Podívejme se na tři události z Číny, které dobře ukazují, jakým směrem se bude její ekonomika pravděpodobně pohybovat. Ocelárna Dongbei Special Steel (DSS) je vlastněna místní vládou a nedávno oznámila, že není schopna splácet své půjčky. Nedošlo k tomu poprvé. Podobné události přitom nejsou v Číně žádnou výjimkou. V tomto případě jde ale přece jen o ojedinělou událost. Frustrovaní držitelé dluhopisů totiž po regulátorovi požadovali, aby odstřihl místní vládu od zdrojů jejich financí. Zároveň vyzvali všechny soukromé investory, aby vládě přestali poskytovat půjčky. Snažili se tím vyvinout na vládu tlak a donutit ji k tomu, aby DSS poskytla zdroje na splacení jejích dluhů.
Dluhopisoví investoři jsou v Číně pod velkým tlakem i proto, že tam neexistuje jasný proces vypořádání v případě, že dojde k defaultu. Před centrální vládou pak v tomto případě leží těžké dilema: Má pomoci místní vládě, aby byla schopná zachránit DSS, nebo má nechat DSS padnout? V prvním případě by se riziko morálního hazardu posunulo na ještě vyšší úroveň, než na které se nacházelo doposud. Soukromé společnosti by také byly ve velké nevýhodě vůči státem vlastněným firmám, kterým se dostává vládní podpory. Podkopána by byla i důvěra v tržní reformy, které by měly zvýšit flexibilitu celé ekonomiky.
Pokud by ale centrální banka nechala DSS padnout, zvýšilo by to averzi investorů vůči riziku a následný nedostatek likvidity by zhoršil už tak patrné ekonomické problémy země. Tváří v tvář této volbě se zdá, že vláda se rozhodla nedělat nic. Tato její nerozhodnost pak podle našeho názoru zvyšuje riziko vážných ekonomických problémů.
Dalším příkladem je největší uhelná elektrárenská společnost v zemi Shenhua Group, která se pokouší o fúzi s China General Nuclear Power. Letos došlo už k řadě podobných fúzí, ovšem podnikatelská logika v nich hraje jen druhořadý význam. Zdá se, že hlavní motivací je zde vládní cíl, který hovoří o tom, že v rámci strukturálních reforem by měl být výrazně snížen počet státem vlastněných firem.
Obecně se očekávalo, že v rámci těchto reforem nechá vláda padnout ty nejméně efektivní společnosti, které vlastní. Nečekalo se, že dojde k čistě matematickému cvičení, v jehož rámci proběhne vlna fúzí a přechodu vlastnictví. Z investičního hlediska jde o významný problém, protože státem vlastněné společnosti trpí nízkou produktivitou a představují jeden z nejhlubších problémů čínské ekonomiky. Velikost tohoto problému se plně projeví ve chvíli, kdy udeří recese či krize.
Třetí příklad souvisí s rostoucím zadlužením firem obchodovaných na čínském akciovém trhu. Tento proces nedává smysl: Proč zvyšovat finanční páku, když ekonomika nenabízí mnoho možností pro produktivní rozšiřování kapacit a investice? Detailnější pohled skutečně ukazuje, že rostoucí zadlužení je motivováno jinými faktory než snahou o investice. Společnosti totiž hromadí hotovost ve svých rozvahách. Na konci prvního čtvrtletí letošního roku držely obchodované společnosti asi 6 bilionů renminbi v hotovosti a likvidních investicích. Kdyby chtěly, mohly by touto částkou splatit 60 % svých dluhů.
Možná, že vedení firem hromadí hotovost díky rostoucímu optimismu a chce být připraveno, až se objeví konkrétní příležitosti k zajímavým investicím. Nebo jsou půjčky a následné hromadění hotovosti v rozvaze odrazem rostoucí nejistoty v čínském korporátním sektoru. Otázkou pak ale je, jak toto chování samo o sobě ekonomický výhled zhoršuje.
Už dlouho se domníváme, že hlavní rizika v Číně souvisí s tím, jakou ekonomickou politiku bude vláda uplatňovat. Nyní ekonomika zpomaluje a toto riziko se stává akutním. A je zřejmé, že na této důležité křižovatce se vláda prostě zastavila. Nechce se vydat zpět, ale také nekráčí dopředu cestou modernizace, jasné definice práva týkajícího se insolvence a bankrotu neefektivních společností. Namísto toho, aby se sektor státem vlastněných společností otevřel soukromému vlastnictví, je v něm posilován vliv vlády. Výsledkem je nejistota a rostoucí riziko.
Autory jsou Anthony Chan, Brad Gibson a Jenny Zeng ze společnosti AllianceBernstein.
Zdroj: BeyondBrics