V posledních zhruba třiceti letech jsou centrální bankéři a akademici stále více přesvědčeni, že inflační cílení představuje klíč k udržení makroekonomické stability. To se však prakticky nedá dokázat a finanční krize z roku 2008 mnoha lidem naznačila, že měnová politika by se neměla zaměřovat pouze na ceny zboží a služeb. Jak by tedy měl být revidovaný mandát pro centrální banky strukturovaný, aby zachoval důraz na nízkou inflaci a současně umožňoval, aby měnová politika řešila i jiná témata, je-li to namístě?
Přínos inflačního cílení pro makroekonomickou stabilitu lze obtížně stanovit z jednoho prostého důvodu: nedá se s jistotou určit, co by se stalo, kdyby centrální banka dané země sledovala opačný kurz. V situaci, kdy vědci nemohou přímo porovnat výsledky, používají řadu různých strategií, aby stanovili dopad inflačního cílení, a obvykle zjišťují, že je značný (ačkoliv tento efekt se stává malým nebo i nulovým, pokud se zohlední výchozí body států).
Například případová studie Velké Británie pro roky 1997-2007 – což bylo období charakterizované plnými inflačními cíli a nezávislou politikou Bank of England (BoE) – naznačuje výrazné zlepšení oproti špatnému výchozímu bodu. Ruku v ruce s důrazem na cenovou stabilitu šly relativně nízká inflace (ve srovnání s minulostí i s jinými velkými ekonomikami), silný růst a malá volatilita výkonu.
Ve stejném období však Velká Británie zažívala také trvalé vychylování směnného kurzu, které Výbor pro měnovou politiku BoE nebyl ochoten či schopen v rámci stávajícího mandátu řešit. Výbor také nedokázal reagovat na kteroukoliv ze tří vln rychlého růstu cen nemovitostí, jež předcházely finanční krizi, poněvadž tvrdil, že mají strukturální povahu – konkrétně že je způsobil pokles inflace a úrokových sazeb od 80. let –, takže monetární reakce není vhodná.
Rada guvernérů amerického Federálního rezervního systému byla (coby neformální provozovatel inflačního cílení) tomuto ortodoxnímu názoru ještě věrnější než britský Výbor pro měnovou politiku – byla mu dokonce tak věrná, že nevěnovala prakticky žádný čas ani prostředky analýze fluktuací cen nemovitostí.
Ačkoliv tedy centrální banky provozující inflační cílení tvrdě pracovaly na jasném stanovení inflačních očekávání v oblasti zboží a služeb, nevyvíjely žádnou snahu ovlivnit očekávání cen aktiv. Takzvané „Greenspanovo pojetí“ (neboli přístup bývalého šéfa Fedu Alana Greenspana k měnové politice) sice eliminovalo riziko na spodním okraji tím, že vybudovalo pod cenami aktiv podlahu, avšak na horním okraji nevybudovalo žádný strop. Kdyby velké banky bývaly měly v zásobě strategii „zapřít se proti větru“, ovlivnilo by to očekávání a přinejmenším částečně by to stabilizovalo ceny aktiv, což mohlo zmírnit – či dokonce odvrátit – nejničivější následky finanční krize.
Myšlenka zahrnutí obav o ceny aktiv do inflačního cílení zůstává předmětem značných sporů, kdy se odpůrci odvolávají na takzvaný Tinbergenův princip: mají-li tvůrci měnové politiky jeden nástroj, v tomto případě úrokovou sazbu, mohou sledovat pouze jeden cíl, v tomto případě cenovou stabilitu. Snaha o plnění většího počtu cílů by podle této logiky uváděla finanční trhy a aktéry v soukromém sektoru ve zmatek.
Centrální banky však sledují větší počet cílů současně, aniž to přináší špatné výsledky nebo ničí jejich důvěryhodnost. Stejně tak mnoho centrálních bank od roku 2008 – pod tlakem vlád – konkrétně reaguje na jiné vývojové trendy v reálné ekonomice (zejména na nezaměstnanost), místo aby udržovaly jednostranné zaměření na dlouhodobou cenovou stabilitu.
To je obzvláště zjevné ve Velké Británii, kde vláda v zoufalé snaze zajistit hospodářské zotavení ještě před volbami plánovanými na rok 2015 tlačí BoE k tomu, aby zavedla úvěrové dotace a v poslední době i avizování budoucí politiky. V důsledku toho jsou rozhodnutí BoE v souladu s krátkodobými kompromisy mezi růstem a inflací – což znamená, že BoE rozhoduje nejen o nástrojích, ale i o cílech.
Centrální banky nyní potřebují revidovaný mandát, který zachová cenovou stabilitu jako hlavní dlouhodobý cíl, ale umožní tvůrcům měnové politiky usilovat i o další cíle, pokud to bude namístě. Konkrétně by centrální banka měla mít možnost postupovat v oblasti cenové stability rozvážně, pokud usoudí, že reálná ekonomika je nepřijatelně slabá nebo pokud vychýlení cen aktiv ohrozí finanční stabilitu a nové makroobezřetnostní nástroje nedokážou toto ohrožení rychle odvrátit.
Současná situace vypadá tak, že pokud se inflace odchýlí o více než jeden procentní bod od stanoveného cíle (kterýmkoliv směrem), je guvernér BoE povinen napsat ministru financí otevřený dopis, v němž tuto odchylku vysvětlí a navrhne plán její eliminace, a to včetně časového harmonogramu.
Revidované pravomoci BoE – nebo v nějaké podobě i jiných centrálních bank používajících inflační cílení – by mohly tento požadavek posunout dál a specifikovat primární a dlouhodobý inflační cíl, od něhož se tvůrci měnové politiky budou moci odchýlit, pokud to budou pokládat za nezbytné. Guvernér centrální banky by byl v takových případech povinen napsat otevřený dopis, v němž vysvětlí rozhodnutí banky a uvede, jak dlouho bude banka podle jeho očekávání upřednostňovat neinflační cíl a jakým způsobem předpokládá návrat k normálním operacím.
Takové schéma by centrální bance umožnilo širší pohled na její závazky v kontextu průhlednosti a zodpovědnosti, avšak takovým způsobem, který zachová její antiinflační důvěryhodnost a zabrání politicky motivovaným či jinak nevhodným rozhodnutím.
David Cobham je profesorem ekonomie na Heriot-Wattově univerzitě.
Copyright: Project Syndicate, 2014.