Politicky nezvladatelná krize zahraničního zadlužení Argentiny působí jako silná připomínka toho, že Mezinárodní měnový fond stále neví, jak řešit volatilitu mezinárodních kapitálových toků do rozvíjejících se ekonomik. A zdůrazňuje také nutnost reformy v samotném Fondu.
Jelikož argentinská historie je zaplavena případy neschopnosti splácet dluhy, musíme se vrátit o nejméně dvě desítky let zpátky, abychom současné situaci porozuměli. Po většinu 90. let Argentina úspěšně uplatňovala pevný směnný kurz, jejž MMF považoval za rozumnou možnost jak krotit inflaci. Tento přístup se ukázal natolik úspěšným, že Argentina přilákala významné přísuny mezinárodního kapitálu, což jí umožnilo financovat rozsáhlý externí deficit.
Cesta do krize
Ale kolem roku 1998 se už ale kurz jevil jako nadhodnocený v kontextu nepříznivých směnných relací, silného amerického dolaru a krizí souvisejících s kapitálovými toky v Asii a Rusku. Zdálo se, že by bylo vhodné režimu směnných kurzů dodat určitou flexibilitu, ale nebylo jasné jak. Odstoupit od pevného kurzu je vždycky traumatizujícím zážitkem, který má jasné vítěze a poražené.
MMF měl i nadále pochopení pro argentinské strasti, protože tato země dbala jeho doporučení a měla přátele ve Washingtonu. Argentina využila pochybností a zůstala u režimu s pevným kurzem. MMF rozšířil svou velkorysou podporu a trval na svém obvykle univerzálním návodu: zpřísňování fiskální politiky.
Úsporná opatření by možná i mohla fungovat, kdyby jediným problémem byla dočasná nelikvidita. Jenže Argentina si vypůjčila příliš a její věřitelé si uvědomili, že tamní kurzovní režim je neudržitelný. V prosinci 2001 MMF zdráhavě ukončil podporu. Tehdejší argentinský prezident Fernando de la Rúa dramaticky uprchl ve vrtulníku, zatímco ekonomika se propadla do chaosu. Při krachu bank, 20% nezaměstnanosti a poklesu HDP o 28 % země nedokázala splácet zahraniční dluh.
Další kolo
Do roku 2010 se tuto šlamastyku podařilo vyřešit a splátky zahraničního dluhu rozložit na delší dobu. S nástupem nového, tržně orientovaného prezidenta Mauricia Macriho mohl tento koloběh v roce 2015 začít opět. Tentokrát Argentina na naléhání MMF zavedla čistý plovoucí směnný kurz. Jelikož odklad splátek vnější zadlužení snížil, zahraniční kapitál začal znovu přitékat. Investoři byli ochotni kupovat i stoleté dluhopisy země, která si za poslední dvě staletí zapsala osm bankrotů.
Nadšení investorů a domácí politické líbánky trvaly tak dlouho, dokud zůstávalo příznivé mezinárodní prostředí. Když ale přílivy v roce 2018 ochably, musel MMF opět zakročit a díru v externím financování zacelit ohromujícím programem půjček ve výši 50 miliard dolarů (později zvýšeným na 57 miliard).
Problém s externím financováním ale opět nebyl pouze přechodným jevem a argentinští voliči se proti reformám požadovaným MMF začali brzy ježit. Za situace, kdy kumulované zahraniční zadlužení převyšovalo sto miliard dolarů a většina peněz od Fondu už byla vyplacena, ohlásila Argentina koncem minulého měsíce jednostranné „přeprofilování“ dluhu.
Pro argentinský lid je to chmurná zpráva; pro MMF to znamená zásadní selhání jeho politiky. Dnes už je zřejmé, že fiskální přísnost a plovoucí kurz ke zvládnutí volatility kapitálových toků nestačí. Jedinou otázkou je: co by mělo přijít dál? A to nejen v Argentině, kde bude MMF bojovat o záchranu svého úvěrového programu, ale i v samotném Fondu.
Co s dluhy?
V prvé řadě musí MMF přijít s lepšími způsoby, jak řešit neudržitelná břemena státního dluhu. Neudržitelný domácí dluh lze vždy řešit rozložením splátek nebo úpadkem. Mezinárodní dluh je ale něco jiného, a právě v této oblasti má bilance MMF mnoho nedostatků. Během asijské krize roku 1998 se Fond stavěl rázně proti odkladu splátek. V řecké krizi roku 2010 umožnil věřitelům (hlavně zahraničním bankám) chránit se před vlastní pošetilostí. V případě Argentiny zase odmítl využít své váhy, aby přetlačil supí držitele dluhopisů, kteří rozvrátili úpravu splátkového kalendáře z roku 2010, ačkoli zavedl rozsáhlý úvěrový program.
Zadruhé, MMF by se měl vyrovnat se skutečností, že nespoutané mezinárodní kapitálové toky jsou pro křehké rozvíjející se ekonomiky příliš kolísavé. Poté, co se dlouho stavěl proti regulaci kapitálu, opožděně – a bez nadšení – kývl na „management kapitálových toků“, ale pouze jako poslední možnost, po vyčerpání všech ostatních opatření (jmenovitě bolestivého uskrovňování).
V mnoha rozvíjejících se ekonomikách by vlnolamy přílivů měly být běžnou praxí, ne nástrojem na dně bedny s nářadím. MMF by měl vyjádřit podporu, když země na vrtkavé portfoliové přílivy uplatní takové mantinely. Rozvíjející se ekonomiky by neměly hospodařit s podstatnými vnějšími schodky jen proto, že zahraniční investoři pocítili euforii. Tito investoři totiž hromadně odejdou, jakmile dojde ke změně podmínek.
Zatřetí, namísto zdráhavého tolerování intervencí na devizovém trhu by je MMF měl aktivně propagovat, kdykoli volatilita trhu zjevně škodí. Řada asijských ekonomik demonstrovala přínosy ukázněných intervencí na trzích. Fond by měl využít svých zkušeností k vypracování funkčních vodítek.
Začtvrté, akcionáři MMF musí revidovat interní řízení organizace. Argentinský program je jen posledním z řady rozhodnutí, v nichž se zdá, že převážily politicky motivované zájmy větších členů, zatímco těžkopádná Výkonná rada je do velké míry odsunuta na vedlejší kolej.
Argentině se dosud ve Washingtonu tradičně dostávalo příznivého zacházení (třeba oproti zemím postiženým asijskou krizí v letech 1997-98). Rychlé schválení programu ve výši 50 miliard dolarů a jeho bezstarostné rozšíření na 57 miliard ještě posílilo dojem, že se zemi navzdory její chronické neschopnosti zvládat své zadlužení dostává zvláštního zacházení.
Až přijde čas na pitvu, vina padne na oběť. Na důkaz toho, co se stalo, bude poukazováno na politické a správní nedostatky Argentiny, ne neprávem. To je ale vedlejší. Úkolem MMF je působit v náročných prostředích. Má-li tak činit efektivně, musí se reformovat stejně jako sužovaná argentinská ekonomika.
Autor: Stephen Grenville, bývalý náměstek guvernéra australské centrální banky, je externím spolupracovníkem Lowyho institutu v Sydney.
Copyright: Project Syndicate, 2019.
www.project-syndicate.org