Po posledním zvýšení sazeb americkou centrální bankou se hovoří o tom, že cyklus zvedání sazeb už definitivně začal. Investoři by se ale na současný vývoj měli spíše dívat jako na počátek procesu, který odstraní mimořádnou monetární stimulaci, která zaplavila celý finanční systém.
Míru této akomodace můžeme posuzovat z několika pohledů. I po posledním zvýšení sazeb se takzvaná efektivní federální sazba pohybuje zhruba na 0,9 % a to je stále hluboko pod inflací. Pro její měření Fed rád používá vývoj takzvaných nákladů na osobní spotřebu a podle něj se nyní inflace v USA pohybuje na 1,9 %. Jinak řečeno, reálné sazby (očištěné po inflaci) jsou stále negativní. Zástupci Fedu se většinou shodnou, že neutrální sazby, které jsou v souladu s plnou zaměstnaností a inflací ve výši 2 %, se nyní pohybují kolem nuly. I z tohoto pohledu je současná výše sazeb akomodační.
Následující graf srovnává sazby, které implikuje použití Taylorova pravidla, se sazbami skutečnými. Sazby podle Taylorova pravidla v této kalkulaci naznačují, jak by se měla vyvíjet politika centrální banky v závislosti na dlouhodobých inflačních očekáváních a nezaměstnanosti. I když předpokládáme, že neutrální sazby leží blízko nuly, Taylorovo pravidlo už nějaký čas ukazuje, že sazby by měly být výše, než se ve skutečnosti nacházejí, a monetární politika je tudíž i z tohoto pohledu značně uvolněná:
Kdy by mohly sazby dosáhnout úrovně 2 %? Podle očekávání Fedu se tak nestane dříve než na konci roku 2018. Z toho je zřejmé, že postupná eliminace monetární akomodace bude trvat ještě hodně dlouho. S touto interpretací současného vývoje je v souladu i prvotní reakce trhů na zvýšení sazeb: Akcie posílily, úvěrové spready se zúžily, dolar oslabil. Měli by tedy investoři hovory o zvyšování sazeb úplně ignorovat až do chvíle, kdy se reálné sazby dostanou zpět k nule a nastane skutečné monetární utahování?
Je pravdou, že i během současného stahování předchozí monetární akomodace může Fed narazit na několik překážek. V první řadě se zdá, že Fed stále není rozhodnut, co udělá se svou nafouknutou rozvahou. Není jasné, jak a kdy proces jejího snižování začne, jak bude probíhat, jakým tempem a jaký je cílový stav. Nesmíme přitom zapomínat, že i když QE3 skončilo v říjnu 2014, Fed na dluhopisových trzích stále hraje klíčovou roli. Nakupuje totiž nové obligace a cenné papíry a reinvestuje tak peníze, které dostává ze splátek držených cenných papírů, aby udržel svou rozvahu na stabilní úrovni.
Nesmíme zapomínat ani na stále přítomná finanční, politická a geopolitická rizika, která mohou hladké odstraňování monetární akomodace narušit. Jak jsme viděli například v létě roku 2015, kdy došlo k výprodejům akcií na čínském trhu, plány Fedu může vývoj v zahraničí úplně změnit. K tomu všemu se přidávají možné změny ve vedení Fedu. Janet Yellenová bude na pozici předsedkyně končit začátkem roku 2018 a uvolní se i další místa v Radě guvernérů.
Dívejme se tedy na současnou situaci tak, že Yellenová odstraňuje předchozí akomodaci a trhy věří tomu, že tento plán bude probíhat hladce a jich se negativně nedotkne. Investoři by ale měli věnovat pozornost tomu, co se bude dít s rozvahou Fedu a co s jeho vedením hodlá učinit Bílý dům. K tomu nezapomínejme na žhavá místa ve světové ekonomice.
Autor: Richard Clarida
(Zdroj: Pimco)