Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Pasti a pastičky při posuzování návratnosti reálné investice

Pasti a pastičky při posuzování návratnosti reálné investice

1.3.2005 15:44

Návratnost investice je centrem pozornosti investorů jak na trzích finančních aktiv, tak na trzích aktiv reálných - investic do budov, strojů, zařízení, projektů, atd. Investory ve smyslu faktického rozhodování o investici na těchto trzích je jsou ve valné většině případů hlavně manažeři společností, které tyto projekty podstupují. Poměr současné návratnosti investovaného kapitálu (upravené o růst/její očekávaný vývoj v budoucnu) a požadované míry návratnosti na tento kapitál (odrážející mimo jiné rizikovost investice) je konečným ukazatelem úspěšnosti takové investice; ať již jsou přímo posuzovány tyto ukazatele, nebo jsou přetransformovány do EVA, NPV, atd. Již jsme se zde detailně věnovali tomu, (i) co tuto návratnost ovlivňuje (interní, externí faktory obecně, jejich nejvýznamnější zástupci), (ii) v kterých odvětvích je díky uvedeným faktorů návratnost soustavně vysoká a naopak nízká, (iii) popsali jsme i "technické" zpracování ROIC a jeho mutací v rámci konceptů odhadu hodnoty společností. Nyní se krátce podívejme na aspekty tohoto ukazatele plynoucí ze způsobu jeho měření, které je přeba mít vždy na paměti při jeho používání. Ne náhodou se ukáže, že jde o variaci na téma, co je to vlastně do firmy investovaný kapitál (téma, které se "neochodí") a jaký pohled na něj je v dané situaci relevantní.

Jednoduchý příklad - společnost začíná operovat, investuje do aktiv 100 peněz, jejich reálná životnost je 5 let, roční ekonomické odpisy tedy jsou 20. Aktiva vyprodukují nominální tržby 100, EBITDA marže je 50 %, EBIT na základě tohoto 30 (50-20 odpisy). Předpokládejme, že díky technologii produkce je ročně do aktiv doinvestováno přesně to, o kolik byla tato opotřebována - jsou na stabilní úrovni, CapEx je tedy 20; volné cash flow je 2,8 (daň ze zisku u této nezadlužené společnosti je 24 %). Pokud se u takovéto společnosti podíváme na návratnost kapitálu, získáme, v závislosti na způsobu jeho měření, rozdílně posazené, přímky:

Interpretace ROIC (ROA) je v tomto případě jednoduchá, důvodem je plynulé doinvestování báze aktiv (malá míra jejich průběžného odepsání). ROIC měřený volným cash flow mimochodem evidentně nepokrývá požadovanou návratnost investovaného kapitálu (dejme tomu, že tato bude na velmi nízkých 6 %). Projekt je při daných parametrech (životnost aktiv, kapitálová intenzita, marže) možno hodnotit jako neúspěšný (pokud nesplňuje i jiné, než čistě ekonomické funkce).

Představme si ale, že investiční cyklus je více znatelný - prvních 5 let není do aktiv doinvestováno nic, poté následuje vrchol investic - 6. rok doinvestováno 70 a 7. rok 50. V sedmém roce se tedy dostáváme na plnou hodnotu aktiv 100 a začíná nový investiční cyklus. Vývoj ROIC (respektive ROA. ale zde ignorujeme vliv pracovního kapitálu) je pak vyznačen v následujícím grafu:

Rostoucí poměr zisků a FCF k aktivům do 5. roku odráží postupné odepisování aktiv společnosti bez současných nových investic. V 6. a 7. roce ROIC měřený EBIT a EBITDA klesá díky skokovému nárůstu aktiv. Pokles měřený FCF je přirozeně zvýšen i díky samotným investicím. Po těchto letech se ukazatele odpíchnou na známý rostoucí trend, přerušený další nutností doinvestovat aktiva po 10. roce.

V praxi pak je situace rozšířena o možnou změnu produkční kapacity aktiv v průběhu produkčního cyklu (klesající míra jejich optimálního využití, např. z 85 % na 50 % ke konci jejich životnosti), klesající marže díky zvyšujícím se nákladům na opravy a údržbu se zvyšující se odepsaností aktiv a díky většímu počtu neplánovaných odstávek, defektů, a další. Ale i tento, v mnoha ohledech velmi zjednodušený příklad, ukazuje na nutnost vnímat stav aktiv společnosti ve smyslu jejich ekonomické odepsanosti při posuzování návratnosti investovaného kapitálu a jeho poměru k návratnosti požadované/nákladu kapitálu. Čím více má společnost na sobě investičně nezávislých aktivit (různých strategických jednotek - SBUs), čím více různých fixních aktiv k jejich provozu potřebuje (s jejich vzájemně se překrývající investiční cykly) a čím více odpovídají účetní odpisy odpisům ekonomickým (reflektujícím reálnou využitelnost aktiv v produkčním procesu), tím relevantnější je na účetních datech založený ROIC.

Zde jde přirozeně o obecnejší téma poměru účetních, ekonomických hodnot (popř. těchto a hodnot reprodukčních či likvidačních). Jinak řečeno jde o podstatu a měření toho, co je vlastně tím investovaným kapitálem - je to např. částka vložená do firmy při jejím založením zvýšená o všechny dodatečné externí investice? Nebo je to částka, za kterou by bylo možné aktiva společnosti v daném okamžiku prodat - alternativní náklad pokračování operací společnosti? V odpovědi se bude lišit účetní, investor, manažer, úvěrující bankéř, popř. jiný "stakeholder". Např. dívá-li se na ROIC vlastník společnosti jako na ukazatel atraktivnosti jeho investice (podniknuté jako založení společnosti) ve smyslu rozhodování o další investiční strategii, je relevantní bází pro kalkulaci tohoto ukazatele spíše likvidační hodnota aktiv (ve smyslu jejich prodeje/užití v jiných aktivitách). Praktickým příkladem je zvažování pokračování operací u společnosti vlastnící hodnotné nemovitosti, ovšem v nepodnikající v okruhu property managementu; či společnosti stojící na ložisku černého uhlí, jehož hodnota překračuje její hodnotu při pokračování ve stávajícím oboru.


Váš názor
  • Správný ROIC
    2.3.2005 10:41

    Rád bych jenom připomněl, že FCF se zjednodušeně počítá jako NOPAT+odpisy-Capex, tzn. v prvním případě: 22,8+20-20=22,8. ROIC je tedy 22,8% a závěr je tedy přesně opačný.
    George
Aktuální komentáře
12.12.2017
22:02Technologickému sektoru se dnes nedařilo
18:18Evropa má skrytého technologického šampiona, vydělává až moc
17:08Praha zpět v zeleném, pomohl ČEZ a KB
17:07Odpoledne patří dolaru a zlepšení tržního sentimentu  
15:50Česká zbrojovka a.s.: Oprava notářského zápisu o průběhu schůze vlastníků dluhopisů konané 21. 11. 2017
15:48ZEW: Pokles důvěry v německou ekonomiku překonal odhady
15:43ČEZ, a.s. - Zápis z valné hromady ČEZ OZ UIF 16.8.2017
15:30Tesla dostala největší objednávku na svůj Semi, Pepsi jich koupí 100
15:26Výbuch rakouského plynového terminálu odřízl Itálii, Slovinsko a Chorvatsko. Ceny komodity prudce rostou
14:32Polovodiče, mikročipy a Micron: stojí ještě za to? (pohled analytika)  
14:13Maloja Investment SICAV a.s.: Výroční zpráva za období 1. 11. 2016 - 31. 8. 2017
13:34Česká exportní banka, a.s.: Informace o vyplacení úrokových výnosů z emisí dluhopisů
13:09Tenoučká prasklina zalomcovala trhy s ropou
12:26Americká studie: Brexit oslabí Velkou Británii i vliv USA v Evropě
11:56Nové byty v Praze meziročně zdražily o 15 procent, tvrdí analýza Deloitte
11:32Přichází přelomový rok pro fúze a akvizice
11:11Evropské indexy mírně rostou, Gemalto +33 %
10:19Koruna kvůli pomalejší inflaci už tolik neláká, dražší ropa má omezený vliv na komoditní měny  
9:28V areálu v Záluží hořelo, Unipetrol omezil provoz
9:13Rozbřesk: Inflace nahrává jen pomalému růstu sazeb, koruna postrádá jestřábí hlas

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Denní kalendář hlavních událostí
Nebyla nalezena žádná data