Výnosy rostou moc rychle, co na to Fed? Akcie se sbírají po propadu

Dluhopisový trh, hlavně ten americký, se naplno stal středobodem dění na finančních trzích. Nárůst výnosů není nový fenomén, trvá už půl roku. Tempo však začíná být varovné, na což včerejšek rázně upozornil. Spolu s tím zintenzivněl výprodej akcií s vysokými valuacemi či stojícími na růstu budoucích peněžních toků, pod tlak se dostalo zlato i průmyslové kovy. Dolaru naopak taková situace vyhovuje.

Dnes dopoledne se trhy vzpamatovávají. Výnosy se vracejí níž a americký desetiletý klesá na 1,48 procenta. Citelně se snižují i výnosy v Evropě. Evropské akcie se snaží setřásat úvodní ztráty inspirované Amerikou. Stoxx Europe 600 je nyní 0,4 pct v záporu a americké akciové futures těsně v plusu. Eurodolar mezitím dál klesá a kurz se dostává pod 1,2130.

I přes toto uklidnění zůstává zásadní otázkou, co hledat za nárůstem výnosů a jaký další vývoj očekávat. Faktorů je podle nás hned několik a nedá se vše zdůvodnit jen nárůstem inflačních očekávání. To je sice významné, ale v posledních dnech o něj moc nejde. Rozdíl mezi běžným nominálním výnosem a výnosem inflačně zajištěných dluhopisů totiž klesá, což naopak naznačuje, že trh začal svůj inflační výhled krotit.

Důležitým faktorem jsou sázky na růst sazeb Fedu. V jeho prognóze pro nejbližší roky nic takového sice nenajdeme, ale na trhu se evidentně spekuluje na zvedání sazeb v příštím a přespříštím roce. Celkově jsou ve Fed funds futures skoro tři zvýšení a tato očekávání se pak promítají i do delších tržních výnosů.

Jeden z důvodů urychlujících stoupající výnosy je třeba hledat i na hypotéčním trhu a MBS (americká obdoba HZL), v tzv. convexity hedgingu. Když spolu s výnosy stoupají sazby hypoték, logicky klesá zájem o refinancování. Investoři pak ale méně profitují z rostoucích výnosů a roste jim durace. Aby ji srazili, prodávají dlouhé státní dluhopisy, čímž nárůst výnosů dál umocní.

A pak tu máme faktor specifický pro včerejší dění. Aukce 7letého amerického dluhopisů sice byla více než dvakrát přeupsána, ale to není mnoho - převis poptávky byl rekordně nízký. Výnos 5 letého benchmarku narostl nad psychologických 0,75 procenta a strhl tak další poměrně masivní prodeje bondů.

Co se týče dalšího vývoje, jako klíčová se jeví opět pozice Fedu. Ten si stojí za nízkými sazbami, přičemž předseda Powell tento týden naznačil, že k jejich změně zřejmě nedojde ještě tři roky. Zároveň ale bankéři z Fedu v posledních komentářích poněkud bagatelizovali vývoj na delším konci křivky, když projevovali spíše spokojenost, jak se do výnosů promítá optimismus o ekonomice. To se podle nás zřejmě změní - tempo růstu výnosů nebude vyhovovat ani Fedu.

Podle našeho názoru se Fed neozve hned. Po posledních komentářích by to byl příliš rychlý obrat a asi by nebylo moudré hned reagovat na jeden prudší pohyb způsobený i přechodnými faktory. Ovšem až jejich vliv vyprchá, bude třeba zhodnotit sílu trendu a případně zasáhnout. Jako začátek se nabízí důrazné připomenutí, že Fed stále výrazně nakupuje MBS a v případě problémů může zajít dál. A stejnou možnost má samozřejmě i na státních dluhopisech.

Domníváme se, že se trh možná i s přispěním Fedu na čas uklidní. Inflační očekávání i sázky na rychlý hospodářský růst už poměrně dost narostly a nemohou příliš přestřelovat. Nebezpečí však vnímáme hlavně ze strany nového fenoménu nižšího zájmu o státní dluhopisy. Pokud by se ukázalo, že trh není připraven vstřebat nálož nových emisí a žádá si kvůli předpokládané inflaci ještě podstatně vyšší výnos, zřejmě by Fed musel posílit svou pozici klíčového investora a kupovat ještě víc.