Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Kdy pohled na zisky firem více mate, než pomáhá

Kdy pohled na zisky firem více mate, než pomáhá

03.10.2019 17:49

Ve svých příspěvcích zaměřených na konkrétní investice a akcie tu občas zmiňuji, jak důležité je hledět na to, co firma skutečně vydělává, a co tudíž může být rozděleno akcionářům. Mohlo by se to zdát jako zbytečná poznámka, ale podle mých zkušeností je pravdou opak. A to z prostého důvodu: Zdaleka nejsledovanějším fundamentálním ukazatelem je ziskovost, a to zejména na úrovni čistého zisku (na akcii, EPS), maximálně zisků provozních, přesněji řečeno EBIT, či EBITDA. Zisky a tok hotovosti se přitom mohou značně lišit. Dnes bych se tu rád věnoval studii „Which is More Value-Relevant: Earnings or Cash Flows?“, která celé věci dává zajímavou perspektivu.

Tuto analýzu představil už v roce 1998 Ervin L. Black ze Steed School of Accounting, její závěry jsou ale podle mne stále relevantní. Pan Black se v ní zaměřuje na to, jak se mění relevance toku hotovosti na straně jedné a ziskovosti na straně druhé během životního cyklu dané společnosti. Tedy na to, který ukazatel má z hlediska hodnoty společnosti v dané fázi vyšší vypovídací schopnost. Já osobně bych tvrdil, že tok hotovosti bez ohledu na to, zda firma roste, dosáhla stability, či dokonce úpadku. Pan Black ovšem došel k trochu jinému názoru.

Podle studie je ziskovost relevantnější ve fázi firemní dospělosti, tok hotovosti má větší vypovídací schopnost ve fázi rychlejšího růstu, či větší nejistoty. To například znamená, že na tok hotovosti by měli hledět zejména investoři specializující se na mladé firmy vstupující na trh. Což v dnešní době znamená třeba řadu technologických IPO. Cash flow je pak podle ekonoma relevantnější i v době, kdy firma upadá.

Malá technická vsuvka:

Zastavme se nyní na chvíli a trochu si upřesněme, o čem tu vlastně hovoříme. Zjednodušeně řečeno platí: Pokud od tržeb odečteme provozní náklady, dostáváme provozní zisk. Pokud od něj odečteme náklady finanční, ostatní a daně, máme zisk čistý. Pokud jsou tržby 100 a všechny náklady včetně daní 90 , čistý zisk dosahuje 10 . To ale ani zdaleka nemusí znamenat, že firma akcionářům skutečně tuto částku vydělala a existují pro to dvě základní skupiny důvodů:

Za prvé, existuje rozdíl mezi příjmy a výnosy a mezi výdaji a náklady. Pokud například měla firma tržby 100 , ale vše jí zůstává v pohledávkách, její příjmy byly nulové. A i když dosáhla čistého zisku 10 , nemůže ze svého hospodaření v daném období vyplatit akcionářům nic (musela by zvýšit zadlužení, či sáhnout do dříve generované hotovosti). Podobné to může být s náklady: Z oněch 90 jich mohla reálně zaplatit polovinu, zbytek financují závazky z obchodního styku a tok hotovosti tak zase značně převýšil oněch 10 čistého zisku. Hovoříme tedy o situaci, kdy se zisky a cash flow liší kvůli změně pracovního kapitálu a jemu příbuzných položek.

Za druhé, liší se výše odpisů a investic. Dejme tomu, že v oněch 90 nákladů je 20 odpisů, ale společnost proinvestovala 30 . Čistý zisk tak dosahuje oněch 10 , ale tok hotovosti po investicích (neboli volný tok hotovosti na firmu FCF*) byl na nule. Pokud by firma naopak nezainvestovala nic, mohla by akcionářům tento rok rozdělit 30 (čistý zisk plus náklady, které se nestaly výdajem, přesněji řečeno odpisy nebyly „proinvestovány“).

Tak tedy zisky, nebo tok hotovosti?


Výše uvedené nám ukazuje, že zisky jsou na jednu stranu čistě papírovou položkou, ale jejich přednost může (ale nemusí) být v tom, že ukazují jakýsi vyhlazený obrázek hospodaření firmy. Tedy obrázek bez fluktuací pracovního kapitálu, investic, odrážející dohadné položky a časové rozlišení. Z tohoto pohledu mi pak dává smysl to, co tvrdí pan Black ve své studii: V době, kdy jsou věci usazené, mají zisky vyšší vypovídací schopnost.

Beru to tak, že vyhlazovací vlastnost zisků se v takovém případě stává předností, protože je namístě a nemate. Pokud se ale věci naopak rychle mění, je tato vlastnost spíše na škodu, protože mate. Pak je třeba sledovat, co se skutečně děje – tedy tok hotovosti. Vyhneme se tak mimo jiné negativním překvapením typu Tesco před několika lety...teď si ale uvědomuju, že Tesco bylo v tu dobu v podstatě stabilní firma (alespoň podle svých zisků). Já tak asi zůstanu u toku hotovosti ve všech případech - růst, nerůst.


*V hlavním textu již nechci věci komplikovat, ale ještě bych rád zmínil, že akcionářům lze peníze vyplácet ne z FCF, ale z volného toku hotovosti na vlastní jmění FCFE. U nezadlužených firem neprovádějících akvizice se obě položky musí v principu rovnat.


Čtěte více:

Shue: Dvě největší chyby, které můžete udělat
11.09.2019 10:50
Meghan Shue, hlavní investiční stratéžka z Wilmington Trust, varuje př...
Schwab: Vyhněte se pokusům profitovat z krátkodobého nadšení trhu
23.09.2019 5:49
Americké akcie se posunuly směrem k novým maximům poté, co se obchodní...
Trh si možná začíná přiznávat, že stará pravidla platí i u nových firem
26.09.2019 17:52
Trhem nyní hodně hýbe pád Netflixu, ale původně jsem se tomuto tématu ...
Nejlepší způsob, jak v budoucnu zvýšit návratnost investic
01.10.2019 17:32
Někteří investoři možná již slyšeli o takzvaném ESG. Jsou to „Environm...

Váš názor
  •  
    04.10.2019 9:55

    Dobrý den, jsem pravidelný čtenář vašich článků, vždy zajímavý a často netradiční pohled. Vaše články mi výrazně pomohly konečně pochopit valuaci přes CAPM a FCF.
    danT
Aktuální komentáře
03.08.2020
11:17Pozvánka na webinář: Jak využít ETF ve svém portfoliu
11:10Aktivita továren v eurozóně se v červenci vrátila k růstu
10:45Komentář analytika ke KB: slabší příjmy a možné firemní defaulty versus celkový růst úvěrů a vybavenost kapitálem  
10:39The Economist: Letecký průmysl povstane z popela, zářivější než kdy dřív
10:12Petr Dufek: Lepší PMI navzdory slabým zakázkám a stále nízká nezaměstnanost
9:48Apple je největší firmou na světě podle tržní kapitalizace
9:25Zisk banky HSBC v pololetí klesl o 65 procent
9:10SocGen, vlastník Komerční banky, má další čtvrtletní ztrátu
9:04Rozbřesk: Pozornost se obrací k ČNB. Eurodolar testoval 1,20
8:54Microsoft zvažuje koupi amerických operací TikToku
8:47Evropské futures hledají směr. KB kvartálním ziskem zklamala  
8:45Český výrobce bezpilotních letounů Primoco se dostal do provozního zisku, zvýšil tržby a uzavřel nové zakázky
8:30MONETA Money Bank, a.s. - Pozvánka na řádnou valnou hromadu, která se bude konat dne 2. září 2020
8:16Komerční banka zaostává za odhady. Za celý rok čeká jednociferný pokles příjmů a zisku, růst úvěrů
02.08.2020
14:59Project Syndicate: Války se zakrytými tvářemi
9:12Víkendář: Prospívají finance společnosti?
01.08.2020
16:03Project Syndicate: Snižování chudoby musí zůstat středem zájmu
9:09Víkendář: „Žít a nechat žít“ pro Čínu a Spojené státy
31.07.2020
22:10Obrat na Wall Street v poslední hodině, Ford -1,9 %  
17:20Dluhy a „kritická“ hranice 100 % HDP

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Kalendář událostí
ČasUdálost
American International Group Inc (06/20 Q2, Aft-mkt)
Berkshire Hathaway Inc (06/20 Q2)
Diamondback Energy Inc (06/20 Q2, Aft-mkt)
Ferrari NV (06/20 Q2, Bef-mkt)
Marathon Petroleum Corp (06/20 Q2, Bef-mkt)
McKesson Corp (06/20 Q1, Bef-mkt)
Natixis SA (06/20 Q2, Aft-mkt)
Siemens Healthineers AG (06/20 Q3)
Societe Generale SA (06/20 Q2)
Take-Two Interactive Software Inc (06/20 Q1, Aft-mkt)
Tyson Foods Inc (06/20 Q3)
Virgin Galactic Holdings Inc (06/20 Q2, Aft-mkt)
3:45Čína - PMI v průmyslu
6:00HSBC Holdings PLC (06/20 Q2)
6:30Dufry AG (06/20 Q2)
7:00Heineken NV (06/20 Q2)
9:30CZ - PMI v průmyslu
9:55DE - PMI v průmyslu
10:00EMU - PMI v průmyslu
10:30UK - PMI v průmyslu
16:00USA - Index ISM v průmyslu
16:00USA - Výdaje ve stavebnictví, m/m