Němci zůstávají ve své kritice uvolněné monetární politiky už roky neměnní. Z určitého pohledu má jejich kritika dokonce i reálný základ, i když podle mého názoru hodně stojí i na dnes málo relevantních výmarských zkušenostech. V čem ten reálný základ spočívá? Mimo jiné v trhu nemovitostí. Následující grafy ukazují žlutou křivkou střednědobý a dlouhodobý vývoj cen nemovitostí. Po desetileté korekci začínající v roce 1995 přišel znatelný boom. To samo o sobě ale neznamená, že by se vytvořila bublina (a bylo třeba monetárně brzdit).
Commerzbank se proto pokusila o odhad jakýchsi férových cen nemovitostí a jeho vývoj je v grafu vyznačen černě. Tato férová hodnota je odhadována na základě vývoje reálných příjmů, stavebních nákladů, sazeb, nezaměstnanosti a podílu lidí v produktivním věku na celkové populaci. A i ona znatelně roste, což mírní obavy z toho, že by boom skutečných cen nemovitostí automaticky znamenal nafukování nezvladatelné bubliny. Nicméně zhruba od roku 2014 se ceny dostávají nad svou férovou úroveň a nyní jsou cca 10 % nad ní:
Nezaměstnanost je v Německu nízko, ekonomika není daleko od potenciálu, trh nemovitostí má tendenci k přehřívání. Pokud tedy Němci vezmou v úvahu pouze svou situaci, je pochopitelné, že se jim uvolněná politika ECB nelíbí. Problém je samozřejmě v tom, že periferie je na tom hodně rozdílně a uvolněné monetární podmínky potřebuje jako sůl (pokud tedy nevěříme v nějakou perverzní formu kreativní destrukce).
Tím se dostávám k následujícímu grafu, který by měl mít na stěně snad každý nadšený zastánce eura. Červeně ukazuje „ideální“ sazby pro periferii odhadnuté na základě Taylorova pravidla, modře ideální sazby pro jádro (tudíž hlavně pro Německo) a černě sazby skutečné. Je zřejmé, že podobné monetární tenze mezi periferií a Německem nejsou ničím novým, naopak představují spíše standard. Před krizí přitom vypadala situace opačně než nyní - Německu se hodily sazby nižší. A ECB mu je také bez výhrad doručila.
Zdroj: MacroMarketMusings
Když tedy Němci nyní neustále hovoří o nezodpovědné periferii, mají trochu krátkou paměť. Nevybavuje se mi, že bych před krizí slyšel nějaké hlasité německé protesty proti nízkým sazbám, které příliš živí boom a bubliny (na periferii). Německo do ekonomických úvah moc rádo míchá morálku, ale mělo by přimíchat i trochu delší ekonomickou paměť. Včetně vzpomínek na ony příliš nízké předkrizové sazby a příliv německých úspor na periferii financující německé exporty a pracovní místa. A celkovým problémem není konkrétní politika ECB, ale území, které spravuje. Cykly v něm jsou totiž stále rozházené, jeden potřebuje dietu, druhý je podvyživený a oběma prostě vyhovět nejde.