Společnost Harley Davidson asi není naprosté většině čtenářů a investorů třeba představovat (a v této sérii jsme se na ní před delší dobou už dívali). Výsledky firmy už nějaký čas nejsou takové, jak by si její vedení a akcionáři představovali. To znamená, že situace volá po změně a HD reaguje hlavně tak, že přichází s novými, menšími modely. Cílem je sáhnout si na větší část trhu, to jest zejména na mladší generaci, pro kterou tradiční image strojů HD není zase takové terno.
Motorky HD bývají většinou spojovány s určitou životní filozofií, či alespoň životním stylem, a management firmy se v první řadě snaží o udržení odpovídající prémiové povahy značky. Mohli bychom trochu filozofovat nad tím, zda vlastně zákazníci HD netrpí určitou schizofrenií, když jim kýžený pocit svobody a větru ve vlasech může přinést jen prémiová značka, respektive nákup nějakého produktu. A tento rozpor se netýká jen HD. S dnešní úvahou bych se ale kvůli čistě praktickému aspektu věci vydal spíše jiným směrem:
HD je už nějaký čas v podobné pozici jako řada jiných firem: Má svůj segment trhu, ten je hezky vykolíkovaný, obranné valy jsou poměrně pevné, nic se nehne dovnitř, ale také to nejde moc ven. Vše vydělává peníze, problémy nastávají „jen“ pokud se začne volat po růstu. V hodně podobné pozici je podle mne například Ferrari – prémiová značka, životní styl, pevně bráněný segment trhu, dlouhá tradice, ale také problémy ve chvíli, kdy by firma chtěla začít rychleji růst. Okamžitě se objevuje téma kanibalizace, destrukce značky atd.
Nedovedu si představit, že by HD dokázal udržet svou svobodomyslnou tvrďáckou image, když by začal vyrábět produkty typu růžových mopedů. Do takového extrému jej snad hlad po růstu nenatlačí, ale snažím se tím demonstrovat zmíněné dilema usazených a dobře zavedených značek. Jak ukazuje graf, akcionáře zatím dosavadní pokusy o řešení moc neuspokojují. Není ale možné, že to investoři se svou skepsí už trochu přehnali?
Zdroj: FT
Příliš mnoho skepse?
Společnosti ve fiskálním roce 2015 klesly tržby i zisky (analytici čekají mírný růst tržeb v roce 2016 a 2017, zisky by měly růst o něco rychleji). Jak vidíme z následující tabulky, v roce 2015 se provozní tok hotovosti choval podobně, jako tržby i zisky:
Zdroj: FT
HD má nyní kapitalizaci na 6 miliardách dolarů. S betou na hodnotě 0,84 (překvapivě nízko) se bude požadovaná návratnost pohybovat kolem 6,4 %. Položme si nyní následující otázku: Jaký tok hotovosti by HD musel svým akcionářům generovat, když by toto cash flow dlouhodobě stagnovalo (tj. udržení tržeb a marží na současné úrovni)?
Na ospravedlnění kapitalizace by takto zadefinované cash flow muselo dosahovat 385 milionů dolarů. Jak na tom firma v reálu je? Pokud vezmeme v úvahu cash flow po CapEx z roku 2015, firma na této úrovni generovala celých 860 milionů dolarů. Pokud bychom ale počítali investice celkové, jsme asi na 180 milionech dolarů. Tyto ostatní investice odráží pohyb finančních pohledávek – i z HD se postupně stává finanční společnost. Počítat je tedy musíme, ale projektovat vývoj těchto pohledávek (vývoj investic do nich) by znamenalo jít daleko za rámec tohoto zamyšlení.
Zůstanu tedy u konstatování, že pokud krátkodobě vyjdeme ze standardu na 180 milionech dolarů volného cash flow, musí tato částka na ospravedlnění kapitalizace dlouhodobě růst o necelých 3,5 %. A tento růst by měl být nakonec podporován i tím, že investice do pohledávek budou jednou klesat. Jinak řečeno, trh nyní po HD chce, aby dokázal své tržby a cash flow zvyšovat asi 1,5 procentního bodu nad inflačními cíly. Na to by snad ani růžové skútry nemusely být potřeba.