výši:
(r-g) x dluh/HDP
Nominální růst španělské ekonomiky dosahoval v letech 2000 - 2011 v průměru 5,23 % (z toho reálný růst činil 2,17 %). Pokud vyloučíme krizové roky, růst dosahoval dokonce 7,46 %. Z úvahy vylučujeme období před zavedením eura, abychom operovali se stejným monetárním rámcem. Ale pro zajímavost: Růst v letech 1988 - 1989 dosahoval v průměru 7,73 %.
Španělská vláda platí v současnosti v průměru 4% úrokovou sazbu (i když marginální sazba se přibližuje 6 %). Pokud by se tento průměr podařilo udržet, požadovaná primární bilance bude následující:
(4 % - 5,23 %) x 65 % = -0,74 %
Postačí tedy deficit ve výši 0,74 %, což se mnoho neliší od skutečných čísel. Během let 1999 - 2011 dosahovala vláda primární bilance v průměru ve výši -0,57 %. Po vyloučení krizových let to bylo 2,24 %, což znamená výrazný přebytek. Jinak řečeno, pokud by sazby byly dále na 4 %, a i kdyby přišla další krize se čtyřmi těžkými roky, poměr dluhu k HDP by se i za deset let nacházel na 65 %. A jde o velice konzervativní scénář, který nepočítá s žádnou změnou vládní politiky.
Jsou 4% sazby rozumným odhadem? Ne, pokud se podíváme na současný vývoj na trzích. Ale to je moment, kdy do hry vstupuje sebenaplňující se proroctví. Samozřejmě, že pokud budeme počítat s 15% výnosy dluhopisů, uvedené počty budou ukazovat přímo k defaultu. Zdá se tedy, že jediným řešením je náhlý a široce rozšířený optimismus. Nebo ECB, která pomůže najít správnou rovnováhu.
(Zdroj: Blog Antonia Fatáse)