Akcie a dluhopisy za posledních 150 let

Kolem roku 2000 skončilo jedno hodně dlouhé období vzájemné korelace mezi akciemi a dluhopisy. Nový režim trvá dodnes a dnes se podáváme na pár souvisejících příběhů a úvah.

1. Dva režimy: Následující graf ukazuje velmi dlouhodobou plovoucí korelaci (36 měsíců) mezi desetiletými vládními dluhopisy v USA a tamním akciovým trhem. Tato korelace je asi nejčastěji zmiňována v souvislosti s diverzifikací: Pokud například akcie klesají, investoři s diverzifikovaným portfoliem jsou radši, pokud ceny dluhopisů rostou a vyvažují tak ztráty na prvním aktivu (k tomu jsou dluhopisy obvykle celkově klidnější). Ona korelace ale hraje roli i na rovině akciového fundamentu a níže vysvětlím jakou. Nyní se ale podívejme, co vlastně graf říká.

V obrázku vidíme v podstatě dva rozdílné režimy. První z nich trvá mnohem déle, od roku 1875 až cca do roku 2000 a vyznačuje se v průměru pozitivní korelací – pokud jdou nahoru akcie, dluhopisy mají větší či menší tendenci jít tím samým směrem. Pak ale nastalo relativně rychlé a znatelné překlopení do korelace záporné – pohyby cen akcií a dluhopisů se začaly povětšinou vyvažovat:


Zdroj: X

2. Poptávkový a nabídkový cyklus: Základní ekonomický model by v této souvislosti mohl vypadat následovně: Pokud ekonomická aktivita sílí, akciový trh by měl učebnicově činit to samé. Pokud to ale sebou nese zvyšující se inflační tlaky, dluhopisy by měly mít spíše tendenci k poklesu. A naopak, slábnoucí ekonomická aktivita by měla brzdit akcie a pomáhat dluhopisům. Takový jednoduchý model by tedy implikoval režim, který vidíme v grafu po roce 2000.

Graf by tedy z tohoto pohledu říkal, že po tomto roce začal převažovat právě takový mustr, předtím to mohl být mustr inflační – spíše nabídkový. Ten by implikoval společné pohyby akcií a dluhopisů – vyšší nabídkové inflační tlaky neprospívají ani jednomu aktivu, nižší oběma. A v prvním režimu vlastně vidíme pokus o postupný náběh na druhý, který byl ale přerušen inflačními sedmdesátými lety. Pokud bychom je teoreticky vymazali, graf by ukazoval postupný přechod z kladných do záporných korelací.

3. Akciový fundament: Jak jsem zmínil výše, ona korelace se prolíná i fundamentem akcií a to následujícím způsobem: Pokud dluhopisy reagují na ekonomický cyklus popsaným „poptávkovým“ způsobem, působí na fundament akcií během cyklu vyhlazujícím způsobem. Během boomu totiž ceny dluhopisů klesají, jejich výnosy tak rostou a to samo o sobě zvyšuje požadovanou návratnost akcií. Tj., tento pohyb alespoň z části eliminuje podporu, kterou akcie dostávají z lepšího ekonomického a ziskového výhledu.

Hospodářský útlum naopak na rovině zisků táhne akcie dolů, ale zároveň klesají výnosy dluhopisů. Což ziskový efekt tlumí. Nejde přitom zdaleka jen o teorii – například po roce 2008 byl sice růst ekonomiky relativně utlumený, ale akciím se vedlo dobře díky tomu, že poměr růstu k výnosům dluhopisů byl stále velmi příznivý (výnosy klesly výrazně a více než eliminovaly vliv ekonomické aktivity).