Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Základní kompas hodnotového investora

Základní kompas hodnotového investora

7.6.2018 18:13

Když jsem tu včera poukazoval na zajímavý korporátní příběh jménem Harley Davidson, přemýšlel jsem, zda jej nemám zaškatulkovat jako potenciální hodnotovou investici. Existují pádné argumenty pro, ale také proti. Nejde jen o plané teoretizování. Podívejme se na věc z trochu techničtější stránky.

Tradiční hodnotový přístup můžeme shrnout následovně: Za prvé vybereme skupinu společností, které se obchodují s nízkými valuačními násobky. Za druhé vybereme ty, u kterých to skutečně vypadá, že nabízí skrytou hodnotu. Vyhneme se naopak těm, které se s nízkými násobky obchodují z velmi dobrého důvodu, kterým je většinou nějaká variace alespoň částečného nevratného úpadku firmy. V takovém případě se její akcie jen tváří jako hodnotové investice, jde ale o hodnotovou past.

Na první pohled jednoduchý recept nyní nasaďme na Harley Davidson: Cena jeho akcií si již delší dobu nevede zrovna nejlépe (roční, tříletá i pětiletá návratnost na úrovni 20% ztrát). I přesto se akcie obchoduje s cenou, která je 1,24násobkem tržeb (P/S), téměř 14násobkem zisků (PE) a 3,43násobkem účetní hodnoty akcie (PBV). Nad takovými čísly, a asi zejména nad výší PBV, by hodnotový investor většinou mávl rukou a přesunul by svou pozornost jinam. Jenže možná by šlo o chybu. Pokusím se vysvětlit proč.

K uvedeným číslům je dobré dodat, že návratnost vlastního jmění Harley Davidson se za posledních pět let pohybovala v průměru na 28 %. Což znamená jediné: Ziskovost firmy je relativně k účetní hodnotě vlastního jmění dost vysoká. Není tak divu, že se firma obchoduje s PBV nad hodnotou 3, která většinou působí na hodnotové investory jako spolehlivý repelent. A je otázkou, nakolik je tu PBV ukazatelem (ne)skryté hodnoty. Ukažme si tuto mechaniku na jednoduchém příkladu.

Firma XXL má jednu akcii a po investicích jí každý rok na generované hotovosti zbude 10 . Požadovaná návratnost se u ní pohybuje na 10 % a současná hodnota oněch 10 tedy dosahuje 100 (10/10 %). To je tedy vnitřní/fundamentální hodnota jejího vlastního jmění. Toto cash flow (dejme tomu, že se rovná ziskům) generuje s účetní hodnotou vlastního jmění ve výši 20 a návratnost vlastního jmění ROE pak dosahuje vysokých 50 % (10/20). Šlo by třeba o nějakého výrobce luxusního zboží s atraktivní nikou na trhu a obrovskými maržemi.

Pak je tu podobná firma XL, která stejné volné cash flow generuje s vlastním jměním ve výši 200 . Její ROE pak dosahuje 5 % (10/200). V tomto případě by šlo třeba o nějakou firmu v komoditním, na kapitál náročném odvětví. V obou případech je vnitřní hodnota akcie stejná a dosahuje 100 . XXL má ale díky nízkému vlastnímu jmění vysoké ROE a vysoký násobek PBV dosahující hodnoty 5 (100/20). XL má nízké ROE a nízké PBV dosahující jen hodnoty 0,5 (100/200). XXL by se tedy zdála být na hony vzdálena hodnotové investici, zatímco u XL to platí opak. Nicméně obě firmy jsou férově naceněné a v tomto smyslu samotné PBV (bez pohledu na ROE) mate.

Nyní si ještě pro názornost představme, že se cena akcie XXL z nějakého důvodu nepohybuje na 100 odpovídajících vnitřní hodnotě, ale na 50 i přesto, že se výhled nijak nezměnil. PBV sníží na 2,5. A jsme opět u jádra pudla: Akcie XXL je vzhledem k tomu, co je firma schopna akcionářům generovat, jednoznačně podhodnocena. Již nyní, v tuto chvíli. Splňuje tedy samotné jádro definice hodnotové investice. Jenže PBV se stále pohybuje na relativně vysokých hodnotách a hodnotový investor nad titulem ohrne ret a bude se namísto toho spíše věnovat akcii XL. Ta ale sice láká opticky nízkým PBV, nicméně s ohledem na její schopnost generovat hotovost (a tudíž hodnotu) je naceněná férově.

Na těchto stránkách si čtenář může v článku „Čím se liší dobří hodnotoví investoři od těch špatných?“ přečíst, myslím, dobré pojednání o tom, co to znamená a neznamená zaměřovat se na hodnotu. Výše uvedené můžeme vnímat jako takové malé doplnění, které ale říká jednu důležitou věc: Hodnota = schopnost generovat hotovost, která se dostane k akcionářům (a optimalizace rizika). To by měl být základní kompas, podle kterého by se měli orientovat nejen hodnotoví investoři. A pokud například PBV ukazuje jiným směrem, než tento kompas, jde o podřadný signál.

 

Čtěte více:

Nestlé ukazuje na problém korporátních gigantů a je protipólem povídkových akcií
31.5.2018 18:25
Obrovské mezinárodní firmy mají řadu výhod a ty se nejednou pojí s lep...
Evropa jen škobrtla?
1.6.2018 18:19
Ještě na počátku letošního roku se hovořilo o značně synchronizovaném ...
Patová situace evropských akcií
4.6.2018 17:48
Je to již delší dobu, co nejeden stratég doporučuje evropské akcie jak...
Nejatraktivnější akcie od Morgan Stanley
5.6.2018 18:14
Morgan Stanley Research před několika dny zveřejnil The Alpha Almanac,...
Trh očekává tvrdý pád jedné korporátní legendy.  Přehnaný pesimismus?
6.6.2018 17:44
Už nějaký čas se hovoří o tom, že v případě vypuknutí skutečného obcho...

Váš názor
Na tomto místě můžete zahájit diskusi. Zatím nebyl zadán žádný názor. Do diskuse mohou přispívat pouze přihlášení uživatelé (Přihlásit). Pokud nemáte účet, na který byste se mohli přihlásit, registrujte se zde.
Aktuální komentáře

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Denní kalendář hlavních událostí
ČasUdálost
CSX Corp (09/18 Q3, Aft-mkt)
Lam Research Corp (09/18 Q1, Aft-mkt)
Omnicom Group Inc (09/18 Q3)
Prologis Inc (09/18 Q3, Bef-mkt)
United Continental Holdings Inc (09/18 Q3, Aft-mkt)
UnitedHealth Group Inc (09/18 Q3, Bef-mkt)
3:30Čína - CPI, y/y
9:00CZ - PPI, y/y
11:00DE - Index očekávání ZEW
12:15BlackRock Inc (09/18 Q3)
12:45Johnson & Johnson (09/18 Q3)
13:00Morgan Stanley (09/18 Q3)
13:30Domino's Pizza Inc (09/18 Q3)
13:30Goldman Sachs Group Inc/The (09/18 Q3)
14:00HU - Jednání MNB, základní sazba
15:15USA - Průmyslová výroba, m/m
22:05International Business Machines Corp (09/18 Q3)
22:05Netflix Inc (09/18 Q3)