Opatření zavedená Evropskou centrální bankou loni v prosinci, zejména Dlouhodobá refinanční operace (LTRO), zmírnila problémy evropských bank s likviditou, ale nevyléčila znevýhodnění vysoce zadlužených členských států v oblasti financování. Jelikož vysoké rizikové prémie u státních dluhopisů ohrožují kapitálovou přiměřenost bank, polovičaté řešení nestačí.
Ostatně ono údajné řešení ponechává polovinu eurozóny odsunutou do postavení zemí třetího světa, které se silně zadlužily v cizí měně. Jako ras, který jim vnucuje tuhou fiskální disciplínu, vystupuje namísto Mezinárodního měnového fondu Německo. To vyvolá jak ekonomická, tak politická pnutí, která by mohla zničit Evropskou unii.
Navrhl jsem plán, který by Itálii a Španělsku umožnil refinancovat své dluhy emisí státních pokladničních poukázek při asi 1 %. Nazval jsem jej se vzpomínkou na svého přítele Tomassa Padoa-Schioppu, který jako italský centrální bankéř v 90. letech přispěl ke stabilizaci financí země. Plán je dosti komplikovaný, ale právně i věcně v pořádku. Podrobně jej popisuji ve své nové knize Finanční rozvrat v Evropě a ve Spojených státech.
Evropské úřady můj plán odmítly a daly přednost LTRO. Rozdíl mezi těmito dvěma přístupy je v tom, že můj plán by Itálii a Španělsku přinesl okamžitou úlevu. Naproti tomu LTRO umožňuje italským a španělským bankám, aby se zapojily do velice ziskové a prakticky bezrizikové arbitráže, avšak státní dluhopisy nechává vrávorat nad okrajem propasti – přestože posledních několik dní přineslo určitou úlevu.
Mým návrhem je využít Evropský nástroj finanční stability (EFSF) a Evropský stabilizační mechanismus (ESM) k zajištění Evropské centrální banky proti riziku insolvence u všech nově emitovaných státních pokladničních poukázek Itálie a Španělska, které by mohla nakupovat od komerčních bank. To by Evropskému orgánu pro bankovnictví dalo možnost nakládat s těmito poukázkami jako s ekvivalentem hotovosti, protože by je bylo možné kdykoli prodat ECB.
Banky by pak zjistily, že je výhodné držet svou přebytečnou likviditu ve formě poukázek, za předpokladu, že by vynášely víc než bankovní vklady uložené u ECB. Itálie a Španělsko by tedy mohly svůj dluh refinancovat za úrok blízký úrokové míře z vkladů u ECB, která v současnosti činí 1 % u mandatorních rezerv a 25 bazických bodů u účtů s přebytečnými rezervami.
To by významně zlepšilo udržitelnost dluhů těchto zemí. Itálie by kupříkladu zaznamenala pokles svých průměrných výpůjčních nákladů ze současných 4,3 %. Postupně by se vrátila důvěra, snížily by se výnosy u zbylých dluhopisů, banky by přestaly být penalizovány za vlastnictví italských státních dluhopisů a Itálie by pomalu opět získala přístup na trh za rozumnějších úrokových sazeb.
Jedna samozřejmá námitka proti tomuto plánu tkví v tom, že by snižoval průměrnou splatnost italského a španělského dluhu. Jsem však přesvědčen, že za nynějších výjimečných okolností by to vlastně znamenalo výhodu, protože by to italskou a španělskou vládu drželo zkrátka; žádná z dotčených zemí by si nemohla dovolit přijít o facilitu ECB.
V případě Itálie by taková hrozba odradila bývalého ministerského předsedu Silvia Berlusconiho od snahy svrhnout novou vládu Maria Montiho (která má jen křehkou většinu), protože kdyby Berlusconi vyvolal volby, voliči by jej ztrestali. To by přispělo k obnovení politické stability a uspíšilo návrat Itálie na trh.
Můj návrh naplňuje literu i ducha článku 123 Lisabonské smlouvy. Úkolem ECB je poskytovat likviditu bankám, zatímco EFSF a ESM jsou zřízeny k pohlcování rizika insolvence. ECB by neusnadňovala další půjčky členských zemí; pouze by jim umožnila refinancovat svůj dluh za nižší cenu.
Společně by ECB a EFSF mohly dokázat, co ECB sama udělat nemůže. To by mohlo zajistit dočasnou úlevu od fatální chyby v konstrukci eura, dokud členské země nevynajdou trvalejší řešení.
EFSF by měl prakticky neomezenou schopnost pojistit tímto způsobem pokladniční poukázky eurozóny, protože dokud by program běžel, žádná země by nemohla upadnout do platební neschopnosti. Zároveň by žádná země nemohla výsadu zneužít, jinak by ji automaticky ztratila, což by okamžitě vyvolalo vzestup výpůjčních nákladů země.
Poprvé během současné krize by evropské orgány realizovaly operaci, na niž mají více než dostatečné prostředky. To by trhy příjemně překvapilo, takže by to zvrátilo jejich náladu. Vždyť trhy mají své nálady; ostatně právě to se úřady musí naučit, aby dokázaly řešit finanční krize.
V rozporu se současným diskursem musí dlouhodobé řešení přinést stimul, který Evropu vytrhne z bludného deflačního kruhu – samotná strukturální reforma stačit nebude. Tento stimul musí přijít od EU, protože pro jednotlivé země bude platit přísná finanční kázeň. Bude nutné jej garantovat společně i jednotlivě – což znamená eurobondy, ať v takovém či onakém hávu.
Autorem textu je George Soros - předseda Soros Fund Management a Open Society Institute.
© Project Syndicate 2012