Inflace ve službách, od pohostinství po nájmy, zůstává hlavním „bolehlavem“ ČNB – a podle našich analýz oprávněně. Služby letos stojí prakticky za celou inflací, zdražují rychleji než před pandemií a jejich inflace je zhruba dvakrát setrvačnější. S novým energetickým šokem tak v bankovní radě poroste obava z druhotných dopadů do zbytku spotřebitelského koše – zejména do služeb.
Rychlejší zdražování služeb je přitom v dohánějící ekonomice do jisté míry přirozené. Produktivita roste hlavně v průmyslu, zatímco mzdy se napříč ekonomikou vyrovnávají a rostou podobně ve všech odvětvích – méně produktivní služby je pak promítají do cen. Bohatší země proto mají relativně dražší služby. Problém nastává ve chvíli, kdy se zdražování služeb od bohatnutí společnosti „utrhne“.
A to se v Česku v posledních letech stalo. V roce 2019 byly české služby podle našich analýz zhruba o pětinu levnější, než odpovídalo výkonu ekonomiky, a měly tedy kam růst. Od té doby však vůči zboží o pětinu zdražily, a to trochu paradoxně ve chvíli, kdy se česká konvergence k EU prakticky zastavila. Hlavním motorem zdražování služeb byly mzdy: ve spotřebitelských službách jako pohostinství a hoteliérství vzrostly od roku 2019 o více než 40 % (při stagnující produktivitě). Nad rámec vyšších mzdových nákladů další zhruba „třetinu zdražení“ přidaly službám vyšší marže. Podle našeho modelu (VECM) jsou tak dnes služby asi o 16 % dražší, než by odpovídalo vývoji ekonomiky, a náskok z doby před pandemií je vyčerpaný.
Rychlé zpomalení ale nečekejme. Podobné nerovnováhy se v Česku uzavírají pomalu – polovina typicky zmizí až zhruba za pět let – a spíše rychlejším zdražováním zboží než pomalejší inflací služeb. K tomu ostatně může přispět právě krize v Hormuzu, která příští rok s vysokou pravděpodobností zvýší inflaci zboží. Na stále napjatém trhu práce navíc bude mzdová dynamika – klíčový motor inflace služeb – odeznívat pouze pozvolna.
Přesto čekáme, že růst mezd i cen služeb bude postupně slábnout. Proč? Ziskové marže v páteřním zpracovatelském průmyslu v posledních letech viditelně klesly a průmysl tak nemá z čeho financovat „rychlejší“ růst mezd. To může disciplinovat mzdy napříč ekonomikou a tlačit dolů i inflaci služeb. Pokud se tedy neutrhnou platy ve veřejném sektoru nebo Hormuz nezadělá na daleko výraznější růst cen zboží, usadí se podle nás inflace služeb postupně v pásmu 3-4 %.
Podrobnou analýzu včetně srovnání se zeměmi regionu a modelových odhadů přineseme příští týden ve Flash analýze.
TRHY
Koruna
Koruna včera při velmi nízké volatilitě dál rozšiřovala své zisky a postupně posílila pod 24,30 EUR/CZK. Pomohla jí určitě další úleva na delším konci americké výnosové křivky. Na domácí scéně pravděpodobně korunu nepřekvapily výroky viceguvernéra Fraita. Ten na jednu stranu potvrdil naše sázky na růst sazeb v listopadu, když řekl, že argumenty pro další růst sazeb jsou „silné“. Na druhou stranu se poměrně jednoznačně vymezil proti stávajícím agresivním očekáváním trhu. Trhy počítají minimálně se čtyřmi zvýšeními o 25 bazických bodů během následujících 12 měsíců. Frait to označil za „tak trochu záhadu“, která podle něj nemusí odrážet skutečná očekávání. „Důvody pro zvýšení o 100 bazických bodů zatím nevidím,“ řekl. „Pokud ekonomika zůstane v dobré kondici a zároveň budou přetrvávat globální inflační tlaky, bylo by pro mě trochu prudké i zvýšení o 50 bazických bodů.“
Eurodolar
Rekordně široký francouzský spread a znovu zdražující ropa stlačily včera eurodolar krátce pod hranici 1,12. Výnos 10letých OAT vystoupal ke 5,14 % a spread vůči Bundům se rozšířil přes 170 bazických bodů (nejvíce od roku 2011), zatímco ropa Brent se po zprávách o plánovaných úderech USA a Izraele na Írán vyšplhala nad 112 USD za barel. Na druhou stranu dolar při výprodeji akcií svou roli bezpečného přístavu příliš nepotvrdil – výnosy amerických dluhopisů klesaly spolu se sázkami na zvýšení sazeb Fedu – a eurodolar tak večer umazal část ztrát.
Číslem dne budou předběžné říjnové indexy PMI z Německa, eurozóny i USA, u nichž trh počítá s mírným zhoršením.