V posledních dnech došlo k přílivu peněz do amerických akciových fondů. Jde o významný posun, protože během minulých let investoři preferovali dluhopisy. Firmy jako hovoří o obrovské změně v přístupu drobných investorů a podle některých analytiků začíná velká rotace směrem od dluhopisů k akciím. Jiní však poukazují na to, že chování drobných investorů představuje obvykle kontrariánský indikátor, protože se neodvíjí od valuace, ale od předchozího vývoje na trzích.
Uvedenému tématu se věnuje nová analýza behaviorálních ekonomů z Harvardu Robina Greenwooda a Andreie Shleifera. Ta se zaměřuje na to, jaké signály poskytuje změna sentimentu investorů a tok peněz na trhu. Není překvapením, že průzkumy sentimentu mezi sebou obvykle vykazují vysokou korelaci a zároveň odpovídají pohybu peněz do akciových fondů či z nich. Jinak řečeno, pokud mají investoři býčí náladu, směřují více peněz do akcií. Zajímavější je to, že své názory většinou formují na základě trendu. Honí se tedy za rostoucími cenami akcií a klesající ceny je odrazují.
Jedním z důsledků je to, že investoři obvykle kupují za vysoké ceny a prodávají za nízké. To se dá jen těžko považovat za racionální chování. A zatímco bychom se mohli domnívat, že institucionální investoři se chovají jinak, Robert Shiller ukazuje, že jejich chování je velmi podobné. Greenwood a Shleifer také tvrdí, že změny v sentimentu investorů jsou skutečně kontrariánským indikátorem. Býčí sentiment tak ukazuje na mimořádně nízkou návratnost v období jednoho roku a zejména v následujících třech letech. To by mělo v současné situaci vzbuzovat obavy, protože sentiment je optimistický a tok peněz do akciových fondů vysoký.
Uvedené závěry jsou také v rozporu se standardní teorií, která je postavena na racionálních očekáváních. John Cochrane tvrdí, že na trzích je velmi dobře zaběhnutý následující mechanismus: Návratnost aktiv bude vysoko v situaci, kdy valuace leží kvůli vysokým diskontním sazbám nízko. To znamená, že budoucí výnosy odpovídají přesně tomu, jaká jsou očekávání a požadovaná návratnost. Pokud je tedy riziko vysoko, vysoká je i návratnost, která nás za toto riziko kompenzuje. Takové racionální chování je ale v rozporu s výsledky studie Greenwooda a Shleifera. V Chicagu tak asi nebude doporučovanou četbou. Podle ní se totiž investoři chovají systematicky iracionálně a alokují více peněz do akcií v době, kdy jsou příliš drahé. Zdá se, že nyní k tomu dochází znovu, protože PE amerických akcií je znatelně nad dlouhodobým průměrem (i když ne nad dvacetiletým průměrem).
Možná však dochází hlavně k tomu, že investoři pro odhad návratnosti aktiv používají při různých časových horizontech různé metody. Zdá se, že pro dlouhé období je základem racionalita, pro kratší období ale hraje významnou roli současné chování trhů. Jinak řečeno, v krátkém období hraje rozhodující roli cenové momentum. Například studie od AQR Capital Management ukazuje, že obchodování založené na cenovém trendu skutečně generuje zajímavou návratnost. Takové modely si vedly velmi dobře během propadu trhu v roce 2008, v pokrizovém období ale měly problémy. Pohled na dlouhé období několika desetiletí pak ukazuje, že bychom tento přístup neměli jednoduše zatracovat.
(Zdroj: Blog Gavyna Daviese)