Reálné výnosy desetiletých vládních dluhopisů se posouvají na úrovně naposledy zaznamenané před rokem 2008. A možná se budou držet na dlouhodobých rekordech. Co to říká směrem k akciovému trhu? Samo o sobě nic, záleží na tom, co je důvodem tohoto vývoje. Ty dobré i horší scénáře přitom nemusí být tak zřejmé, jak by se na první pohled mohlo stát.
Konkrétní vývoj reálných výnosů za posledních více než dvacet let ukazuje následující graf. V podstatě vidíme tři režimy, normály: ten s vyššími výnosy před rokem 2008, pak přišlo období nízkých sazeb/výnosů. První přesun k dalšímu normálu přicházel před rokem 2020, ale tehdejší tlaky vedly k mohutného monetárnímu uvolnění. Které výnosy opět posunuly do záporu. Možná se to ale dá vnímat tak, že bylo jen pozdrženo to, k čemu vývoj směřoval už před rokem 2020 – k opětovnému posunu výnosů na strukturálně vyšší úrovně:
Zdroj: X
Tento týden jsem se zde věnoval trojúhelníku „zlato – inflace – nominální a reálné sazby“. Dnes se tedy podívejme na příběh „sazby – akcie“. U něj stejně jako v řadě dalších případů záleží na tom, proč se (reálné) sazby krátkodobé a zejména dlouhodobé hýbou. Pokud by nyní byly tahounem „špatné“ důvody, je to pro akcie něco úplně jiného, než když to jsou důvody „dobré“. V druhém případě jde přitom v podstatě o skupinu o jednom členu a tím je vyšší ekonomický růst. První skupina má více zástupců – stoupající riziko spojené s důvěryhodností dluhů a hospodaření americké vlády, riziko spojené s vyšší inflační volatilitou, s posuny v kvalitě monetární politiky (viz i mohou včerejší úvahu), atd.
Pokud ve vztahu k akciím hovoříme o dobrém důvodu za růstem reálných sazeb, měli bychom vlastně rozlišovat mezi vývojem celé ekonomiky a zisků. Právě to bych dnes chtěl zdůraznit: Pro akcie by totiž byl například úplně ideální scénář, v němž ekonomika neroste zase tak rychle, takže nedochází k růstovému tlaku na vyšší reálné i nominální sazby. Ale zároveň rostou rychle firemní zisky. Není to úplně finance fiction – po roce 2008 se dělo něco hodně podobného, protože ekonomika rostla relativně pomalu, výnosy dluhopisů byly mimořádně nízko a ziskovost firemního sektoru byla poměrně vysoká. Nevlídný scénář pro akcie by byl obecně dán pomalým růstem zisků a vysokými sazbami krátkodobými a dlouhodobými. Podívat se v této, souvislosti můžeme na následující graf, který ukazuje dlouhodobý vývoj ziskovosti:
Zdroj: X
Tímto grafem kulminuje i má dnešní úvaha, protože si jím připomínáme, že nyní ziskovost roste mimořádně rychle. Současnost a očekávání proráží znatelně trend, který držel téměř sto let. A kterým doposud nehnula žádná ekonomická a technologická evoluce, nebo revoluce. Pokud by to mělo trvat (a podle současných AI příběhů by skutečně mělo), můžeme tady mít zřejmě prostředí vyšších reálných sazeb, ale na akciích proti nim bude stát mimořádně silná ziskovost.
Špatné důvody pro vyšší sazby by přitom AI měla teoreticky eliminovat – měla by působit dezinflačně a za určitých předpokladů by mohla zlepšit i vládní finance. Tedy snižovat riziko defaultu a dalších nepříjemných způsobů, jak snížit dluhovou zátěž. Ale vymysleli bychom i alternativní scénáře: Ne tak velký ziskový potenciál AI, vyšší inflační tlaky a/nebo horší dluhový vývoj.