Na akciovém trhu se velmi často používá tzv. PE, tedy poměr cen k ziskům. Říká se tomu valuace, i když to se skutečnou valuací má jen málo společné (sám jsem se s tím ale výrazově srovnal tak, že jdu cestou zvyku a ne logiky). Nyní z jasných důvodů často slyšíme a vidíme různá porovnání současného PE s tím dosahovaným během internetové bubliny. Dnes bych k němu rád poznamenal jednu důležitou, ale docela opomíjenou věc.
Vezměme si jednoduchý příklad: Dvě společnosti se obchodují s cenou akcie na 100 dolarech a minulý rok dosáhly zisku 10 dolarů na akcii. Měřeno na těchto ziscích je jejich PE tedy 10. Pro následující rok se čeká 10 % růst zisků u obou firem. Měly by tak dosáhnout 11 dolarů. Měřeno k nim je PE tedy 9,1. Toto tzv. forward PE je na trhu používáno nejčastěji. Jeho silnou stránkou je, že používá pohled do budoucnosti a ne to, co už bylo. Což je zároveň jeho slabá stránka, protože používá jen odhady. Které se nemusí naplnit. Mohou být samy o sobě v bublině. A pojďme ještě o kousek dál:
Obě uvedené společnosti mají tedy stejné valuace, historické a očekávané zisky. Takže vše sedí. Jenže hodnota akcií se neodvíjí od jednoho roku dopředu, ale dlouhé řady budoucích let. Toho, co v nich firma bude pro akcionáře generovat. Zde si můžeme například představit, že zisky první firmy budou po následujícím roce už jen stagnovat, zatímco u druhé ještě řadu let porostou podle očekávání o 10 %. Pokud bychom tak spočítali PE na ziscích očekávaných třeba za pět let, u první firmy by tyto valuace byly výrazně výš (zisky budou nižší než u druhé). Jinak řečeno, stejná PE počítaná na ziscích očekávaných z následujícího roku jsou tu vlastně zavádějící – ukazují na stejné valuace, ale ve skutečnosti je firma se stagnujícími dlouhodobými zisky dražší – má vyšší „dlouhodobé“ PE.
Jak to souvisí s úvahami o internetové a současné bublině? Podle dat Yardeni Research jsou nyní pětiletá růstová očekávání pro zisky firem v indexu S&P 500 u 25 % ročně (slovy dvacet pět procent). Na vrcholu internetové bubliny to bylo kolem 18 %. PE na vrcholu internetové bubliny bylo mezi 24 – 25, dnes je kolem 21. Takže tehdejší valuace byly vyšší a zároveň jely na nižších dlouhodobějších očekávaných růstech. Dnešní valuace jsou nižší než tehdy a dlouhodobější růsty jsou naopak výš. Ono „nižší valuace“ by tedy v této logice platilo dvojnásob.
Výše uvedené je v podstatě čistě technická, až matematická věc a není na tom co rozporovat – nejde o názor. Prostě vidíme, že při vyšších očekávaných dlouhodobých růstech jsou nyní ceny níž, než tehdy. To ale samozřejmě neznamená, že nemohou být ceny a valuace i nyní stále vysoko. Hodně přitom také samozřejmě záleží na kvalitě oněch očekáváních – na tom, jak se budou, či nebudou naplňovat. Po roce 2000 postupně klesala z oněch 18 % na 12 % v roce 2005. Jak se budou vyvíjet nyní nevíme, odhad je zmíněných 25 % ročně, což je vysoko nad historickými standardy a samozřejmě i nad nominálním růstem ekonomiky. I v případě, že by se naplnily snad až sci-fi scénáře, se kterými operuje třeba Nouriel Roubini. A které hovoří o růstu produktu (a to zřejmě reálném) stoupajícím až ke dvojciferným číslům.