Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Trh dostane mohutný odkupový impuls. Nezacházíme ale už příliš daleko?

Trh dostane mohutný odkupový impuls. Nezacházíme ale už příliš daleko?

08.08.2018 18:07

Goldman Sachs podle nových projekcí očekává, že americké obchodované společnosti letos provedou odkupy svých akcií v celkové hodnotě 1 bilionu dolarů. Podle CNBC tak tyto peníze na poptávkové straně trhu nahradí retailové investory, kteří se z akcií stahují (doposud čistý odliv jejich peněz z investičních fondů dosáhl necelých 58 miliard dolarů). Měli bychom se radovat?

Stratég Goldmanů David Kostin tvrdí, že odkupy jsou stále největší složkou poptávky po akciích, doposud si firmy odhlasovaly odkupy ve výši 754 miliard dolarů, 40 % z této částky představují technologie. Podle Kostina je část této odkupové vlny vyvolána daňovými úlevami, ale velkou roli hraje i silný tok hotovosti, který firmy generují.

I z výše uvedeného je zřejmé, že odkupy a jimi tažené zadlužování korporací jsou jedním z klíčových témat na trhu. Již před lety jsem tu na základě výpočtů jedné studie poukazoval na to, že svým významem byly pro trh dokonce pravděpodobně mnohem důležitější, než celé QE. Dlouhodobě uvažující investoři a ekonomové se ale bezesporu ptají, zda již celá věc nedošla příliš daleko. Obavy v nich mohou vyvolávat grafy, jako je ten následující. Ukazuje, že poměr čistého dluhu (úročené dluhy bez hotovosti a jejích ekvivalentů) k EBITDA (zisk před odpisy, zdaněním a úroky) dosahuje rekordně vysokých úrovní:

0
Zdroj: Deutsche Bank

Mnohem méně varovně na agregátní úrovni vyznívá pohled na dluhovou službu – viz druhý graf s poměrem provozního zisku a úrokových nákladů. Což nás dovádí jednoduchému závěru: Dluhy jsou absolutně i relativně ke schopnosti generovat zisky a hotovost vysoko. Ale korporace je zatím lehce utáhnou. Hlavním důvodem jsou přirozeně nízké sazby. Ty zajišťují nízký poměr dluhové služby a zisků.

0
Zdroj: JPMorgan

Tudíž nebezpečím je zejména scénář, ve kterém by došlo k prudkému růstu sazeb bez (!) dalšího růstu ziskovosti a toku hotovosti. K čemuž může minimálně z historické perspektivy dojít například v případě, že centrální banky (opět) příliš prudce šlápnou na brzdy. Scénářů bychom tu vymysleli více, ale z celkového pohledu je důležité mít na paměti právě onu kombinaci: vyšší sazby s/bez vysoké ziskovosti. Právě na ní se bude lámat chleba.

Pozor na další Tesca

Odkupy a jimi tažené zadlužování jsou pak přirozeně významné i z hlediska jednotlivých společností. Za odstrašující příklad nám může sloužit Tesco. To si ještě dlouho poté, co se mu začaly zhoršovat výsledky, snažilo budit dojem, že vše je fajn. Používalo k tomu i dividendy a odkupy jdoucí vysoko nad to, co si firma mohla s ohledem na svůj tok hotovosti dovolit. A investoři se na čas nechali obalamutit i přesto, že stačil krátký pohled na tok hotovosti a bylo jasné, že je zle.

Podobné chování bohužel není ojedinělé – řada firem se snaží záplatovat zhoršení výsledků tím, že mohutně vrací peníze (které „nemá“) akcionářům. Budí tak dojem hojnosti, namísto toho, aby posilovaly svou rozvahu pro horší časy. K tomu je tlačí i mentalita investorů a celé je to docela zajímavým psychologickým jevem. Jak ale poznat, že to firma s vracením hotovosti přehání?

V principu je to jednoduché: Její volný tok hotovosti (to, co zbude z provozního cash flow po investicích) by měl pokrývat dividendy i odkupy. V případě, že by firma měla snižovat vysoké dluhy, by ale v první řadě měla dělat právě to, a pak až se ptát, jestli něco zbývá na odkupy. A jsou tu samozřejmě i společnosti, které mají zbytečně malé dluhy a hodně hotovosti v rozvaze. Ty přirozeně mohou na čas vyplácet více, než je jejich volné cash flow. Investoři by ale měli mít na paměti, že dříve, či později tohle skončí.

A pozor na naivní valuační úvahy

Odkupy jsou pak někdy téměř naivním způsobem vnímány jako krok, který automaticky zvyšuje hodnotu akcií. Tato „logika“ poukazující na to, že když se sníží počet akcií, zvýší se zisky na akcii EPS, a tudíž jejich hodnota, je ale značně neúplná. Vědomě, či nevědomě předpokládá, že snížení počtu akcií nepřinese změnu jejich rizika, což je právě ta naivita. Riziko se totiž samozřejmě zvýší, jinak by šlo o oběd zadarmo a konečným cílem zvyšování hodnoty společnosti by měl být počet akcií rovný jedné. V konečném důsledku tu jde o to, zda automatický růst rizika (tj. pokles valuačních násobků) bude mít větší, či menší efekt, než růst EPS. Jinak řečeno, zda EPS vzroste více, než klesne PE. Což z valné většiny závisí právě na tom, zda už firma není předlužená, či má naopak hodně volných zdrojů – viz předchozí odstavec.

Celkově bychom tedy měli být hodně opatrní, než se z odkupů začneme radovat. Ano, na trhu je řada firem s velkou zásobou hotovosti a nízkými čistými dluhy, které by měly hotovost vracet akcionářům. Ale také tu je hodně firem, které by podle mne měly svou rozvahu posilovat namísto toho, aby jí ždímaly dalšími odkupy. Před několika dny jsem o možném příkladu psal v „Jeden z nejlepších byznys modelů na světě a pochybné finanční inženýrství“.

 

Čtěte více:

Do prázdnin vstupujeme optimisticky. A s Kofolou
25.06.2018 17:28
Ve strategické alokaci na červenec jsme provedli jen nevýrazné změny –...
Stiglitz: Odejít z eurozóny by měli v první řadě Němci. A pak Italové
02.07.2018 14:32
Podle známého ekonoma Josepha Stiglitze je kvůli politické situaci v I...
Trh dál jede na odkupové stimulaci
02.07.2018 10:59
Známý investor Ed Yardeni na svém populárním blogu poukazuje na „velký...
Druhá polovina roku bude možná těžká, odolají akcie se skutečně silnou rozvahou
04.07.2018 18:15
Stratég Goldman Sachs David Kostin se domnívá, že druhá polovina roku ...

Váš názor
Na tomto místě můžete zahájit diskusi. Zatím nebyl zadán žádný názor. Do diskuse mohou přispívat pouze přihlášení uživatelé (Přihlásit). Pokud nemáte účet, na který byste se mohli přihlásit, registrujte se zde.
Aktuální komentáře
30.07.2021
5:52Investiční tip Walt Disney: Zpátky za zábavou  
29.07.2021
22:00Indexy v USA na historických maximech  
17:49Automobilky pro elektrobudoucnost a aktuální nadšení trhu
16:49Hilton se ve čtvrtletí vrátil k zisku, vliv delty na zájem o rekreaci nepozoruje. Akcie na rekordu
15:57Co letos ještě čeká ETF? Franklin Templeton přináší tři predikce
15:55Americká ekonomika zrychlila nepatrně, ale při silné soukromé spotřebě
15:09ČNblog: Rostoucí zadlužení státu, provázanost mezi vládním a finančním sektorem a rizika pro finanční stabilitu
14:21Erste předvede výrazný meziroční nárůst čistého zisku, odhaduje analytik Patrie Michal Křikava  
13:50Moneta Money Bank (Wüstenrot hypoteční banka) - oznámení o výplatě výnosu HZL WHB
13:28Analytik k výsledkům Volkswagenu: Znovu lepší výhled a ziskovost lepší než před koronavirem  
12:55Důvěra v české ekonomice klesá, komentuje sentiment v ČR analytik Petr Dufek
12:21Petr Dufek: Důvěra v ekonomiky zemí eurozóny na maximu
12:10Moneta představila z našeho pohledu smíšené výsledky, říká analytik Michal Křikava  
11:52Analytik k výsledkům Facebooku: Management varuje před pomalejším druhým pololetím  
11:30Uklidnění v Číně zlepšuje náladu i v Evropě. Fed směr neukázal  
10:51Globální dodávky čipů pro automobilky by se ještě letos mohly zlepšit
10:45Vyšší ceny ropy a plynu vykouzlily Shellu vyšší zisk. Plánuje vyšší dividendu i odkup akcií
10:36Volkswagen vykázal v prvním pololetí rekordní provozní zisk a navýšil celoroční prognózu
9:16Rozbřesk: Americký HDP vykáže ve druhém kvartále raketový růst
9:00Airbus zdvojnásobil výhled pro zisk. Chystá nový nákladní letoun A350

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Kalendář událostí
ČasUdálost
AbbVie Inc (06/21 Q2, Bef-mkt)
Air France-KLM (06/21 Q2, Bef-mkt)
Babcock International Group PLC
Colgate-Palmolive Co (06/21 Q2, Bef-mkt)
Erste Group Bank AG (06/21 Q2)
EssilorLuxottica SA (06/21 Q2, Bef-mkt)
Exxon Mobil Corp (06/21 Q2)
Chevron Corp (06/21 Q2, Bef-mkt)
IDEXX Laboratories Inc (06/21 Q2, Bef-mkt)
International Consolidated Airlines Group SA (06/21 Q2, Bef-mkt)
Johnson Controls International plc (06/21 Q3, Bef-mkt)
MTU Aero Engines AG (06/21 Q2)
Procter & Gamble Co/The (06/21 Q4)
Raiffeisen Bank International AG (06/21 Q2, Bef-mkt)
Renault SA (06/21 Q2, Bef-mkt)
Siemens Gamesa Renewable Energy SA (06/21 Q3, Bef-mkt)
Siemens Healthineers AG (06/21 Q3)
UniCredit SpA (06/21 Q2, Bef-mkt)
1:50JP - Maloobchodní tržby, m/m
1:50JP - Průmyslová výroba, m/m
7:00BNP Paribas SA (06/21 Q2)
7:30Schneider Electric SE (06/21 Q2)
7:30Umicore SA
8:15Engie SA (06/21 Q2)
9:00CZ - HDP, y/y
10:00DE - HDP, y/y
11:00EMU - CPI, m/m
11:00EMU - HDP, y/y
12:30Caterpillar Inc (06/21 Q2)
12:55VF Corp (06/21 Q1)
14:30USA - Jádrový deflátor PCE, m/m
14:30USA - Výdaje na osobní spotřebu, m/m
16:00USA - Index spotř. důvěry Mich. university