Navzdory velmi nepříznivému vývoji amerického trhu státních dluhopisů poslední doby - věřte nebo nevěřte - existuje skupina fondů, která si v tomto prostředí libuje … dluhopisové arbitrážní fondy. Jenom pro ilustraci, výnosy 10letých státních dluhopisů Treasury vzrostly od poloviny března o více jak 100 bazických bodů a v současné době vynáší cca 4.74 %. Konvenční "long-only" dluhopisové fondy jsou bity, naopak již zmíněné arbitrážní fondy (které neberou jednoznačné sázky na směr pohybu cen dluhopisů) si vedou komparativně mnohem lépe.
Fond CSFB Tremont (jeden z výše uvedené skupiny fondů) od začátku letošního roku vydělal 2.97 %, jenom za duben to však bylo +1.34 %. Pro srovnání, index Lehman Global Aggregate Bond Index - zahrnující státní, hypoteční a korporátní dluhopisy - ztratil v dolarovém vyjádření od ledna letošního roku 2.44 %, od dubna dokonce 3.66 %. Nejenom, že se tedy segmentu arbitrážních dluhopisových fondů (které v zásadě žijí z diskrepancí v cenách dluhopisů) podařilo "pobít" velkou většinu konvenčních benchmarků, jim se v dubnu dokonce podařilo překonat i velkou většinu konvenčních hedge-fondů.
Dluhopisová arbitráž je historicky relativně bezpečnou investiční strategií - alespoň pro velkou většinu investorů. Průměrná měsíční standardní odchylka celého sektoru je 0.6 %, zatímco standardní odchylka indexu S&P500 je podle CSFB Tremont 0.9 %. Jistě - nic není zadarmo a tato vcelku ucházející "bezpečnost" se musí projevit na dlouhodobém výnosu. Za posledních 10 let vynesly dluhopisové arbitrážní fondy průměrně 6.9 % p.a. vůči +10.9 % u indexů zainvestovaných v rámci indexu S&P500.
A nebo - investoři nedostávají zaplaceno více díky faktu, že dobrovolně podceňují možná rizika takovéto investice. Tímto rizikem - zejména v případě investorů do segmentu hedge-fondů - je extrapolace relativně dobré výnosnosti a nízké standardní odchylky na základě minulého chování také do budoucnosti, zejména pro případ extrémní tržní situace. Pokud by k takovéto situaci mělo dojít - jako příklad uveďme například likviditní krizi - je skoro jisté, že nízká standardní odchylka "vyletí komínem". Leverage proti 5 a 10letým dluhopisům Treasury je na historicky nejvyšších hodnotách, alespoň to tvrdí investiční banka Dresdner Kleinwort Wasserstein. Pokud by investoři začali požadovat výběr hotovosti, můžeme se velmi snadno a rychle dočkat exploze jako v případě fondu Long Term Capital Management v roce 1998.
Podle mnoha názorů mají investoři velmi dobré povědomí o úrokovém a kreditním riziku, jejich znalosti a zkušenosti pokulhávají pokud jde o riziko likviditní. Pokud by tato likvidita - byť dočasně došla - začalo by asi i arbitrážním fondům být pěkně úzko.
Petr Žabža, Patria Direct
Zdroj: Bloomberg LP, Dow Jones Newswires (Alen Mattich).