Podle tradičního pohledu by se ke stimulaci růstu měla použít monetární politika za předpokladu, že je zajištěna cenová stabilita. Pokud jsou tedy inflační očekávání pevně ukotvena a inflace nepřekračuje cíl centrální banky, mohou sazby ležet na minimech a podporovat tak spotřebu a investice. Měnový kurz je pak určen situací na finančních trzích a odráží rozdíly v monetární politice jednotlivých zemí, které zase určuje různý průběh ekonomického cyklu. V takovém prostředí k měnovým válkám nedochází, protože slabý kurz dané země odráží slabost její ekonomiky.
V reálném světě je ale situace trochu složitější. Dochází k tomu, že kurz přestřeluje úroveň danou fundamentálním stavem ekonomiky. Částečně je to dáno tím, že finanční trhy reagují rychleji než trhy se zbožím. Zčásti pak tím, jak očekávání trhu formuje sebenaplňující se proroctví a stádové chování investorů. Přestřelování kurzů je tak namísto výjimky spíše pravidlem a lze ho jen těžko tlumit. Intervence jsou efektivní pouze v případě, že dochází k jejich koordinaci. Tu je však velice obtížné dosáhnout, její přínosy jsou totiž asymetrické.
V reálném světě čelíme zároveň tomu, že efektivita monetární politiky během poslední krize klesla. Sazby sice leží na rekordních minimech, oživení ekonomické aktivity je ale jen mírné. Důvodem je tíha vysokého zadlužení, která ekonomické subjekty nutí nejdříve snížit dluh na udržitelné úrovně. Podpora růstu pak vyžaduje snížení dluhu, které by sebou neslo přerozdělení bohatství od věřitelů k dlužníkům. Dosáhnout takového efektu je ale těžké, a to zejména v demokraciích. Restrukturalizace všech dluhů by poškodila střadatele a institucionální investory a výsledkem by mohla být destabilizace finančního systému. Navíc by tento postup zvýšil riziko morálního hazardu.
Stejně nepopulární byl růst veřejného dluhu, který by kompenzoval ztráty věřitelů a zajistil finanční stabilitu. Jen těžko by jednotlivé vlády hledaly podporu při záchraně nezodpovědných dlužníků, která by šla na úkor věřitelů či budoucích generací. Nabízí se tak chytrá myšlenka: Ať problémy vyřeší centrální banka. Ta může snížit objem rizikových aktiv v ekonomice tím, že je vymění za peníze. Zároveň může snížit sazby a podpořit tak trh s půjčkami.
Pokud by popsané intervence centrální banky byly přechodné, neměly by dlouhodobý vliv na nabídku peněz a redistribuci bohatství mezi věřiteli a dlužníky. Kdyby ale takové kroky byly dlouhodobé, jednalo by se o politiku velmi blízkou tomu, co Carmen Reinhart a Kenneth Rogoff nazvali „finanční represí“. Centrální banka pak tím, že drží sazby nízko a ve své rozvaze má riziková aktiva, absorbuje potenciální ztráty a převádí je na budoucí generace. To vše ve víře, že jejich schopnost vypořádat se se ztrátami bude lepší než naše.
Investoři se snaží této finanční represi vyhnout, nakupují zahraniční aktiva, a to zejména těch zemí, kde není finanční represe přítomna. Odliv kapitálu vede k oslabení kurzu měn zemí s finanční represí a posílení měn zemí bez finanční represe. Měnové válce se poté lze vyhnout pouze tak, že ty druhé se začnou chovat jako ty první. Pravděpodobným výsledkem by pak byl „měnový mír“, ve kterém se globální snahy o finanční represi změní v další vlnu rizikových investic. Tedy dříve či později v další finanční krizi.
Autorem je Lorenzo Bini Smaghi, bývalý člen výkonného výboru ECB, který nyní působí na Weatherhead Centre for International Affairs.
(Zdroj: FT)