Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Výsledky Apple v F2Q15 (komentář analytika + nová cílová cena a doporučení)

Výsledky Apple v F2Q15 (komentář analytika + nová cílová cena a doporučení)

29.4.2015 18:11
Autor: Branislav Soták, Patria Finance

Společnost Apple zveřejnila své hospodářské výsledky za druhý kvartál hospodářského roku 2015 a Patria přináší pohled analytika na zveřejněná data.

USDm

2Q14

1Q15

2Q15 E

2Q15 A

qoq

yoy

Tržby

45 646

74 599

56 027

58 010

-22%

27%

Provozní zisk

13 593

24 246

16 725

18 278

-25%

34%

EPS adjusted*

1,66

3,06

2,16

2,33

-24%

40%

*diluted, bez jednorázových položek

• Na rekordní F1Q plynule navazuje rekordní F2Q, který jen potvrzuje robustnost probíhajícího produktového cyklu, zejména na méně saturovaných rozvíjejících se trzích v čele s Čínou.

• Navíc se potvrdily dvě domněnky (viz. komentář k F1Q15), které jsou (mimo iPhone 6/plus cyklu) ústřední pro naše investiční doporučení: a) zaznamenali jsme další nárůst profitability, když hrubá marže již v polovině stávajícího produktového cyklu překročila námi avizovaných 40 % (ve F2Q15 40,8 %); b) dočkali jsme se očekávaného navýšení kapitálového programu, které sestává z dodatečných 50 mld. USD na zpětný odkup akcií a 11procentního růstu dividendy. Je tedy nasnadě, že se i komentář k F2Q15 ponese v pozitivním duchu.

• Pokračování pozitivních trendů započatých již ve F4Q14 se startem nového produktového cyklu, jehož alfou a omegou je iPhone 6/plus, je patrné již z výše uvedené tabulky. Meziroční dynamika na top-line úrovni (+27 % yoy, ex-FX dokonce +33 % yoy) je takřka shodná s výtečným F1Q15 (+30 % yoy), na vřelém přijetí nových telefonů se tedy nic nemění.


• Provozní zisk roste ještě rychleji (+34 % yoy), což dokládá již zmíněný nárůst profitability podnikání. Ten je do velké míry odrazem příznivého produktového mixu, když se na tržbách podílejí stále větší mírou nové modely iPhone 6/plus s vyšší marží jak v porovnání se staršími/levnějšími iteracemi přístroje, tak iPadem, jehož prodeje nové modely iPhonu do jisté míry kanibalizují (viz. níže). Druhým faktorem, jenž podporuje profitabilitu podnikání, je zrající produktový cyklus, který má obvykle za následek postupný nárůst hrubé marže s tím, jak je zdokonalován výrobní proces a klesají jednotkové náklady výroby. A konečně, na trhu panovaly obavy, že se sílící dolar podepíše negativně právě na profitabilitě podnikání (zahraniční trhy se podílejí na celkových tržbách již 69 %). Určitý tlak jsme sice zaznamenali, ale nebyl ani zdaleka tak výrazný*, jak se čekalo, načež mohla i hrubá marže překvapit pozitivně.

• Rychlý růst EPS (+40 % yoy) je jen dalším potvrzením potenciálu probíhajícího zpětného odkupu akcií, který v průběhu čtvrtletí mírně akceleroval na 7 mld. USD (po >5 mld. USD ve F1Q15), aby byl pak posléze navýšen.

Nad všemi produktovými kategoriemi ční opět samozřejmě bez problémů iPhone. Těch se prodalo 61,2 mil. kusů (+40 % yoy, tržby dokonce +55 %), přičemž trh počítal s 58 mil. Z výše uvedené závorky (růst tržeb>růst prodejů) je zřejmé, že produktový mix zůstává vychýlen směrem k dražším verzím hardwaru, rozuměj iPhonu 6/plus, což mělo za následek již zmiňovaný nárůst profitability. Průměrná prodejní cena (ASP=659 USD) narostla oproti loňsku (produktový cyklus tažen iPhonem 5S/5C) o 62 USD (+10 % yoy i přes posilující dolar). Regionální struktura růstu v kombinaci se silnějším dolarem (zdražuje iPhone na některých zahraničních trzích) pak poněkud nahlodává tezi o vyšší cenové elasticitě poptávky na rozvíjejících se trzích. Tak třeba, tržby na vybraných rozvíjejících se trzích JV Asie se meziročně více než zdvojnásobily; Kanada, Mexiko, nebo Německo si připsaly >+80 % yoy; z hlediska celkového objemu stěžejní Čína >+70 % yoy**.

• Stále přitom platí, že velká část zákazníků z F2Q15 je u iPhonu nově. Ve srovnání s posledními třemi produktovými cykly (5S/5/4S) si iPhone 6/plus ukousl rovněž největší sousto z tržního podílu Androidu. Prodeje iPhonů tak rostly přibližně 2,5x rychleji než globální trh se smartphony (dle odhadu IDC). Pro upgrade přístroje se přitom doposud rozhodlo jen zhruba 20 % existující instalované základny (služba iTunes registruje přes 800 mil. zákaznických účtů) známé svou loajalitou ke značce. Nynější produktový cyklus je tak nejenom robustní, ale nejspíš i dlouhotrvající, načež by měly upgrady posléze zasáhnout i navazující produktové cykly.

Sérii úspěchů prodloužil i Mac segment. Poté, co si připsal +10 % yoy na prodejích a +2 % yoy na tržbách, překonal globální PC trh již v 35 z posledních 36 kvartálů. Dle odhadu IDC klesl globální trh s PC v 1Q15 meziročně o 7 %. Růst v segmentu se opírá o laptopy v čele s updatovanými modely MacBook Pro a MacBook Air. Na úspěchu se opět výrazně podílí Čína s +31 % yoy.

• Při pohledu na prodeje iPhonů (jmenovitě 6/plus) a laptopů ve srovnání s iPady je nasnadě, že mezi jednotlivými produktovými liniemi dochází k celkem citelné kanibalizaci prodejů. Je to dáno tím, že „rostoucí“ iPhone a „zmenšující se“ MacBook Air jsou stále dokonalejšími substituty iPadu, navíc s univerzálnější funkcionalitou. Opět připomínám, že akcionáře to až natolik trápit nemusí, neboť jak iPhone tak v omezené míře MacBook nesou vyšší hrubou marži než iPad. V podobném duchu se ostatně vyjádřilo i vedení společnosti. Prodeje iPadů tedy klesaly již pátým kvartálem v řadě, tentokrát o 23 % yoy na 12,6 mil. kusů oproti tržnímu konsenzu na úrovni 13,9 mil. kusů. Tržby z prodeje iPadů klesly dokonce až o 29 % yoy, což naznačuje, že produktový mix se v tomto případě vychyluje spíše směrem k levnějším verzím hardwaru (např. starší verze iPadů, nebo iPad mini), přičemž ke kanibalizaci dochází především na high-end konci produktové linie, kde se už cena iPadů blíží ceně nižších verzí iPhonu 6 (nebo iPhonu 5S). Koncová poptávka dosáhla úrovně 13,7 mil. kusů, zatímco objem zásob v distribučním řetězci klesl o 1,1 mil. kusů.

• Několik doplňujících poznámek k produktovým liniím: a) iPad si na domácím trhu v USA drží 40% podíl nových kupců, jež si ho pořizují poprvé, v Číně je to dokonce 70%, a je tedy nejspíš daleko od plné saturace poptávky; b) rozdílná dynamika vývoje Mac vs iPad učinila z Maců druhý největší segment co do objemu tržeb; c) na třetí místo iPadů se pomalu ale jistě dotahuje segment služeb (iTunes, App Store, iCloud, iBooks, Apple Pay, atd.), jenž zvýšil ve F2Q15 tržby meziročně o 9 %.

• Jak již bylo zmíněno výše, profitabilita měřená hrubou marží pohodlně předčila očekávání (jak tržní, tak samotné společnosti -> 39,5 %). Hrubá marže vzrostla oproti F1Q15 i přes negativní vliv dolaru (-100 bps) v souhrnu o 90 bps na 40,8 %.

Výhled pro F3Q15 počítá s tržbami v rozmezí 46-48 mld. USD (kons. 47 mld. USD) a hrubou marží na úrovni 38,5-39,5 % (kons. 39 %), čili přesně v souladu s tržním očekáváním.


• Mimo nepříznivých měnových vlivů by měly na hrubou marži mezikvartálně tlačit i (pro někoho překvapivě) hodinky Apple Watch, které se co do hrubé marže nyní pohybují pod korporátním průměrem. Toto zjištění ovšem není nikterak překvapivé, když si uvědomíme, že všechny nové produktové linie začínaly u Applu na podobné startovací čáře, načež se jejich hrubá marže postupně zlepšovala dále v produktovém cyklu. Nicméně, v této fázi prodeje poptávka prozatím daleko převyšuje nabídku, což je jistě povzbudivá zpráva***. Připomínám, že v projekcích pro FY15 v této chvíli počítáme s cca 7 mil. prodaných hodinek Apple Watch s ASP (average selling price) na úrovni cca 350 USD. Takhle definovaná produktová kategorie by pro Apple představovala jen zhruba 1 % celkových tržeb, prozatím se tedy držíme při zemi.

Růst tržeb a rostoucí profitabilita společnosti nacházejí hlasitou odezvu v generovaném cash flow, na něhož navazuje kapitálová politika společnosti. Provozní cash flow dosáhl výše 19,1 mld. USD! Prostřednictvím dividend (2,7 mld. USD) a zpětného odkupu akcií (cca 7 mld. USD) bylo akcionářům vyplaceno 10 mld. USD! Přesto společnost ukončila F2Q15 s rekordními hrubými hotovostními zůstatky na úrovni 194 mld. USD (33 USD na akcii gross, +16 mld. USD qoq)!!! Stejně jako ve F1Q15 jde opět o přímo brutální čísla, i po odečtení dluhu dosahuje čistá hotovost 150 mld. USD (+5 mld. USD qoq). Objem čisté hotovosti v uplynulých třech letech dále roste i přes výplatu dividend a zpětný odkup akcií o souhrnném objemu 113 mld. USD!

• Z původně schváleného kapitálového plánu bylo tedy do konce F2Q15 použito cca 113 mld. USD (z celkově schváleného objemu 130 mld. USD, z toho 90 mld. USD na zpětný odkup akcií), z toho 80 mld. USD na zpětný odkup akcií. Schválený program zpětného odkupu akcií byl téměř vyčerpán (zůstalo v něm posledních 10 mld. USD). Vzhledem ke generovanému cash flow, hotovostní pozici a převládajícím příznivým kreditním podmínkám**** tak naše i tržní očekávání postupně levitovala k navýšení kapitálového programu.


• Apple ani v tomto ohledu nezklamal. Čtvrtletní dividenda byla navýšena o 11 % na 0,52 USD/akcii (DY 1,6 %), což znamená, že do března 2017 (termín platnosti nově schváleného programu) bude akcionářům navráceno přes dividendy o 20 mld. USD více. Navýšen byl dle očekávání i program zpětného odkupu akcií, a to o 50 mld. USD. Dostupný arzenál tak nyní čítá 60 mld. USD (nových 50 + starých 10), což by při aktuální ceně akcií (cca 131 USD) stačilo Applu k odkupu zhruba 8 % emitovaných akcií s odpovídajícím nárůstem EPS (+9 %, ceteris paribus). Celkově tak již má (nyní 5letý) kapitálový plán, jehož realizace započala v roce 2012, hodnotu 200 mld. USD (140 mld. USD na zpětný odkup akcií, 60 mld. USD na dividendách)!!! Revidovaný by měl být v dubnu 2016.

Výsledky (především růst tržeb, profitability a nový kapitálový plán) vnímáme pozitivně. Akcie zůstávají v seznamu DIP, doporučení koupit. Cílovou cenu zvyšujeme o 13 % na 152 USD. Budeme-li uvažovat plnou realizaci zpětného odkupu akcií při současné ceně akcií (rizikem je finální realizovaná průměrná cena odkupu), přičemž se společnost rozhodne pro obdobný mix financování jako doposud (tj. zhruba polovina odkupů financována emisí dluhu), posune se naše modelová cílová cena ještě o 5 % výše na úroveň 160 USD.

*ve F2Q15 stlačil dolar hrubou marži o 100 bps níže, tj. po odečtení měnových vlivů by hrubá marže atakovala hladinu 42 %! Tlak na marži ze strany dolaru by měl pokračovat i ve F3Q15, tentokrát by dle Applu mělo jít o zhruba -40 bps, což je zhruba v souladu s tržním očekáváním. Měnové tlaky na marži částečně kompenzuje příznivý produktový mix. Působí zde ovšem i další faktor, který je v hardwarovém světě u Applu zcela ojedinělý. Společnost dokáže do jisté míry kompenzovat negativní měnové vlivy kombinací cenové politiky a tlaku na sub-dodavatele. Navíc, s blížícím se „S“ produktovým cyklem by se měla dále citelně vylepšit i nákladová struktura výroby.
**co do tržeb, Čína dokonce poprvé předstihla domácí trh v USA, i když je to do velké míry zásluha čínského Nového Roku.
***dle některých odhadů se jen za první den prodeje limitovaného na domácí trh v USA prodalo zhruba 1 mil. Apple Watch, což by bylo víc než zařízení s OS Android Wear prodaná za celý loňský rok!
****výnosy amerických státních dluhopisů se drží kolem 2 % (10Y), čímž jsou náklady dluhového financování (dokonce i bez daňového štítu) o poznání nižší než CoE. Rostoucí podíl dluhu na celkovém financování tudíž snižuje i celkové WACC, což zase ovlivňuje valuaci generovaného cash flow. Posledně upsaný dluhopis Applu se např. již nyní obchoduje na sekundárním trhu s prémií vůči své nominální hodnotě. Apple se při svém zpětném odkupu akcií spoléhá do velké míry na dluhové financování, neboť drtivá většina hotovosti je na zahraničních účtech, a tedy by při případné repatriaci do země korporátního domicilu podléhala dodatečnému zdanění.


Čtěte více:

Mastercard v 1Q15 - čistý příjem vzorstl o 24 %; akcie +1,63 % v pre-marketu
29.4.2015 14:11
Mastercard v 1Q15 hlásí zisk na jednu akcii (dil. EPS GAAP) ve výši 89...
Americká ekonomika nepříjemně překvapila - v prvním kvartále skoro zastavila
29.4.2015 14:46
Růst amerického HDP nepříjemně překvapil už koncem loňského roku, kdy ...
Summary: Twitter, Time Warner, Mastercard, Volkswagen, ABB
29.4.2015 17:41
Evropa:Britská banka Barclays v 1Q meziročně zvýšila své jádrové tržb...

Váš názor
Na tomto místě můžete zahájit diskusi. Zatím nebyl zadán žádný názor. Do diskuse mohou přispívat pouze přihlášení uživatelé (Přihlásit). Pokud nemáte účet, na který byste se mohli přihlásit, registrujte se zde.
Aktuální komentáře
13.12.2017
22:03Wall Street zakončila po Fedu nerozhodně, Caterpillar +4 %
20:23Janet Yellenová se loučí zvýšením sazeb Fedu. Dolar nad 1,1800 EURUSD
18:05Goldman prudce zvyšuje doporučení u učebnicového propadáku. Co se děje?
17:12Polský plán s Unipetrolem vytahoval Prahu do zeleného
17:07O2 odsouhlasila další dva roky zpětného odkupu vlastních akcií
16:24Dolaru pokazila vyčkávání na Fed nižší inflace  
15:21Unipetrol u historických maxim. Je správný čas na nabídku PKN a prodej akcií?  
14:47Jádrová inflace slábne. Zvýší pochybnosti Fedu?
14:32Prezident jmenoval menšinovou vládu Andreje Babiše
14:18STING investiční fond s proměnným základním kapitálem, a.s.: Oznámení ohledně delistace investičních akcií
13:36Google je v Číně blokován. Centrum umělé inteligence tam ale otevře
11:47Jak nespravovat a neinvestovat státní peníze
11:16Rekordní měsíc Škody Auto táhly prodeje v Číně a východní Evropě
10:33Yellenová naposledy - dolar se připravuje na vyšší sazby  
9:15Rozbřesk: Čeká se na další růst sazeb Fedu a poslední vystoupení Janet Yellenové
8:58Evropské futures nerozhodné, čeká se na výsledek jednání Fedu  
8:33PKN Orlen chce získat nejméně 90 % v Unipetrolu. Nabízí 380 korun za akcii
6:31Fed, sazby a očekávání trhů. Situace se opakuje, říká Fidelity
12.12.2017
22:02Technologickému sektoru se dnes nedařilo
18:18Evropa má skrytého technologického šampiona, vydělává až moc

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Denní kalendář hlavních událostí
ČasUdálost
3:00Čína - Maloobchodní tržby, y/y
3:00Čína - Průmyslová výroba, y/y
9:30DE - PMI v průmyslu
10:00CZ - Běžný účet, mld. Kč
10:00EMU - PMI v průmyslu
10:30UK - Maloobchodní tržby vč. PHM, y/y
13:00UK - Jednání BoE, základní sazba
13:45EMU - Jednání ECB, základní sazba
14:30USA - Maloobchodní tržby, m/m
14:30USA - Nové žádosti o dávky v nezam.
15:45USA - PMI v průmyslu (Markit)