Detailní inflace za září potvrdila naše podezření. Jádrová inflace vzrostla poprvé od roku 2023 nad 3 % (3,1 %) a centrálním bankéřům se to líbit nebude. Je to i jeden z důvodů, proč nakonec počítáme s dalším jemným dotažením měnových kohoutů – na listopadovém zasedání čekáme růst sazeb o 25 bazických bodů na 4 %. Co za nárůstem jádrové inflace stojí a jde o trvalý jev?
Technicky vzato jádrovou inflaci dál ženou vpřed především služby. Cenové momentum u některých služeb sice v průběhu letošního roku začalo zvolňovat – například u rekreace, kultury nebo imputovaného nájemného. V posledních dvou měsících se to však změnilo a dynamika cen ve službách zůstává strnule nad 4,5 %. Navíc kvůli dražším pohonným hmotám a dopravě začíná pravděpodobně vystrkovat růžky i dosud neexistující inflace ve zboží.
V nejbližších měsících se situace nezlepší. V roce 2027 pak sice celková inflace výrazněji vzroste (energie, potraviny), u jádrových složek však podobně jako ČNB sázíme na postupné otupování inflačních tlaků – zejména ve službách. Otázkou je, jak výrazné bude.
Zvýšenou inflaci ve službách nastartovaly dozvuky pandemie covidu-19 a následná energetická krize let 2022 a 2023. Ta nejprve katapultovala vzhůru ceny zboží, které je na energetických vstupech závislejší. Inflace ve zboží však díky silným globálním konkurenčním tlakům rychle odezněla s tím, jak ceny energií klesly a situace v dodavatelských řetězcích se normalizovala. Na napjatém pracovním trhu se ale energetická krize s odstupem promítla do vyšších mezd a ty pak začaly rychleji tlačit vzhůru ceny služeb – od restaurací přes nájemné po dovolené. Návrat k „normálnější“ inflaci služeb by tedy měl být spojený s dalším zvolněním mzdové dynamiky.
I pak ovšem existují argumenty, proč by inflace ve službách měla zůstat strukturálně vyšší než u zboží – podle našeho názoru nad 3 %. V prvé řadě jde o nižší růst produktivity a slabší konkurenční tlaky ve službách. K tomu se zejména v konvergujících ekonomikách, jako je Česko, přidává přesun poptávky bohatnoucích domácností od zboží „k bydlení a zážitkům“. Ostatně strukturální posun poptávky ke službám a trendově vyšší inflaci služeb vidíme i v bohatých zemích eurozóny – viz například nedávný výzkum rakouské centrální banky.
Situaci centrálním bankéřům samozřejmě mohou ještě zkomplikovat dražší energie a potraviny, pokud by se příští rok promítly do vyšších mzdových požadavků. Pak by k žádnému zvolnění inflace ve službách a jádrové inflaci vůbec nemuselo dojít. Na to však podle nás energetická inflace (na rozdíl od let 2022/23) nebude tentokrát dostatečně vysoká. I proto dál na rozdíl od trhů věříme, že ČNB bude stačit už jen „jemné doladění“ stávající měnové restrikce.
TRHY
Koruna
Česká koruna zůstala na začátku týdne v relativně stabilním pásmu pod 24,40 EUR/CZK, lehce uklidněna stabilnějším dolarem. Bez povšimnutí přešla inflační čísla potvrzující nárůst jádrové inflace (viz úvodník). V dalším průběhu týdne bude sledovat primárně náladu na eurodolaru, který má dnes v hledáčku výsledky americké inflace. Výraznou změnu nálady na koruně (vzhledem k tomu, že naše odhady jsou blízko konsensu) nepředpokládáme.
Eurodolar
Ústup výnosů amerických dluhopisů vytáhl včera eurodolar zpět nad hranici 1,12 a dnes ráno jej posunul až k 1,121 EUR/USD. Dolar ztrácel plošně, investoři zřejmě před dnešní inflací uzavírali dolarové pozice, a nepomohl mu ani šéf newyorského Fedu John C. Williams, podle něhož by mohlo stačit už jen jedno letošní zvýšení sazeb (přičemž dolarová výnosová křivka počítá s ještě třemi zvýšeními sazeb o 25 bazických bodů).
Nejdůležitějším číslem dnešní seance a v podstatě celého týdne bude americká inflace za měsíc září. Náš běžící odhad predikuje, že celková meziroční inflace minulý měsíc zrychlila na 3,52 %, a to především vinou dražších pohonných hmot. Příspěvek složky energií k meziročnímu růstu by měl činit 1,15 procentního bodu, což implikuje, že by se podle Amerického stopaře mohla jádrová inflace po zaokrouhlení pohybovat na úrovni 2,5 %. Dodejme, že naše nowcasty jsou blízko analytickému konsensu (v případě celkové inflace nepatrně níže), takže výše uvedená data by pro trh neměla být velkým překvapením.