Automobilka (FCA) v minulém roce prožila vskutku zajímavý příběh. Když v říjnu minulého roku se slávou zalistovala své akcie za cenu 7,025 EUR na italské burze, asi jen ve skrytu duše doufala, že by o pár měsíců později připisovaly 40 %. Přesto je tomu tak a nabízí se logická otázka, může postup vzhůru pokračovat?
Finanční restrukturalizace a hodnota Ferrari
Klíčovým tématem letošního roku bude bezesporu restrukturalizační plán cílený na snížení zadlužení společnosti. Jako závazný úkol si společnost vytyčila snížit čistý průmyslový dluh* o 4 mld. EUR (hodnota ke konci 3Q dosahovala 11,4 mld. EUR). První kroky automobilka podnikla již na počátku loňského prosince, kdy emitovala konvertibilní dluhopisy v hodnotě 1,9 mld. EUR (na akcie FCA se přemění v prosinci letošního roku) a také nabídla 100 mil. akcií oceněných na 11 USD. Zahájení restrukturalizačních kroků poslalo akcie společnosti postupně o 18 % níže, což zhruba odpovídá míře potenciálního naředění spojeného s novým kapitálem (akcie už část propadu korigovala). Zbylou 1 mld. EUR, o kterou má být dle plánu snížen dluh, by měl obstarat veřejný úpis akcií na 10 %ní podíl Ferrari, které bude v polovině letošního roku odtrženo z koncernu. Do Ferrari by zároveň měla být převedena část stávajícího dluhu koncernu .
CEO Sergio Marchionne věří, že hodnota Ferrari dosahuje 12 mld. EUR. Tržní odhady jsou poněkud střídmější a počítají s hodnotou mezi 7 – 9 mld. EUR, ty nejopatrnější dokonce s 5 mld. EUR. Pokud se budeme držet zpátky a odhadneme cenu v nižším pásmu 5 - 7 mld. EUR, dojdeme po zohlednění naředění spojeného s vydáním kapitálu k závěru, že příspěvek Ferrari k hodnotě každé akcie aktuálně činí zhruba 3 – 5 EUR. Při současné ceně 9,735 EUR by to pak v podstatě znamenalo, že za ostatní aktiva a budoucí zisky koncernu investor zaplatí pouze 5 – 7 EUR za akcii, tedy méně, než na kolik akcie sama automobilka ocenila při vstupu na burzu (připomeňme, že samotný trh tuto cenu považoval za neadekvátní a postupně hodnotu akcií posunul až na 11 EUR (před naředěním).
Hospodářský výhled podpořený cenou ropy
S ohledem na cykličnost automobilového odvětví hraje ve výkonnosti sektoru nutně významnou roli hospodářský cyklus. Spojení italského Fiatu a amerického Chrysleru v tomto směru nabízí velmi zajímavý prvek geografické diverzifikace. Vzniklý koncern totiž operuje v Evropě (tržní podíl zde dosahuje 5,8 %), ale také na trzích Severní Ameriky (13 %), kde se pro příští rok počítá se slušným hospodářským tempem především v USA.
Právě by pak mohl být jedním z nejvýznamnějších beneficientů ekonomické síly amerického regionu. V loňském roce meziročně navýšil prodeje svých vozů na americkém trhu (tvoří 53 % jeho tržeb) o 16,4 % a dokázal tak profitovat z rekordního zájmu spotřebitelů. Oblibu vozů skupiny navíc potvrzuje údaj za prosinec, během nějž meziroční růst prodejů automobilky vyšplhal o 20 % (podobně prudkého růstu dosáhl z konkurenčních výrobců pouze GM). V Evropě za prvních 9M hlásil koncern mírný růst tržeb, což se s ohledem na utlumený ekonomický růst a horší náladu spotřebitelů dalo očekávat. Kaňkou na solidní výkonnosti, tak byl propad tržeb i provozního zisku v Latinské Americe, kde hospodářská situace negativně dolehla na automobilový sektor.
Pro letošní rok pak může očekávat benefity plynoucí z akcelerace ekonomického růstu v USA a postupné zotavení spotřební poptávky v automobilovém průmyslu Evropy. Důvodem je nečekány spojenec, který se v minulém roce zrodil na komoditním trhu.
Vítr do plachet provozní výkonnosti by totiž automobilce měl letos vnést výrazný propad cen ropy. Ten zvyšuje disponibilní příjem domácností a fakticky snižuje náklady spojené s vlastnictvím motorových vozidel. V tomto směru pak registruje další cennou výhodu – 50 % jeho vozového portfolia tvoří trucky značek Jepp a Ram společně s „prémiovými“ vozidly Ferrari, Maserati či Alfa Romeo. Právě tyto typy vozidel, u nichž je spotřeba benzinu výrazně vyšší oproti klasickým osobním vozům, by měly nejsilněji pocítit nárůst koncové poptávky. Pro je pak z toho plynoucí výhoda skrytá ve vyšší marži, kterou dražší produkty nesou.
Konsolidační hra
Celkově tak pro příští roky počítá se snížením čistého dluhu, což by mělo pomoci tvorbě volného peněžního toku, respektive financování investičního plánu, který do roku 2018 počítá s použitím 48 mld. EUR na globální expanzi vozů Alfa Romeo a Jeep. Provozní výkonnost by mohla podpořit nižší cena ropy, která zvýší disponibilní důchod domácností, který můžou spotřebitelé utratit za nová (prémiová) vozidla. Trhem nedostatečně zapricovaná hodnota Ferrari pak slouží jako bezpečností polštář investice. Valuace (dle ukazatel EV/Sales) pak nevybočuje ze současného ocenění amerických výrobců, z nichž mezi doporučované tipy řadíme také akcie . Oproti evropským automobilkám nabízí výrazný valuační diskont dle ukazatele EV/Sales, dle odhadů P/E pro letošní rok je však mírně dražší.
Co víc - zákulisí automobilového průmyslu nabízí možnost pro rozehrání velmi zajímavé konsolidační hry. V ní by pak právě mohl sehrát klíčovou roli. Se svou americkou flotilou vozů je totiž lákavou akviziční kořistí pro ostatní evropské konkurenty, kterým se dlouhodobě příliš nedaří prosadit na zámořském trhu. Jedním ze žhavých kandidátů na převzetí Fiat Chrysler by pak mohl být , který je na americkém trhu co do prodejů svého vozového parku až v dalekém závěsu hlavních hráčů (GM, , , , Honda…). Německý výrobce se navíc dlouhodobě netají svým obdivem ke značce Alfa Romeo, kterou se v minulosti pokusil odkoupit. Disponuje také velkým objemem hotovosti, který by k případnému obchodu mohl využít.
Mezi klíčová rizika investice do akcií bezesporu musíme zařadit případné neúspěchy v restrukturalizačním plánu, které by odsunuly tvorbu volných peněžních toků a zkomplikovaly tak financování investičního plánu. Výhodou koncernu přesto zůstává, že současná úroveň zadlužení (čistý dluh/EBITDA) dosahuje výrazně nižších hodnot, než jaké jsou patrné u jeho evropských konkurentů. Díky tomu by při komplikacích s financováním investičního plánu mohlo dojít k navýšení zadlužení, namísto dalšího naředění skrze vydání dodatečného akciového kapitálu (což by však znehodnotilo současné snahy). Roli v příběhu akcií koncernu sehraje také valuace divize Ferrari, neboť z jejího veřejného úpisu poplynou peníze na snižování dluhu. Opomenout bychom neměli ani rostoucí zásoby v dealerské síti, které jsou patrné na klíčovém americkém trhu a mohly by mírně tlačit proti prodejům nových vozů.
* dluh bez započtení finančních závazku ze segmentu finančních služeb