Zajímavější než Buffettovy nákupy jsou někdy jeho prodeje

Warren Buffett svými posledními tahy asi neudělal radost shortařům na Tevě a držitelům dlouhých pozic na GM a IBM. Podle posledního 13F reportu se totiž těchto dvou titulů zbavil. O GM jsem tu shodou okolností psal minulý týden. Mimo jiné jsem poukazoval na to, že ač cena akcie není žádnou raketou, firma by musela opravdu hodně zvýšit své volné cash flow, aby ospravedlnila současnou kapitalizaci. Buffettův krok tak u tohoto titulu chápu.  Jak je to s IBM?

U GM Buffett minimálně implicitně nevěřil tomu, že firmě se podaří své výsledky zlepšit natolik, aby současnou kapitalizaci skutečně ospravedlnily, či jí dokonce výrazně pozvedly. Podívejme se na IBM právě z této perspektivy. Z následující tabulky vidíme, že IBM mezi lety 2012 – 2016 klesaly tržby v průměru o 5,9 % ročně. Pokles se nevyhnul ani ziskům, provoznímu toku hotovosti a volnému cash flow – toku hotovosti, z nějž firma může rozdávat těm, kteří jí poskytují kapitál (toto nejdůležitější číslo ukazuje poslední řádek tabulky): 

Zdroj: Morningstar

Kapitalizace IBM nyní dosahuje 142,5 miliard dolarů. Z výše uvedené tabulky vidíme, že průměrné volné cash flow z uvedeného období dosahuje 13,2 miliard dolarů. Pokud by firma dokázala generovat tuto částku donekonečna bez jakéhokoliv růstu, či poklesu, její současná hodnota mírně převyšuje současnou kapitalizaci. To znamená jediné: Trh si tu s valuací vlastně moc neláme hlavu a v podstatě čeká, že IBM se dokáže usadit na standardu předchozích let.

Rozdíl oproti GM je tu obrovský. Jak jsem uvedl, tato automobilka by na ospravedlnění své kapitalizace musela zlepšit svůj volný tok hotovosti velmi razantně. V této souvislosti je dobré si připomenout, že automobilky obecně mimo elektrifikační a autonomní revoluce prochází ještě jednou, mnohem méně diskutovanou, ale neméně významnou změnou. Stávají se z nich polobanky tím, jak stále větší objem prodejů financují na leasing a úvěry. To prudce zvyšuje jejich investice zejména do zásob a pohledávek a snižuje tak volný tok hotovosti. Až tato financializace skončí, volné cash flow by mělo „přirozeně“ vzrůst. Buffett na to ale evidentně čekat nehodlá.

U IBM je v tomto ohledu laťka úspěchu položena níže. Stačí „jen“, když firma zastaví pokles a vrátí se na standard let 20012 – 1016. Jenže zatím se dál zmenšuje a za posledních 12 měsíců její volné cash flow dosáhlo jen asi 11 miliard dolarů - laťka ve výši 13+ miliard dolarů tedy zase tak nízká není. Před časem jsem tu poukazoval na to, že podle některých názorů může být IBM v čele pelotonu, který se žene za pokrokem v oblasti umělé inteligence AI. Například některé z jejích nedávných akvizic, jejichž celková výše přesahuje 4 miliardy dolarů, byly zaměřené na kognitivní zdravotní péči využívající AI.

Rozvaha IBM je relativně silná a firma se také snaží změnit hrozbu, kterou jí byl cloud computing, ve svou výhodu. Nicméně v roce 2014 od ní přešla americká CIA k Amazonu a jeho cloudovým službám a to byl zlomový bod, protože ukázal, že tyto služby může využívat i organizace s extrémní potřebou utajení dat. Buffett evidentně nevěří, že by nové aktivity IBM výrazněji posunuly k lepším číslům. I na první pohled nízká laťka je podle něj příliš vysoko.