Měnová politika Evropské centrální banky prošla během pandemie zvláštní proměnou. Celkový přístup banky jako by se řídil něčím jiným než cílem stability cen, což naznačuje, že přijala nový mandát, aniž by to veřejně ohlásila.
Od počátku krize covidu-19 se ECB daří zužovat rozdíl mezi výpůjčními náklady severních a jižních členských států a severo-jižní spread výnosů se tak posouvá na historická minima. Evropa pohlédla do tváře řadě hrozeb pro svou jednotu (od administrativy Donalda Trumpa, přes revanšistický Kreml Vladimira Putina, po čím dál průbojnější Čínu a populisty domácí provenience), a tak tvůrci politik v zásadě přijali „zužování spreadů“ jako nový mandát.
Prezidentka ECB Christine Lagardeová a její kolegové si zřejmě uvědomují, že nejdůležitější metou, o jejíž dosažení může instituce jako ECB v tomto mezním okamžiku usilovat, je zajištění evropské jednoty a solidarity. Ač to patrně nikdo v bance nepřizná, není mnoho pochyb o tom, že teď drží spready dole.
Spready na uzdě
Prostřednictvím nákupů obrovských objemů dluhopisů od periferních členských států v rámci politiky kvantitativního uvolňování a Programu mimořádných pandemických nákupů (PEPP) posiluje ECB na trhu poptávku po rizikovějších dluhopisech. Výnosy desetiletých suverénních dluhopisů vydaných Portugalskem a Španělskem se v důsledku toho propadly pod nulu a výnosy italských dluhopisů klesly na nejnižší úroveň za deset let.
Lagardeové vůdčí tým má víc úspěchů v zužování severo-jižního rozpětí úrokových sazeb než v plnění mandátu ECB na poli cenové stability, vymezeného roční inflací „mírně pod 2 %“. To je snad odrazem uznání Rady guvernérů ECB, že bez silnější fiskální stimulace je inflační cíl nedosažitelný.
Samozřejmě že i pokud ECB s ohledem na inflační cíl přijala přístup založený na otázce „k čemu je to dobré?“, nevysvětluje to její vytrvalé odmítání snížit diskontní sazbu také tváří v tvář jednomu z největších šoků pro ekonomickou aktivitu, co paměť sahá. Na posledním zasedání Rady guvernérů odmítla snížit diskontní sazbu z -0,5 %, čímž vyvolala účinek kontraproduktivního zvýšení měr. Ve výsledku tento přístup vymrštil euro na nejvyšší hladiny od roku 2018 a během teď už čtvrtého měsíce nepřetržitě klesajících cen zapříčinil ještě hlubší pokles inflace eurozóny oproti cíli ECB.
Nevyřčený důvod této strategie je nad slunce jasný: ECB se zaměřuje na zlepšování podmínek pro banky v periferních zemích eurozóny a má za to, že snížení diskontní sazby by zhoršilo problémy těchto bank. Navzdory podstatným zlepšením jejich finančního zdraví se banky v periferních zemích nadále silně obávají důsledků současné krize. Tento problém by se ale měl sám vyřešit, jak se budou ekonomiky na jihu zotavovat.
No a co?
Prozíravou reakcí na to, že ECB zanedbává svůj inflační mandát, je tedy prozatím si říct: „No a co?“ Zužování spreadů výnosů mezi severem a jihem je pro přežití a budoucí prosperitu Evropy mnohem důležitější než pár rysek na indexu cen.
Ostatně stačí se podívat na výsledky. Nový mandát, jenž se neodvažuje vyslovit své jméno, už předešel rozpadu eura v důsledku pandemie – možnosti, jíž se zkraje mnozí obávali. Usadil eurozónu na skálopevný základ a v poslední chvíli před druhou vlnou nákazy prohloubil evropskou finanční integraci a solidaritu (což posiluje přitažlivost dluhopisů nejslabších členů pro mezinárodní investory).
Politiky zužování spreadů byly možná nejdůležitějšími kroky uskutečněnými na zasedání rady guvernérů minulý týden, kdy zahájila čerstvé kolo stimulace příslibem nákupu dluhopisů za dalších 500 miliard eur prostřednictvím rozšíření PEPP z 1,35 bilionu na 1,85 bilionu eur. Ve stejnou dobu, kdy odklání pozornost od inflačního cíle, jedná ECB s pevným záměrem, co se týče stability spreadů.
Úloha samotné Lagardeové v novém směřování ECB je poněkud nejednoznačná. V březnu na tiskové konferenci ECB poznamenala, že není úkolem banky zužovat mezeru ve výpůjčních nákladech mezi silnějšími a slabšími ekonomikami eurozóny. Její komentář však na trzích s dluhopisy vyvolal prodeje, což hlavního ekonoma ECB Philipa Lanea přimělo obtelefonovat přední finanční instituce, aby se ujistil, zda nedochází k nedorozumění ohledně politiky ECB.
Současný postoj Lagardeové se od toho, co vyslovila na počátku roku, značně liší. Vyznívá mnohem méně jako její březnový přístup, ba zní spíš jako francouzský prezident Emmanuel Macron, pro něhož je podpora periferních zemí a severo-jižní integrace odjakživa věcí prvořadého zájmu.
Nehledě na svůj počáteční postoj se Lagardeová rychle vzpamatovala a proměnila se v lídryni, již ECB potřebuje. Nová faktická strategie zužování spreadů možná nese, a možná nenese četné otisky Macronových prstů, ale nad tvorbou politik ECB už nemají výlučnou moc krátkozrací technokraté. Zřejmý vliv mají politici s hlubokým porozuměním toho, co Evropa potřebuje, a celkové výsledky jsou víc než uspokojivé.
Autor: Melvyn Krauss je seniorním výzkumným pracovníkem Hooverova institutu při Stanfordově univerzitě.
Copyright: Project Syndicate, 2020.
www.project-syndicate.org