V důsledku pandemie COVID-19 se zhroutila produkce, a tak si mnozí kladou otázku, kam až lze na podporu ekonomiky napnout měnovou politiku. Pro Federální rezervní systém USA zřejmě představují účinnou mez záporné úrokové sazby, nejen proto, že je taková politika technicky neproveditelná, ale i proto, že by byla politicky nepřijatelná. Přesto se zdá, že pro Evropskou centrální banku (ECB) a její protějšky v Británii (BOE) a Japonsku (BOJ) žádná mez neexistuje.
ECB už dávno srazila sazby do záporné oblasti a guvernér BOE Andrew Bailey údajně tuto možnost „velice pečlivě zvažuje“ pro Spojené království. Taktéž guvernér BOJ Haruhiko Kuroda sice považuje současný politický mix BOJ za odpovídající současným podmínkám, ale nevyloučil další měnové uvolnění ani posílení nákupů aktiv.
Je otázkou, zda dává smysl kráčet dál po stezce extrémní měnové politiky. Proslulý slib bývalého prezidenta ECB Maria Draghiho, že na podporu eura udělá, „cokoli bude zapotřebí,“ se teď stal mantrou všech tvůrců politik zápasících se současnou krizí. Nebylo by ale lepší tento závazek splnit rozšířením fiskální politiky? Budeme-li parafrázovat předsedu Fedu Jeroma Powella, centrální banky mají výpůjční, ne kupní sílu – a zapotřebí jsou výdaje, tedy kupní síla.
Za současné krize je nezbytné, aby se peníze co nejrychleji dostaly k těm, kdo je nejvíc potřebují. V mnoha zemích je rekordně vysoká nezaměstnanost – ve Spojených státech jen v dubnu přišlo o práci víc než 20 milionů osob, což v USA zvedlo nezaměstnanost na 14,7 % a nasměrovalo ji k dosažení 20-25 % během letošního roku. Za těchto podmínek potřebují USA a většina ostatních zemí rozsáhlý, vytrvalý záběr fiskální politiky, uskutečněný v koordinaci s měnovou politikou. Bez něj bude mnohem pravděpodobnější vleklá recese a nebetyčná dlouhodobá nezaměstnanost.
Fiskální expanze by měla mít dva prvořadé cíle. Zaprvé musí pomoci jednotlivcům, domácnostem a firmám přestát krizi. V tomto ohledu jsou fiskální opatření zavedená v USA a dalších vyspělých ekonomikách trefou do černého. Kongres USA koncem března schválil stimulační balík ve výši dvou bilionů dolarů na podporu domácností, firem a poskytovatelů zdravotní péče a demokraté teď ve Sněmovně reprezentantů schválili další balík navrhující dodatečné výdaje ve výši tří bilionů dolarů.
V Evropské unii byla zase pozastavena rozpočtová pravidla, což vládám členských států umožňuje uskutečňovat ambicióznější diskreční fiskální opatření, od zvýšení výdajů a odlehčování daní po podporu mzdových výdajů a subvence pro malé a střední podniky.
Druhým cílem fiskální expanze je podporou domácí poptávky uvést do pohybu ekonomické oživení. Tady bohužel aktuální nabídka politik selhává a vzniká riziko, že zopakujeme chybu, kterou jsme udělali po globální finanční krizi roku 2008, kdy byla příliš brzy odstavena fiskální stimulace.
Stavět stimulaci poptávky na fiskální politice bylo tehdy prohlášeno za politicky neschůdné. Přestože byl pokles stále pokládán za natolik rozsáhlý, aby ospravedlnil mimořádně uvolněné měnové politiky, politický establishment v USA, Británii a velké části Evropy se sjednotil kolem fiskální přísnosti. Zotavení tím zadusil už v kolébce a připravil půdu pro vzestup nerovnosti a sociální nespokojenosti.
Tentokrát významné centrální banky v tichosti naléhají na „dodatečnou fiskální podporu“, aby se „předešlo dlouhodobé ekonomické újmě“ a dospělo k „silnějšímu zotavení“. Taková podpora je také potřebná ke zmírnění tlaku na centrální banky. Existují přitom dobré důvody k tomu, nepouštět se cestou ještě vyhrocenější měnové politiky.
V prvé řadě mají extrémní měnové politiky tendenci omezovat prostor pro budoucí politické signály a snižovat účinnost úrokových sazeb, které jsou za běžných podmínek mocným nástrojem k ovlivňování produkce a zaměstnanosti. Zadruhé by mohly zjitřit zranitelná místa, která ohrožovala světovou ekonomiku už před pandemií, především hromadění dluhu, nevhodnou alokaci úvěrů a přebytečnou likviditu v podnikovém sektoru (kde má příliš mnoho firem problematické bilance).
Tyto obavy vedou ke třetímu bodu: další uvolňování úvěrových podmínek a rozšiřování úvěrových programů s veřejnou podporou by mohlo podstrčit víc dluhu firmám, které nejsou v takovém postavení, aby jej dokázaly proměnit v hodnotu. Uměle by byla držena při životě krachující firemní „zombie“. I kdyby taková opatření aktuálně zachránila pracovní místa, neznamená to, že se jedná o nejefektivnější využití finančních zdrojů. Jako výstražný příběh tu slouží japonská „ztracená dekáda“. Čím déle firemní zombie vrávorají, tím větší budou ztráty, až se nakonec zhroutí.
Konečně, spoléháním na měnovou politiku, když by byla vhodnější politika fiskální, vzniká riziko, že dojde k posílení nadměrného příklonu investorů k likviditě, čímž se prohloubí past likvidity. Netřeba říkat, že extrémní měnové politiky mohou vyvolávat extrémní a nečekané důsledky. Nekonvenční měnová politika se už sice dnes stala normou, přesto si stále nejsme zcela jisti, jak funguje či jak se promítá do očekávání a chování lidí.
Ovšemže, jestliže je omezený prostor pro měnovou politiku, je zúžený prostor i pro fiskální politiku. Současný nouzový stav a hrozba hluboké recese (či dokonce deprese) však pobízí k odvážným, „nekonvenčním“ fiskálním politikám podporovaným dalšími nástroji, jako jsou například Evropský fond pro zotavení, jejž nedávno navrhly Francie a Německo, a inovativní instrumenty kapitálového trhu, třeba věčné dluhopisy, jež byly pro EU rovněž navrženy.
Mimořádné časy vyžadují mimořádná opatření. Musíme se vyvarovat opakování chyby, jíž jsme se dopustili v roce 2010, když vlády prudce sešláply brzdy fiskální politiky a zároveň nechaly naplno běžet motor měnové politiky. Teď je víc než když dřív nezbytné zabránit dalšímu prohlubování stávajících nerovností. K tomuto cíli nás může posunout jedině fiskální politika.
Autorka textu: Paola Subacchi, profesorka mezinárodní ekonomie v Institutu globální politiky při Koleji královny Marie Londýnské univerzity, vydala naposledy knihu The Cost of Free Money.
Copyright: Project Syndicate, 2020.
www.project-syndicate.org