Včera večer předstoupil Alan Greenspan před zástupce amerického Senátu v druhém kole jeho pololetního projevu o stavu americké ekonomiky a výhledu měnové politiky. Všichni pozorovatelé se dnes shodují, že tón a průběh celého večera byl mnohem méně emotivní a mnohem více věcný, než tomu bylo v úterý před zástupci Kongresu (nabízí se otázka, jak by podobné "testimony" probíhalo v našem Parlamentu a Senátu, ale někdy je lepší si takové věci nedomýšlet). Obecná úroveň ekonomických znalostí amerických senátorů je pravděpodobně lepší než u zástupců Kongresu, přítomnost bývalého předsedy investiční banky Goldman Sachs Jona Corzina jistě pomohla. Mezi úvahami o výši, resp. níži úrokových sazeb a hrozbách rostoucího rozpočtového deficitu poněkud zapadla otázka jednoho ze senátorů, který požádal Alana Greenspana o jeho názor na deriváty obecně, specificky se však dotazoval na otázku jejich regulace. resp. ne-regulace.
Pohled A. Greenspana na deriváty, především tzv. OTC deriváty, je obecně známý. Jeho názor na regulaci tohoto segmentu finančních trhů také - nejenom on, ale celý FED se poměrně urputně brání myšlence zavedení alespoň
nějaké formy regulace a dohledu nad oblastí, která potenciálně hrozí velkým "průšvihem". S blazeovaností sobě vlastní poučil senátory, že navzdory několika kolosálním korporátním kolapsům (kde deriváty nepochybně do jisté míry hrály svou roli), nepadla žádná z velkých finančních institucí a bankovní sektor tuto krizi přežil s jen několika málo šrámy. Mnoho otázek však zůstalo nezodpovězeno:
* Když banky přežily zmíněné kolapsy, kam se riziko s deriváty spojené podělo?
Je s podivem, že na tuto otázku Alan Greenspan dost dobře odpovědět nedokázal. Ne proto, že by odpověď neznal, ale hlavně proto, že by tato odpověď mohla investory dost poděsit. Riziko, k jejichž zajištění se deriváty používají, totiž v převážné míře skončilo u subjektů, které jej nedokáží ani správně ocenit ani efektivně přesunout - pojišťoven, penzijních fondů a municipalit. Banky přežily zemětřesení posledních 3 let právě proto, že riziko spojené s úvěry firmám jako Worldcom, Enron nebo Global Crossing formou tzv. "credit default" swapů přesunuly na jiné subjekty. "Credit default" swap je v podstatě pojistka, kterou si banky od nic netušících subjektů kupují - ti jako prodávající obdrží cenu tohoto swapu (prémii), a pokud se nic nestane a dlužník splácí, pojišťovna nebo penzijní fond mají zisk. Pokud však dojde k bankrotu dlužníka, nebohá pojišťovna se rázem stává věřitelem bankrotující firmy. American Express by mohla vyprávět.
* Opravdu jsou deriváty používány jenom k zajištění ?
Ekonomická teorie velí, že primárním důvodem k použití derivátů je zajištění proti riziku spojenému s negativním vývojem ceny předmětného aktiva. Další důvody jsou nasnadě - spekulace a arbitráž. Jeden důvod zde však chybí - ne proto, že by se o něm nevědělo - ale proto, že se to nahlas nesmí říkat. Deriváty byly především ve druhé polovině devadesátých let
masivně používány k obcházení regulace a investičních limitů. Notoricky známé jsou případy kalifornského Orange County, které vyhlásilo bankrot poté, co jeho "Treasurer" Robert Citron spekuloval na to, že americké sazby zůstanou na počátku 90. let nízko (hovoříme o letech 1993-1994). Pokud je hlavním ekonomickým motivem pro užití derivátů snaha obejít regulatorní předpisy (i když ve snaze vydělat podílníkům, pojištěncům, obyvatelům více peněz - cesta do pekla je dlážděna dobrými úmysly), něco je někde fundamentálně špatně.
Ve světle toho, co bylo v předchozích dvou odstavcích řečeno, je možno konstatovat - segment OTC (over-the-counter) derivátů půjde i při vynaložení všech sil regulovat jen velmi nesnadno. Je smutným faktem, že regulátoři kapitálových trhů jsou co do sofistikovanosti a vynalézavosti několik desítek let pozadu za investičními bankami. Jak praví osvědčené pravidlo na Wall Stret, největší talent konverguje do investičních bank, druzí nejlepší jsou ve fondech, ratingové agentury proberou zbytek a regulátoři ... darmo mluvit. Jakmile regulátor předstoupí s návrhem zákona nebo vyhlášky, snažící se upravit oblast derivátů, investiční banky už mají v ruce instrument který je schopen tuto vyhlášku obejít.
Snaha direktivně a taxativně regulovat trh s OTC deriváty je proto odsouzena k zániku - v tom jediném se s Alanem Greenspanem dá souhlasit.
Petr Žabža