V prostředí monetární expanze v eurozóně a restrikce v USA by měla v portfoliích investorů lehce nadvážit západní Evropa na úkor Spojených států amerických, říká v závěrečném pokračování rozsáhlého rozhovoru Branislav Soták, analytik Patria Finance. Podle něj jsou pro kapitálové trhy nejrizikovější faktory vývoj v Číně a rozvíjejících se ekonomikách a politika FEDu.
Patria Online: Vůči jakým oborům i na základě výsledkové sezóny jste naladěn negativně?
Stále jsme negativně naladěni na komodity. Nevidíme tam, že by převis nabídky z trhu odcházel. Mimo to, s růstem úrokových sazeb FEDu přijde růst výnosů na dluhopisovém trhu a tím pádem by se mělo méně dařit sektorům, které jsou v době nízkých výnosů brány díky svým vysokým dividendám a stabilnímu cash flow jako alternativy k dluhopisům. Jde třeba o sektor utilit.
U evropských utilit máme navíc problém strukturálního rázu. Jde o problematiku obnovitelných zdrojů a jejich podílu na celkové produkci energií. Ten vzrostl tak, že ceny silové elektřiny nadále klesají. Na horizontu zatím nevidíme žádný obrat. S evropskými utilitami proto velmi opatrně.
Patria: Dá se čekat, že díky nízkým cenám komodit dojde v energetickém sektoru k vlně fúzí a akvizic, jak silná podle vás může být?
Pravděpodobně budeme svědky toho, že počet fúzí a akvizic se kvůli tomu v tomto segmentu zvedne. Otázkou je, za jakou cenu budou ta aktiva prodávána. Na jedné straně máme nadbytečné kapacity, takže se některá aktiva ocitnou na prodej. Na druhé straně stojí ale otázka, kdo jsou kupci? Jsou to většinou titíž komoditní producenti, z nichž je hodně zadluženo kvůli expanzivní investiční politice z minulých let. Firmy tedy mají horší přístup ke zdrojům a platit vlastními akciemi při nízkých cenách komodit, když se celý sektor „vypláchl“, není také rozumné. Proto nečekám, že se energetický sektor stane lídrem v akvizicích a fúzích.
Patria Online: Co lze podle vás čekat s normalizací měnové politiky v USA na kapitálových trzích?
Postupem času se americké státní dluhopisy stanou znovu konkurence schopnými vůči akciím, ale momentálně tam z našeho pohledu ještě nejsme. Záležet bude velmi na tom, jak rychlým tempem bude FED zvedat úrokové sazby, zda vývoj ekonomiky a ziskovost korporátního sektoru ustojí ty přísnější finanční podmínky. V této chvíli ale vnímám pozitivně, že FED se konečně cítí dostatečně sebevědomý k tomu, aby zvýšil úrokové sazby, byť jen o 25 bazických bodů.
Patria Online: Může ovlivnit různé nastavení měnových politik ve světě nějak fatálně nákupní chování investorů?
Řekl bych, že v prostředí monetární expanze v eurozóně a restrikce v USA by v portfoliích měla lehce nadvážit západní Evropa na úkor Spojených států amerických. To ale není nijak fatální závěr. Co se týká možných scénářů, jak se chovat, situace nabízí různé možnosti. Třeba dluhopisový trh. Ale i ten má svá úskalí. V Evropě, kde je dluhopisový trh už tak dost drahý, bude zřejmě ještě dražší. V USA se dalo, díky reálnější šanci na zvýšení úrokových sazeb FEDem v prosinci, hrát na zploštění americké výnosové křivky. To znamená jít long dlouhodobé splatnosti a short krátkodobé splatnosti. Ale to už je do velké míry odehrané.
Nyní se nám zdá, že pokud má FED pravdu, tak potom trh nedostatečně cení inflační tlaky. Odezněním negativních bazických efektů, které ovlivňují i korporátní profitabilitu (dolar, ropa, a další), a třeba i kýženým růstem mezd, by mělo docházet k tomu, že inflace bude trendovat směrem nahoru. Jak prudce, to se teprve ukáže. Trh každopádně inflační tlaky v cenách tržních aktiv v současnosti moc nespatřuje. Pozorovat to lze např. přes nezvykle nízký (alespoň relativně k projekci FEDu) rozdíl mezi nominálním výnosem středních-delších splatností a výnosem inflačně chráněného dluhopisu (TIPS). Takto trhem aproximovaná inflační očekávání by v průběhu příštího roku měla dle našeho názoru trendovat o několik desítek bazických bodů výš. Nabízí se tedy short na dlouhodobých splatnostech amerických státních dluhopisů a long na TIPS.
Patria Online: A co makroekonomické vlivy na trhy?
Z makro pohledu mě v tomto roce překvapila především nízká inflace. Pod ní se podepsal zejména vývoj v Číně a dalších rozvíjejících se ekonomikách a na to navazující pád cen komodit. Do stejné „inflační“ kategorie řadím i absentující růst mezd v USA. Myslím si ale, že tohle se časem změní, což by mělo podpořit inflační očekávání.
Co se týče Číny, tak Země středu se letos představila ještě jedním negativem. Já ovšem na rozdíl od většiny trhu nespatřuji problém v tom prudkém propadu tamního akciového trhu, nýbrž v jeho nárůstu v 1H15. Ekonomika tehdy již zpomalovala, korporátnímu sektoru se nijak zvlášť nedařilo a trh se i přesto šplhal stále výš živen uvolněnými kapitálovými toky mezi tamními dvěma hlavními burzami a napákovanými retailovými investory.
Patria Online: Ceny ropy jsou nízko, většina producentů ale objem těžby nemění. Jak vidíte další vývoj na trhu s ropou?
Když vezmeme marginální jednotku globální nabídky, tak nekonvenční ložiska ropy v USA měly ještě vloni tzv. break even mediánovou cenu kolem 70 - 75 USD. Nyní sice spadla díky poměrně rychlému růstu efektivity těžby a technologickému pokroku do okolí 60 USD/brl, na trhu jsme ale na 40 USD. Na globální nabídce se tak stále podílí množství hráčů, kteří měli být již dávno z kola ven. Nikdo ovšem nechce Černého Petra. OPEC a podobně nákladově efektivní producenti chtějí z trhu vytlačit nákladově méně efektivní těžbu, a to i za cenu vlastních dočasných ztrát.
Ropa se tak bude zvedat ze dna jen s obtížemi, na energetický sektor jako takový tudíž nejsme pozitivní. Osobně se mi ale líbí rafinérie. Nižší ceny ropy pro ně znamenají nižší ceny vstupů a tudíž i vyšší rafinační marže, a to i přes pokles konečných cen paliv. A pokud si chce člověk přece jenom zaspekulovat na vzestup cen ropy prostřednictvím akcií, pak bych nakupoval velké diverzifikované tituly, jako třeba Exxon Mobil, které mají část svého byznysu v rafinériích a jen část v těžbě.
Patria Online: Co považujete za rizika, která mohou ohrozit vývoj na kapitálových trzích?
Pro akciové trhy vidím jako hlavní riziko vývoj v Číně, nebo obecněji v rozvíjejících se ekonomikách. Druhým rizikem je FED. Vzhledem k tomu, jak se vyjadřují jeho čelní představitelé, je ale zřejmě šance, že FED ohrozí akciové trhy přílišným utažením finančních podmínek v ekonomice, jen malá.
Riziko, které ale bezprostředně souvisí s monetární politikou FEDu a považuji ho za značné, přičemž se již nyní na trhu odvíjí, je přesun kapitálu ze světa zpět do USA. A to právě v důsledku zvyšování úrokových sazeb v USA. Měli bychom tak např. vidět pokračující tlak na měny rozvíjejících se ekonomik.