Marco Pinchetti a jeho kolegové na stránkách VoxEU píšou o tom, „jak geopolitické riziko ubírá americkému dolaru část lesku.“ Na začátku přitom poukazují na to, že „podle nejnovější zprávy Evropské centrální banky o mezinárodní roli eura vzrostl podíl zlata na globálních oficiálních rezervách na konci roku 2025 na 27 %. Tím překročil objem amerických státních dluhopisů v držení centrálních bank. Část tohoto nárůstu přitom odráží mimořádný nárůst ceny zlata, ale tento efekt není celým příběhem.“
Analýza ECB rovněž poukazuje na to, že geopolitická rizika se pro centrální banky stávají stále důležitějším problémem. Otázkou ovšem stále je, proč by si správci rezerv pořizovali více aktiv, která nejsou úročena, jejich skladování je nákladné a jsou podstatně méně likvidní než státní dluhopisy? Pinchetti připomíná, že americké státní dluhopisy zůstávají mimořádně likvidní, nesou malé úvěrové riziko a v tomto smyslu jsou stále typickými bezpečnými aktivy. Jsou to však také cenné papíry pod jurisdikcí USA. A to vyvstalo do popředí například při zmrazení ruských devizových rezerv v roce 2022.
Jinak řečeno, „určitá bezpečná aktiva nemusí být nutně nejbezpečnější volbou pro země zapojené do geopolitického napětí.“ Zlato přitom na rozdíl od dluhopisů není závazkem jiné vlády a „pokud je uloženo mimo dosah jurisdikce, která by mohla uplatňovat sankce, je méně vystaveno této konkrétní formě geopolitického rizika.“ Jak ale bylo uvedeno, je však také méně likvidní než státní dluhopisy, nevyplácí žádné úroky a nese si náklady na skladování. Jde tak o aktivum s odlišnou kombinací finančních a geopolitických charakteristik. Rostoucí geopolitické riziko pak může měnit volbu a preference mezi těmito charakteristikami.
Ekonomové následně docházejí k závěru, že „v zemích nevystavených turbulencím dominuje výhoda likvidity státních dluhopisů. V turbulentním geopolitickém prostředí se zvyšuje očekávané riziko sankcí. Efektivní atraktivita dluhopisů klesá, a to i před zavedením sankcí, což vede k realokaci směrem ke zlatu.“ Data pak skutečně ukazují, že „geopolitické riziko může vést správce rezerv k přesunu portfolií směrem ke zlatu. To ale samo o sobě neznamená, že zlato nahrazuje dolar coby dominantní rezervní aktivum. Ani že každé zvýšení podílu zlata na rezervách odráží aktivní nákupy. Může totiž jít jen o důsledek vyšších cen zlata.“
K tomu ekonomové dodávají: „Dominantní postavení dolaru stojí na výhodách, které je obtížné napodobit: Hluboké a likvidní finanční trhy, velká nabídka bezpečných aktiv a ústřední role v mezinárodních financích. V datech a naší analýze nic nenaznačuje, že by zlato mohlo tyto výhody nějak reprodukovat. Zejména jeho omezení na straně likvidity z něj činí nedokonalou náhradu za americké státní dluhopisy. Geopolitická fragmentace spíš dodává správě rezerv další rozměr. Pokud je totiž zlato drženo mimo příslušnou zahraniční jurisdikci, nabízí způsob, jak snížit expozici vůči geopolitickému riziku. To sebou ovšem nese náklady ve formě snížené likvidity.“
Pinchetti si k tomu myslí, že „pokud by jiné aktivum nakonec dokázalo kombinovat likviditu, bezpečnost amerických státních dluhopisů a také větší izolaci před geopolitickým rizikem, správci rezerv by měli méně důvodů spoléhat se na zlato. Obnovená role zlata přitom prozatím naznačuje, že geopolitické aspekty se při správě rezerv stávají stále relevantnějšími.
Obrázek vytvořen AI.