Česká národní banka dnes překvapila finanční trhy zvýšením všech klíčových sazeb o 25 bps. Dvoutýdenní repo sazba se zvyšuje z 5,0% na 5,25%, diskontní sazba z 4,0% na 4,25% a lombardní sazba je nově nastavena na 6,25%.
Očekávali jsme, že k tomuto kroku ČNB přikročí spíše až na příštím měnovém zasedání. Dvoutýdenní repo sazba se tak vrací na úroveň, kde se nacházela od listopadu 1999 do února letošního roku.
Proč se ČNB odhodlala přitvrdit měnovou politiku? Nasnadě jsou čtyři důvody.
Prvním z nich je současný vzestup inflace. Meziroční změna indexu spotřebitelských cen se v červnu dosáhla hodnoty 5,5%, zatímco ještě březnu činila pouze 4,1%. Obdobně čistá inflace se zvýšila z březnových 2,9% na červnových 4,4%.
Dalším důvodem obav ČNB je zrychlení růstu mezd na 9,3% v 1. čtvrtletí letošního roku (zveřejněno v červnu) doprovázené růstem spotřeby domácností o 3,9%, třetí důvod, což je nejrychlejší růst od první poloviny roku 1997. Díky tomu dosáhl růst ekonomiky hodnoty 3,8%.
Další z příčin změny postoje ČNB mohlo být zrychlení růstu peněžní zásoby na 11,4%. K růstu peněžní zásoby sice vede zejména zvýšení čistých zahraničních aktiv, který je spojen s přílivem přímých zahraničních investic, na druhou stranu však také dochází k rychlému růstu objemu úvěrů poskytovaných domácnostem, což by mohlo podpořit chuť domácností více utrácet a umožnit tak vznik poptávkou tažených inflačních tlaků. Objem korunových úvěrů poskytnutých domácnostem se zvýšil v květnu meziročně o 16,5%.
Navíc ČNB již delší dobu kritizuje vývoj veřejných financí. Několikrát padal zmínka, že přílišnou uvolněnost rozpočtové politiky by případně musela být kompenzována přísnější měnovou politikou.
A jak zareaguje na zvýšení úrokových sazeb ekonomika a inflace? Obvykle se předpokládá, že změna úrokových sazeb se do inflace promítne za 12 až 18 měsíců. Pokud by česká ekonomika fungovala podobně jako ekonomiky vyspělých zemí, měli bychom očekávat dopady na inflaci nejdříve za rok. Negativní dopady na růst ekonomiky by se měly dostavit o něco dříve.
Nicméně česká ekonomika stále není hladce fungujícím modelovým případem. Zpřísnění měnové politiky předpokládá, že se dostaví zpomalení růstu objemu úvěrů. Celkový objem úvěrů poskytnutých bankami se stabilizoval na úrovni těsně nad 1 bil. Kč a v meziročním srovnání nadále klesá (a to i po očištění o kurzové vlivy, odpisy, banky po odebrání licence a operace spojené s restrukturalizací úvěrového portfolia). Případné zpřísnění měnové politiky by mohlo zpomalit růst úvěrů poskytovaných domácnostem, které nyní rostou poměrně dynamicky (16,5% meziročně). Jejich objem však činí pouze 12% celkového objemu úvěrů. Významnější jsou úvěry poskytované podnikům, jejichž objem však klesá (-6,9%). Klesá také objem investičních úvěrů, což souvisí se skutečností, že současný investiční boom je většinou financován z jiných zdrojů, než jsou bankovní úvěry. To však limituje možnosti centrální banky omezit tempo hospodářského růstu a tím eliminovat inflační tlaky vzniklé z případného přehřátí ekonomiky.
Současný hospodářský růst je méně spojen s možností úvěrové financování, důležitější je financování investičních aktivit s pomocí prostředků zahraničních investorů. Přímé zahraniční investice jsou však na vývoj úrokových sazeb poměrně málo citlivé.
Vzestup inflace byl do značné míry způsoben přechodnými faktory, zejména vzestupem cen potravin (kauza hovězí vs. BSE a "bramborový efekt"). Tyto faktory by dříve či později měly pominout a inflace opět o klesnout. Prognóza červencové inflace prozatím vypadá i přes změny regulovaných cen poměrně příznivě.
Pokud inflace klesne bude spíše díky příznivému vývoji cen potravin a energetických surovin, na něž má měnová politika malý vliv. Mohlo by se tak zdát, že zvýšení sazeb je zbytečné. Ale není. V sázce jsou inflační očekávání. Pokud by došlo k opětovnému zvýšení inflačních očekávání, mohlo by dojít k akceleraci růstu mezd a následně také inflace. Náklady na snížení inflace by se zvýšily. I kdyby se nepodařilo dosáhnout inflačního cíle, ČNB by se alespoň vyhnula kritice, že proti tomu nic neudělala.
(David Marek)