Co vlastně drží eurozónu pohromadě?

Co vlastně drží eurozónu pohromadě? Vždyť ekonomických argumentů proti existenci této neoptimální měnové unie je celá řada, stejně jako je řada různý exitů, o kterých se stále dokola hovoří. Za prvního kandidáta na toto „lepidlo“ bych sám za sebe pasoval faktory typu „nehas, co tě nepálí“, či „euro-ryby si svůj rybník nevypustí“. Pokud dáme stranou tyto behaviorální faktory, tak se obvykle domníváme, že ono lepidlo má politickou povahu. Měnová unie vznikla převážně jako politický projekt, který měl zjednodušeně řečeno pečetit a symbolizovat snahu evropských zemí o mírovou prosperitu. Čímž se rychle dostáváme k diskusi o tom, jakou míru ekonomických tenzí je tato pečeť schopna vydržet. Myslím, že můžeme bezpečně tvrdit, že zatím toho snesla mnohem více, než se čekalo.

Vysvětlit onu překvapivou soudržnost ale možná můžeme i čistě ekonomickými důvody. Může to znít jako nesmysl hovořit o ekonomických důvodech v případě něčeho, co ekonomicky nefunguje. Ale jak poukazují třeba ekonomové z Natixis (či jak můžeme extrapolovat z řecké tragédie), v tuto chvíli mají některé členské země eurozóny velký objem vnějších závazků v eurech. Což znamená, že pokud by se chtěly vrátit k vlastní měně, znamenalo by to prudký růst zátěže, kterou tyto dluhy představují. Tedy v případech, kdy by nová/stará měna oslabila – tehdy, kdy by se země snažila o zvýšení své konkurenceschopnosti pomocí devalvace, či by devalvace přišla přirozeně.

Uvedené bychom mohli zobecnit tak, že když už něco vzniklo, nedá se jen tak vrátit do bodu nula bez toho, aby to sebou neslo nějaké náklady. O jejich výši v tomto případě získáme určitou představu při pohledu na následující obrázek. Ukazuje vývoj hrubého vnějšího dluhu vybraných zemí a je z něj patrné, že od počátku devadesátých let se situace značně změnila:



Vnější dluh Francie (soukromého i veřejného sektoru) dnes dosahuje více než 300 % HDP, zatímco na počátku devadesátých let to bylo pouze asi 60 % HDP. Z ještě nižších úrovní se zvedlo zadlužení Španělska na současných asi 240 % HDP, zadlužení Portugalska na cca 300 % HDP a zadlužení Itálie na více než 150 % HDP. Všimněme si, že tento velký dluhový přeborník je na tom z této perspektivy nejlépe, což dává základ některým kreativním úvahám o tom, jak vyřešit vysoké italské dluhy. V této zemi totiž mnohem více než jinde platí, že vládní (!) dluhy si občané dluží sami sobě.

Všimněme si, jak specifická je v popsané logice pozice Německa. I u něj došlo k prudkému růstu vnějšího dluhu, ale kurzová logika se u něj obrací: Pro Německo by teoretický návrat k (silné) marce (namísto Grexitu Gerxit) sice znamenal negativní kurzový tlak na exporty, ale také snížení dluhové zátěže. Pokud by němci chladně optimalizovali, museli by k těmto dvěma proměnným ještě přidat změnu hodnoty aktiv, které Němci drží v zahraničí (sílící marka by jejich hodnotu snižovala).

Z uvedeného grafu tedy vyplývá pravděpodobná rovnice: Rozpad eurozóny, či exity = vlna defaultů u zemí s výrazně slabší měnou. K tomu můžeme asi přidat rovnici sebenaplňujícího se proroctví: Země s vysokými externími eurovými dluhy = oslabující měna. Pro globální ekonomiku by takový scénář možná představoval problémy, před nimiž by pan Lehman bledl závistí. To, co si alespoň teoreticky může dovolit Řecko, si tedy zbytek eurozóny dovolit nemůže a nemůže mu to vlastně dovolit ani svět.