Od roku 1950 po současnost: „pravidla“ podle kterých trhy (ne)fungují

Před časem jsem ukazoval, že od roku 2000 se zlato zdá být volatilnějším aktivem než akcie a také nabídlo vyšší návratnost. Tedy v podstatě opak toho, co bychom čekali od „bezpečného útočiště“. Dodával jsem ale, že 25 let se sice může zdát jako dlouhá doba, stále to ale nemusí být dost na nějaký pevný závěr. A detailnější studie na téma rizika a návratnosti akcií a zlata poskytují barvitější obrázek. Dnes se podíváme na delší historii trhů od počátku padesátých let a s ní na pár tržních „pravidel“.

Goldman Sachs v následujícím grafu porovnává růst cen zlata, globálních dluhopisů a globálních akcií a celkového portfolia. Takový pohled vyznívá trochu rozdílně od toho 25letého. Akcie dosáhly průměrné roční návratnosti 11,1 %, v reálném vyjádření 7,3 %. Dluhopisy 5,3 a 1,8 % a zlato 6,2 a 2,5 %. Graf přitom ukazuje, že volatilita zlata je celkově vyšší, než dluhopisů a zřejmě i akcií – z tohoto pohledu by tedy zlato mělo vynášet nejvíce. Ale neděje se tak. Tabulka u grafu pak ukazuje i návratnosti od roku 1990, tedy za posledních 35 let. I ty ukazují zdaleka nejvyšší návratnosti u akcií:

Posledních 25 let zmíněných v úvodu tedy bylo spíše výjimkou. Tím nechci nikomu vyvracet nadšení ze zlata, které je již nějakou dobu celkově hodně znatelné. Točí se kolem něj několik nosných teorií, kterým jsem se tu už věnoval více do detailu. Mimo jiné zamyšlením se nad tím, jak rozdílně zlatý a akciový trh vnímá přínosy AI a nových technologií. Tedy přínosy nejen na straně korporátních zisků, ale i celé ekonomiky, dezinflace a (ne)schopnosti AI zlepšit rozpočtový a dluhový profil americké vlády.

Dnes si můžeme všimnout, že realizovaná riziková prémie světových trhů od roku 1950 dosahuje téměř 6 % (jako rozdíl mezi výnosem akciového trhu na výnosy dluhopisů). Od roku 1990 je ale tato prémie už jen 3,4 %. Akcie tedy za posledních třicet let vynesly výrazně méně nad výnosy dluhopis, než od roku 1950, a ještě výrazněji méně než v období 1950 – 1990. U této prémie je dobré rozlišovat mezi tím, co investoři požadují, a tím co skutečně dostali. V grafu je samozřejmě to, co dostali. Pokud bychom to brali i jako ukazatel toho, co požadovali, můžeme se ptát, proč postupně požadují od akcií menší rizikovou prémii, než dříve.

Učebnicová odpověď na uvedenou otázku by měla znít, že se snížilo riziko akcií a/nebo citlivost investorů na riziko. V přímém přenosu bychom přitom tento jev mohli pozorovat již pár let. V tom smyslu, že podle odhadů Goldman Sachs se rizikové prémie na americkém trhu dostaly dokonce pod 3 %. Těžko přitom tvrdit, že by poslední roky byly nějakým vyloženě klidným obdobím, ba naopak: vysoké inflační tlaky a makroekonomická nejistota, k tomu nyní dost neobvyklá a občas celkem objektivně kontraproduktivní politika současné americké vlády jako třeba tlaky na Fed. Tedy hodně snížená citlivost na riziko?

A co ony tržní „zákony“? Akcie jsou podle grafu dlouhodobě rizikovější než dluhopisy a také vynáší více než dluhopisy. I když prémie akciového trhu se v čase snižuje. To plně odpovídá základní učebnicové logice „vyšší riziko = vyšší návratnost“, i když hovořím o velmi primitivním pohledu na riziko. Zlato ale stojí mimo tyto „zákony“. V tom smyslu, že dokáže být výrazně rizikovější a to z více pohledů. Vezměme třeba délku zlaté korekce do roku 2000. Nic takového u akcií ani dluhopisů nepozorujeme. Více do detailu jsem se tomuto tématu věnoval nedávno s poukázáním na studie zabývající se vzájemným chováním zlata a akcií. I v kontextu toho, že některé centrální banky drží v rozvahách obojí.