Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články

Když 1 + 1 = 3

13.3.2007 15:06

Společnost je vlastněna třemi vlastníky, každý má minoritní podíl. Poté dva z nich svoje podíly prodají tomu třetímu. Hodnota společnosti tím stoupne o desítky procent. Uvážíme-li, že hodnota společnosti je dána primárně tím, jaké cash flow produkují její aktiva, je uvedené možná trochu zarážející – s aktivy se, alespoň na první pohled, nic nestalo. Jinak řečeno – stejný koláč, který byl předtím rozřezán na tři díly, je nyní nenakrájený.

Výše uvedené je zjednodušenou demonstrací fungování tzv. prémie za majoritu (MP), či kontrolní prémie (společnost lze někdy ovládat i s minoritou). Ta je většinou vydávána za rozdíl mezi cenou akcie na trhu před ohlášením fúze či akvizice dané společnosti a cenou akviziční. Takto měřena jde nezřídka do velikosti desítek procent. Už zde je ale komplikace – ve skutečnosti je takto odhadnuta pouze tzv. prémie převzetí (takeover premium). Tato v sobě může obsahovat jak prémii za majoritu, tak (mnohdy hlavně) očekávané synergie na straně výnosů, nákladů a případně rizika.

Vraťme se k tomu, jaké může být zdůvodnění existence vlastní prémie za majoritu – proč se mění velikost koláče s tím, jak je rozkrájen. První vysvětlení existence MP je následovné - neexistuje, ale trh systematicky podhodnocoval minoritní akcie a kupující majoritního balíku jejich hodnotu odhadl, např. díky zkušenostem z odvětví, správně (či naopak, trh byl správný a systematicky se pletou a přeplácejí kupující – úspěšnost M&A naznačuje spíše toto). Připusťme ale, že ona MP skutečně existuje - možností jejích vysvětlení je pak více. V principu jde o:

1. Koupí majoritního podílu bude umožněno zvýšit podíl všech akcionářů na celkové (nezměněné) hodnotě aktiv - to znamená ve většině případů na úkor věřitelů (např. promění vlastní jmění na call opci), alternativně na úkor státu ve formě vyššího daňového štítu (ovšem opět nerozpoznaného trhem, což produkuje efekt majoritní prémie v době transakce).

2. Koupí majoritního podílu stoupne hodnota majoritních akcií díky transferu hodnoty od akcií minoritních akcionářů = variace na tunel (zvýší se FCFE pro majoritu na úkor FCFE minority).

3. Mění se rizikový profil majoritního balíku k lepšímu (klesne riziko) - zvyšuje se hodnota majoritního podílu. Postihnout ovšem tuto změnu v rámci CAPM je trochu oříšek. Existence MP tak může být nepřímým důkazem toho, že se platí i za nesystematické riziko (CAPM odráží pouze systematické). Pak již lze argumentovat, že zejména díky informační (a)symetrii, transakčním nákladům a podobným jevům může být rizikový profil majoritního balíku rozdílný od jeho menšího bratra, nese pak menší diskontní sazbu a je hodnotnější. MP by pak byla mimo jiné funkcí transparentnosti společnosti (čím větší, tím menší potenciální prémie), apod.

4. MP v sobě odráží hodnotu opce – možnosti aktivně měnit strategii i způsob její implementace (např. vyhodit management a najmout nový).

Uvedené mimo jiné ukazuje na problematičnost oddělení celkové prémie převzetí a prémie za majoritu. Pokud např. odhadujeme hodnotu majoritního podílu po převzetí a v projekcích je do značné míry zabudována nová strategie včetně nového rizikového profilu, na MP zbývá v podstatě jen hodnota opce toto vše změnit (nemuset o tom rozhodovat s někým jiným) a vydat se jiným směrem. Pokud z ceny při akvizici odvozujeme „správnou“ cenu na trhu, je nutná stejná úvaha.


Váš názor
Na tomto místě můžete zahájit diskusi. Zatím nebyl zadán žádný názor. Do diskuse mohou přispívat pouze přihlášení uživatelé (Přihlásit). Pokud nemáte účet, na který byste se mohli přihlásit, registrujte se zde.
Aktuální komentáře

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Denní kalendář hlavních událostí
Nebyla nalezena žádná data