Akcie mohou být natěšené na snižování sazeb. A dláždit si tím cestu ke zklamání. Třeba v případě, že by sazby klesly na neadekvátní úrovně. Pak by vzrostly inflační tlaky a s nimi výnosy dlouhodobějších dluhopisů. Prostředí by se pak navzdory nižším sazbám stalo pro akcie méně přívětivé. Podobně ošemetné jsou příliš zjednodušené úvahy o likviditě a o tom, zda jí je hodně, málo, či tak akorát.
RIA definuje likviditu jako změnu rozvahy americké centrální banky spolu s vývojem účtu ministerstva financí drženému u Fedu a reverzními repo operacemi (prodeje a odkupy cenných papírů mezi Fedem a komerčními bankami cílené na udržení sazeb na stanovených úrovních). Podle grafu se tato likvidita prudce zvedla na počátku roku 2020 a to z evidentních důvodů – Fed zvýšil její nabídku v rámci celkové snahy zabránit zamrznutí systému. Likvidita pak rostla až do konce roku 2021. Obrat přišel s celkovou změnou pohledu na (ne)přechodnost inflace. Ale zhruba od poloviny roku 2022 likvidita sice s fluktuacemi, ale celkově stagnuje.
V grafu je likvidita porovnávána s vývojem akciového trhu. Interpretovat si může obě křivky každý sám v závislosti na svém investičním světonázoru. Na jednu stranu tu totiž vidíme „vztah“ obou křivek v nástupu na vrchol a pokles z něj. Na stranu druhou je tu ono období stagnace likvidity, kdy trh mířit trendově vesele nahoru. V úvahách o (ne)vlivu likvidity na akcie skončíme možná u toho, co je u likvidity a jejích efektů rozhodující. Tedy zda tok, nebo zásoba. To, zda Fed svou rozvahu zrovna zvyšuje, či snižuje. Nebo to, jaká je výše rozvahy bez ohledu na aktuální směr toku.
Jedna ze studií, které jsem na toto téma četl, dokonce tvrdila, že rozhodující není ani jedno. Přesněji řečeno, rozhoduje tok, ale ne sám o sobě, ale jeho „druhá derivace“. Tedy zda nákupy zrychlují, nebo zpomalují, či zda prodeje zrychlují, nebo zpomalují. I s jednoduchým dilematem „tok vs. zásoba“ bychom měli být opatrní s definicí kvantitativního uvolňování a utahování. Pokud by totiž rozhodovala rozvaha (zásoba), tak Fed může například aktiva prodávat a na první pohled provádět kvantitativní utahování QT. Ale pokud je rozvaha stále na „nestandardně“ vysokých úrovních, fakticky by stále probíhalo kvantitativní uvolňování QE, jen by se snižovala jeho míra.
Pokud by pak rozhodovaly dokonce ony druhé derivace, tedy zrychlování, či zpomalování toku, je to ještě zajímavější. Třeba QT by totiž probíhalo i v době, kdy by rozvaha byla vysoko a Fed by aktiva navíc kupoval, jen by tak činil stále pomalejším tempem. Chaos? Trochu ano, ale z určitého ne nevýznamného pohledu to vše má relativně jednoduché rozuzlení. V první řadě bychom totiž měli posuzovat likviditu ve vztahu k inflaci. Ne k akciím a podobně. A jednoduše lze operovat s tím, že pokud má být inflace podle plánů u cíle a není, je likvidity prostě moc (její cena je příliš nízko*). A naopak.
Na uvedenou logiku lze mít pár námitek, včetně kdysi hodně skloňovaného „přelévání se inflace z trhu zboží a služeb na trh investičních aktiv“. Jinak řečeno, „likvidity je moc, ale inflace neroste, nafukuje se bublina na akciích“. Z mého pohledu mohou podobné úvahy na první pohled znít rozumně, ale na druhý to už kulhá (což neznamená, že monetární politika nemůže přiživovat finanční nestabilitu, ale to je něco trochu jiného). Je to téma samo o sobě, dnes bych jako závěr prezentoval následující:
Nejdůležitějším měřítkem množství likvidity v ekonomice je inflace (současná a očekávaná). Pokud by inflace měla nyní mířit k cíli ve výši 2 %, je likvidity tak akorát. Pokud by inflace zůstávala nepřechodně přechodná, tak je namístě uvažovat o tom, že celkově je politika Fedu příliš uvolněná. A přispívá k tomu i „likvidita“.
*Nyní se také hovoří o tom, že přehnané snižování sazeb by mohlo nafukovat akciovou bublinu. Jinak řečeno, akcie by se z něj mohly nejdříve radovat. Ale tato bublinu nafukující radost by se dříve či později změnila v opačné pocity, když by trh zamířil prudce dolů. Může to být relevantní úvaha, ale možná z ní je opět trochu cítit onen výše naznačený akciocentrismus – tendence trhů dívat se na monetární politiku (likvidita, sazby) podle toho, co krátkodobě a přímo udělá s akciemi a sentimentem. Tj., zapomínání na to, že primárním cílem je v monetární politice inflace (popř. ekonomická aktivita).
Ceny akcií by pak měl určovat zdravý rozum investorů a ne to, zda je více, či méně likvidity. Nebo to, jestli jsou sazby o něco výše, či níže. Pokud by rozhodovala likvidita, je to podobné, jako kdyby někdo třeba jezdil autem šíleným způsobem s argumentem, že má zrovna plnou nádrž.