V minulých článcích jsme popsali hlavní determinanty P/E poměru (výplatní poměr POR, růst zisků g, a požadovaná míra návratnosti r - riziko dané akcie) a ukázali jsme některé příklady jeho užití (odvození rizikové prémie, která je zabudována v cenách akcií, či odvození předpokládaného růstu, který je zabudován v cenách akcií).
V posledním pokračování na toto téma se zaměřme detailněji na to, nakolik se v praxi dá usoudit, zda je určité P/E pozorované u dané akcie, či trhu přiměřené. Následující graf ukazuje změnu P/E v závislosti na odhadované míře růstu zisků a požadované míře návratnosti - rizikovosti akcie (počítáme pouze se systematickým rizikem, použili jsme tři různé bety: 0,8 - pohyby akcií společnosti jsou menší než pohyby celého trhu; 1 - akcie se pohybuje stejně jako celý trh; 1,2 - fluktuace společnosti je vyšší než fluktuace celého trhu).
Velikost P/E v závislosti na míře růstu a riziku
Zdroj: Patria Finance
Graf shrnuje dříve uvedené závěry – P/E roste s poklesem rizikovosti a se zvyšujícím se předpokládaným růstem. Důležitý je ale rozsah výsledných P/E v závislosti na relativně malém intervalu vstupních hodnot rizikovosti a růstu – např. při nejnižší míře rizika (beta = 0,8) a při očekávaném růstu 6 % dosahuje P/E hodnoty 83,33. Na druhém konci stojí P/E rovno 17,24 - při nejnižším očekávaném růstu firmy 3 % a nejvyšším riziku (beta 1,2). Co se týče posuzování agregovaného P/E na trhu (tj. beta rovno 1) jsou v závislosti na odhadovaném růstu hodnoty P/E od 20 (růst 3%) do 50 (růst 6%).
Výše uvedené tak názorně ukazuje, že přesné odvození „správného P/E“ je iluzí – kdo může např. s jistotou říci, že průměrný dlouhodobý nominální růst bude 4,5% p.a., nebo 6% p.a. (např. bude-li inflace 2, nebo 3%, nebo bude-li reálný růst 2,5, nebo 3%)? V praxi lze hovořit pouze o větší, či menší pravděpodobnosti toho, že dané P/E je zhruba v souladu s určitou vnitřní hodnotou akcie, či trhu. Ale i tato pravděpodobnost je měřena pouze historickou zkušeností (tj. např. naší historickou zkušeností s tím, jaký byl růst ekonomiky, či zisků společností) kombinovanou s odhady zakládajícími se na teoretických úvahách (a zde jistě existuje obrovský prostor pro rozdílné individuální názory v závislosti na tom, jaké ekonomické principy připadají danému investorovi jako nejrelevantnější).
Větší vypovídací hodnotu může mít tento násobek při relativním porovnání akcií - P/E společnosti lze porovnávat se stejným ukazatelem pro jiné společnosti v sektoru, průměrem sektoru, popř. P/E pro trh jako celek (P/E společností z různých oborů se samozřejmě může výrazně odlišovat právě díky rozdílnému profilu růstu a rizikovosti). Např. rychle rostoucí technologické společností mají zpravidla vysoké P/E díky vysokému předpokládanému růstu (často se obchodují na P/E přesahujícím 40, nebo zhruba dvojnásobku P/E celého trhu). Opak obecně platí např. pro společnosti sektoru veřejných služeb, těžební průmysl apod. Ale i při porovnání tohoto ukazatele v rámci jednoho odvětví je potřeba vysoká opatrnost – místo unáhlených závěrů o nadhodnocení, či podhodnocení určité společnosti relativně k ostatním spíše doporučujeme vycházet z předpokladu, že trh má dobrý důvod pro to, aby se daná společnost lišila svým P/E od ostatních. Poté postupnou detailní analýzou tento předpoklad potvrdit, či vyvrátit.
Jitka Oppitzová, Jiří Soustružník
Předchozí části ze série naleznete zde:
P/E – několik příkladů jeho užití a interpretace
P/E poměr – je akcie, či trh správně oceněn?