Jen velmi málo slov má v současné finanční praxi tajemnější nádech než „benchmark“. Agentura Bloomberg jej definuje jako standard, vůči němuž je něco měřeno nebo s čím je porovnáváno, čeština používá velmi neumělý termín etalon. V praxi – zejména té „akciové“ – je za benchmark nejčastěji považován obecně známý a uznávaný index (STOXX 50, S&P 500, FTSE 100 a další), vůči němuž je potom porovnávána výkonnost jednotlivých portfoliomanažerů, respektive jejich portfolií a fondů.
Nadpis tohoto sloupku nebyl vybrán náhodně – dnes naposledy použijeme jako referenci knihu Marka T. Hebnera s názvem Index Funds, The 12-Step Programme. Autor nijak nezakrývá své rozpaky nad nadšením investorů z konceptu aktivní správy portfolia a minulý týden jsme přinesli minimálně dva důkazy, proč se nemusí jednat o tak iracionální názor. Podívejme se tedy na důkaz třetí – benchmarky a jejich užití.
Jako první je citován fakt – který si mnoho investorů možná neuvědomuje – že aktivně spravované fondy nebo jednotlivá portfolia vykazující lepší než průměrné výnosy jsou vždy o poznání riskantnější než benchmark, vůči němuž jsou porovnávána (samozřejmě lze namítnout, že na tuto myšlenku není třeba být atomovým vědcem. Pokud by tato portfolia byla stejné struktury jako benchmark, stěží by dosáhla nadprůměrných výnosů). Jinými slovy, je-li portfolio jakýmkoliv způsobem nadvážené nebo podvážené vůči svému benchmarku, je proti němu také pod-diverzifikované a proto z definice riskantnější. Portfoliomanažer vykazující nadprůměrné výsledky toho tedy musel dosáhnout větší koncentrací peněžních prostředků v několika vybraných titulech, segmentech trhu nebo teritoriích. Tato sázka se mu buďto vyplatí nebo ne – nic to ale nemění na faktu, že jde o sázku výrazně riskantnější než investice do zvoleného benchmarku.
Peter Lynch, legendární manažer fondu Fidelity Magellan, v 80. letech koncentroval 25 % aktiv fondu v zahraničních akciích. Fidelity Magellan tak v uvedeném období výrazně přesáhl výkon indexu S&P 500 – ironií soudu však je, že tyto zahraniční akcie nebyly ani v jednom případě součástí tohoto indexu. Výkonnost P. Lynche tak byla de facto porovnávána vůči špatnému benchmarku – nikoliv vůči mixu zahraničních akcií a indexu S&P 500, ale pouze vůči danému indexu. Pokud by došlo k užití správně postaveného benchmarku, nemůžeme vyloučit výrazně odlišné (potažmo horší) výsledky.
Druhým faktem hovořícím v neprospěch slepé důvěry v benchmarky je nezanedbatelný vliv nastavení vhodného data počátku a konce sledovaného období. Již zmíněný Fidelity Magellan překonával index S&P 500 v období deseti let končících polovinou roku 1995. Pokud by jsme však prodloužili sledované období do poloviny roku 1996, dostali by jsme velmi odlišný obrázek – fond by v uvedených 11 letech nikdy index S&P 500 nepřekonal. To samé platí pro období posledních 2-3 let. Pokud se podíváme na index S&P 500 pro období od 23. srpna 2002 do dneška, dostaneme roční výnosnost (na týdenní bázi) ve výši 8,07 %. Zkrátíme-li toto období na posledních 12 měsíců, dostáváme se na +10,63 % p.a. Pokud se ale podíváme na období od 25. srpna 2000 do dneška, roční výkonnost tohoto indexu prudce klesá až na -7,61 %.
Třetím faktem je můj – samozřejmě zcela subjektivní - názor na užití akciových benchmarků jako takových. Zdravý rozum velí, že spadne-li hodnota Vašeho portfolia o méně než o kolik spadl „benchmark“ a Váš portfoliomanažer se tím ještě chlubí, není to důvod jej pochválit, ale propustit. V konečném gardu jste totiž přišli o peníze – jediným férovým benchmarkem by měla být cena peněz, protože to je v mnoha ohledech druhá nejlepší alternativa investice do akcií (pokud odhlédneme od názoru, že hrát si s akciemi je nesmysl vůbec).
Petr Žabža, Patria Direct
Zdroj: Index Funds, autor Mark T. Hebner