Tento čtvrtek je jedním ze čtyř nejvýznamnějších dnů v české praxi měnové politiky. Bankovní rada minulý týden nafasovala velké situační zprávy obsahující čerstvé výstupy ze čtvrtletního prognostického modelu ČNB. Po týdenním studiu a mediální zdrženlivosti usednou dnes členové bankovní rady k diskusi a hlasování o úrokových sazbách. Zatímco před měsícem jsme na tomto místě psali, že snížení úrokových sazeb je jistější než smrt (a bylo, pro nižší úroky zvedlo ruku všech sedm členů rady), je současné situace podstatně méně jednoznačná.
Po snížení úrokových sazeb na konci března se zklidnily sazby na peněžním trhu, úrokové swapy i výnosy dluhopisů. Klidné vody zčeřil až rozhovor viceguvernéra ČNB Miroslava Singera pro agenturu Bloomberg, kde uvedl svůj názor, že ČNB na konci dubna možná opět sníží úrokové sazby, neboť zpomalování inflace podle něj naznačuje, jsou úroky stále příliš vysoko.
Obr.: Inflace včera, dnes a zítra
Zdroj: ČSÚ, ČNB, Patria Plus
|
Podle prognózy Patrie bude inflace po celý letošní rok pod cílovým pásmem ČNB. V polovině roku by se mohla dokonce přiblížit na dostřel jednoho procenta. Důvodem jsou klesající ceny potravin, předchozí posílení koruny, ale především absence úprav spotřebních daní a DPH, jež sehrály významnou úlohu v loňské inflaci. Nicméně dnešní měnová politika, přesněji úrokové sazby, může ovlivnit inflaci zhruba za rok až rok a půl. S letošní dezinflací už toho ČNB mnoho nenadělá. Naopak bylo na škodu, pokud by se o to pokusila, neboť by tím jen rozkolísala vývoj ekonomiky včetně inflace. V úvodu příštího roku by se podle našeho odhadu měla inflace vrátit do cílového pásma. Obdobně smýšlí většina finančního trhu v ČR, jak je patrné z šetření inflačních očekávání zpracovaného ČNB. Lednová prognóza ČNB uváděla intervaly 1,6-3,0 % pro inflaci na konci letošního roku a 2,0-3,4 % v červnu 2006. Pokud se v posledních měsících a týdnech pohnula prognóza ČNB stejně jako naše odhady, měl by se odhad na 12 měsíců dopředu pohnout mírně nahoru (cca o 0,2 procentního bodu). Naopak odhad na 18 měsíců dopředu zřejmě klesne. V horizontu nejúčinnější transmise, jak zní oficiální terminologie ČNB, by se měla inflace pohybovat v dolní polovině inflačního cíle.
Odhad růstu ekonomiky v letošním roce se zřejmě výrazněji nezmění. V lednu tipovala ČNB růst HDP v intervalu 3,2-4,4 %. Střed tohoto odhadu odpovídá průměrnému očekávání finančního trhu v posledním šetření agentury Reuters i čerstvému odhadu Mezinárodního měnového fondu. Přehodnocena ale může být velikost mezery výstupu, další klíčové proměnné v rovnici měnové politiky. Rychlejší růst HDP v závěru loňského roku při absenci poptávkových inflačních tlaků může být interpretován jako vyšší než očekávaná mezera výstupu, a tedy další motiv pro uvolnění měnových podmínek. V posledních „minutes“ je to krásně zabaleno do věty: „Odhad potenciálního růstu HDP je tak považován za významnou nejistotu prognózy.“
Motivaci k uvolnění měnových podmínek lze tedy nalézt v odhadech inflace i mezery výstupu. Po dosazení do reakční funkce se ovšem ukazuje, že dostatečným uvolněním měnových podmínek bylo snížení úrokových sazeb o 25 bazických bodů na konci března a oslabení kurzu koruny v posledních dnech. Pravděpodobnost snížení úrokových sazeb nyní podle našich výpočtů dosahuje asi 20 %. Měnová politika ale není automat. Na významu nabývá lidský faktor, zejména dojde-li k jeho změně, jak se tomu stalo před dvěma měsíci.