V předchozím článku jsme se zabývali rizikovostí petrochemických společností na středoevropských a západoevropských trzích s cílem ukázat, zda je předpoklad vyšší rizikovosti akcií středoevropského regionu reálný a zda by měli investoři u těchto akcií vyžadovat vyšší prémii za riziko. Došli jsme k závěru, že došlo ke konvergenci volatility akcií v obou regionech, a to ale především kvůli růstu rizikovosti západoevropských společností. Nikoliv tedy díky snižující se rizikovosti středoevropských petrochemických titulů.
Nyní se zaměříme na bankovní sektor v obou regionech. Následující graf popisuje vývoj anualizované volatility denních výnosů středoevropských bank (je-li např. rovna 50 %, je za předpokladu normálního rozdělení 67 % pravděpodobnost, že za rok bude cena akcie v rozmezí +/- 50 % od její současné ceny.
Zdroj: Patria Finance, Bloomberg
Na začátku roku 1996 byla nejrizikovější investicí polská banka BPH s volatilitou 51,4 %, nejnižší volatilitu vykazovaly akcie Komerční banky (20 %), ta však výrazně rostla až do druhé poloviny roku 1999, kdy přesáhla hodnotu 80 %. Zhruba v té době volatilita všech titulů kulminovala, poté klesala a konvergovala, od poloviny roku 2001 se pohybuje zhruba v rozmezí 30 až 40 %. Rizikovost akcií KB poklesla do února 2003 na hodnotu 35,3 %, nicméně je stále nejrizikovějším titulem, následuje maďarská OTP s volatilitou jen o málo nižší (35 %). Volatilita BPH Bank dosahovala 33,8 % a nejméně riziková je akcie polské Pekao Bank (31,5 %).
Obecně lze tedy vypozorovat rostoucí trend volatility všech středoevropských bank do poloviny roku 1999, kdy nastává obrat a volatilita klesá a u jednotlivých titulů konverguje.
Následující graf zobrazuje vývoj rizikovosti některých západoevropských bank.
Zdroj: Patria Finance, Bloomberg
V západní Evropě měla zpočátku volatilita všech bankovních titulů podobný vývoj – mírný pokles na začátku období, poté nárůst do poloviny roku 1999 (stejně jako u regionálních titulů), nastává obrat a volatilita klesá do poloviny roku 2001, kdy ale začíná opět růst. Na rozdíl od středoevropského regionu tedy volatilita západoevropských titulů za poslední zhruba rok poměrně prudce roste, kdežto ve střední Evropě spíše stagnuje.
Na konci období, tj. v únoru 2003, je nejrizikovější investicí akcie HVB s volatilitou 65%, ostatní dvě banky – Deutsche Bank a Societe Generale – mají volatilitu vyšší než 50 %.
Porovnáním obou regionů tedy zjistíme, že zatímco ve střední Evropě po období růstu volatilita poklesla zpět na úroveň, na které byla na začátku období, západoevropské banky mají na konci období rizikovost skoro dvojnásobnou oproti roku 1996. V současné době se tak, minimálně ex-post, zdají být méně rizikové investice do bankovních titulů ve středoevropském regionu, které mají volatilitu mezi 30 a 40 %, ve srovnání s volatilitou bank na západoevropských trzích, která, jak bylo řečeno výše, dosahuje 50 až 65 %.
V tomto odvětví tak neplatí obecný názor, že akcie na rozvíjejících se trzích jsou rizikovější a vyžadují tak větší diskont, než porovnatelné společnosti na rozvinutých trzích (doba sledování by měla být v tomto případě dostatečně dlouhá na to, aby byl eliminován vliv rozdílu mezi očekáváním a realitou). Na základě výše uvedeného by měl platit opak. Banky v regionu by se tak měly obchodovat na vyšších valuačních násobcích (nejobvyklejší u bank je P/BV) nejenom kvůli obecně lepším perspektivám jejich růstu a ziskovosti, ale také kvůli nižší rizikovosti.
Jiří Soustružník, Jitka Oppitzová
Poznámka: jde o opakovaný komentář, první část naleznete ZDE