Hledat v komentářích
Investiční doporučení
Výsledky společností - ČR
Výsledky společností - Svět
IPO, M&A
Týdenní přehledy
 

Detail - články
Falešná rally

Falešná rally

24.05.2013 17:38

Domnívám se, že zvýšená pozornost, kterou čtenáři věnovali článku „Úvahy o další rally pramení z nepochopení toho, jak trhy fungují“, je plně namístě. Jde o klíčové téma poukazující na to, jak si můžeme lehce splést nastavování cen na novou fundamentu odpovídající úroveň s trendy. I přesto, že je v článku vše vysvětleno krátce a jasně, bych si dovolil několik dodatečných poznámek. To ve formě velmi jednoduchého příkladu.

Předpokládejme, že na BCPP se obchoduje akcie, která vynáší dividendu 10 ročně a podle rozumných očekávání tomu tak bude i nadále. Předpoklad pokračuje v tom, že české vládní dluhopisy jsou bezrizikové a jejich výnos je 4 % a riziková prémie akcie je 6 %. Celková požadovaná návratnost u této akcie tak je 10 %, trh je efektivní a její cena se tedy drží na 100 (měřeno vždy po výplatě dividendy). Současná hodnota oněch 10 je totiž dána poměrem 10 a 10 %.

Nyní si představme, že během dvou let klesnou výnosy vládních dluhopisů až na 2 %. Požadovaná návratnost se tedy dostane na 8 %. Co se stane s hodnotou a cenou akcie? Při ceně 100 a očekávané dividendě ve výši 10 nabízí 10 % návratnost a investoři jí tedy začnou po poklesu požadované návratnosti na 8 % kupovat. Vše trvá až do doby, kdy vyšší poptávka vytlačí cenu nahoru, konkrétně na 125 . Při této ceně a očekávané dividendě je totiž očekávaná návratnost 8 % a rovná se návratnosti požadované. Je to růst cen akcie, který při jinak nezměněných parametrech snížil očekávanou návratnost.

Jak na svém blogu poukazuje profesor Fatás, destabilizační dezinterpretace tohoto pohybu nastává ve chvíli, kdy tento posun na novou úroveň považujeme za nastartování trendu. Vše je vidět v prvním grafu. Oranžový schod nahoru je reakcí ceny na nižší požadovanou návratnost. Pokud ale během dvouletého stoupání ceny nastartuje trendová psychologie hnaná poučkami typu trend-friend, trh je zralý na přestřelení. Jinak řečeno, rally je falešná.

Pozor musíme dávat také při interpretaci toho, kdo, jak a zdali vůbec, někdo na celé věci vydělal. Pokud si nechám akcii zakoupenou za 100 i po poklesu sazeb, mám stále „uzamčený“ původní výnos 10 %. Mohl bych ale propadnout nadšení a akcii po růstu na 125 prodat s tím, že jsem realizoval 25 % zisk. Radost mám ale zkaženou ve chvíli, kdy si uvědomím, že pokud mám reinvestovat, za tyto peníze si nyní koupím akcii, která nabízí jen 8 % návratnost, a suma sumárum jsem na tom stále stejně.

rally1

Popsanou základní úvahu o falešných rally můžeme samozřejmě rozšiřovat. Pro demonstraci jsem tak učinil v dalších dvou grafech. Druhý ukazuje situaci, kdy s poklesem bezrizikových výnosů vzrostou i rizikové prémie. Tedy dobře známá situace, kdy například kvůli vyšší nejistotě vzroste poptávka po aktivech budících pocit bezpečí a naopak klesne po aktivech vykazující vyšší riziko. Ve výsledku pak může dojít k růstu celkové požadované návratnosti; pokud by to bylo na 11 %, hodnota naší akcie by klesla na 91 . I zde hrozí to, že nastavení na nové úrovně je interpretovaná jako dlouhodobější trend a trh je opět zralý na přestřelení, nyní ovšem dolů.

Ekonomická realita většinou přináší pohyb všech zúčastněných proměnných, zde tedy i očekávané dividendy. K příkladu uvedenému v druhém grafu bychom intuitivně přiřadili pokles očekávané dividendy a tudíž ještě větší pokles hodnoty akcie. Poslední roky ale byly typické tím, že i přes slabý ekonomický růst rostl znatelně podíl zisků na celkových příjmech v ekonomice (platí pro USA ale i nejednu ekonomiku západní Evropy). V posledním grafu jsem tak namodeloval pokles bezrizikových výnosů kombinovaný s růstem prémií a růstem ziskových, či přesněji řečeno dividendových očekávání na 11 . V tomto konkrétním případě se tak hodnota akcie nakonec nezměnila. Změnily se ale její stavební kameny – vyšší požadovaná návratnost kompenzovaná vyšší očekávanou hotovostí. Či jinak řečeno, vyšší dividendou a její nižší valuací.

Uvedené může vypadat jako akademické téma. Ono se ale dost akademických témat stalo po poslední krizi věcí ryze praktickou. Toto ukazuje na zásadní rozdíl mezi rally skutečnými a rally falešnými. Ty první bych zadefinoval jako dlouhodobější pohyb cen odrážející postupné zlepšování fundamentu. Ty druhé jako skokové nastavení cen na novou úroveň, které je trendaři mylně interpretováno jako dlouhodobá rally. Co se týče amerického trhu současnosti, vybere si každý. Růstu cen akcií určitě nahrává pokles nejistoty a volatility, který ale implikuje jednorázové nastavení cen na nové odpovídající úrovně. Vedle toho tu je ale končící proces oddlužení (či otevírající se vrátka pro nové zadlužování). Tedy prostor pro skutečnou rally. Konkrétnější rozbor už by bylo lepší vést z pohledu konkrétní valuace, což jsem shodou okolností učinil v předminulém článku.

Na závěr bych rád připomenul velmi dlouhodobý vývoj bezrizikových výnosů (zde je v USA, ale podobný průběh je typický pro většinu vyspělých ekonomik a i pro reálné výnosy). Od počátku 80. let docházelo k poklesu výnosů a jednou z dominantních sil na akciovém trhu tak byla mechanika popsaná v prvním grafu. Tento „kult“ ale končí.

rally2

Pozn.: Jiří Soustružník je aktivní investor a témata, o nichž píše, mohou souviset s jeho investicemi. Jeho sloupky nejsou poskytovány jako investiční doporučení. Autor je externím spolupracovníkem Patrie, jeho názory se nemusí vždy shodovat s názorem společnosti.


Váš názor
Na tomto místě můžete zahájit diskusi. Zatím nebyl zadán žádný názor. Do diskuse mohou přispívat pouze přihlášení uživatelé (Přihlásit). Pokud nemáte účet, na který byste se mohli přihlásit, registrujte se zde.
Aktuální komentáře
14.07.2020
9:23Čínský export a import se v červnu překvapivě zvýšily
9:13Rozbřesk: Hlavní úkolem staronového polského prezidenta je udržení štědrého penězovodu z EU
9:03Vláda podpořila zásah do Listiny práv a svobod, možnost bránit se zbraní
8:52Evropské země se ostře přou o pojetí pokrizového balíku za 750 miliard eur
8:44Evropské burzy navazují pondělní ztrátu trakce na Wall Street  
8:28Růst tržeb Huawei zpomalil vinou pokračujícího tlaku USA
6:19Největší banky v USA asi prošly nejhorším kvartálem od finanční krize
13.07.2020
22:06Wall Street své zisky neudržela, S&P 500 -0,9 %  
17:49Místo roušky radši helma a porušení Ženevských konvencí
17:01Investoři se těší na nová data a výsledky, navnadila je Pepsi  
15:10Pepsi – ovesné kaše a brambůrky podepírají tržby (komentář analytika)  
14:27PepsiCo má za čtvrtletí nižší zisk, ten však překonal očekávání
14:08Musk je díky růstu akcií Tesly bohatší než Buffett
13:40Týdenní výhled: Ani tragický druhý kvartál naděje pro příští finanční rok nepohřbí  
12:31Goldmané před výsledky cukrují zisky v S&P 500 i varují před Bidenem. Bernstein lituje stock pickery…  
11:47Sázka na dobré výsledky táhne akcie výš  
11:27Emisní povolenka nad 30 EUR - poprvé po 14 letech
11:03Smith: Americká ekonomika a dvojitá recese
10:57AQUAPALACE, a.s. - Oznámení o výplatě výnosu dluhopisů AQP VAR/2034
9:12Rozbřesk: Týden ve znamení amerických dat, projevů a výsledkové sezóny

Související komentáře
Nejčtenější zprávy dne
Nejčtenější zprávy týdne
Nejdiskutovanější zprávy týdne
Kalendář událostí
ČasUdálost
Delta Air Lines Inc (06/20 Q2, Bef-mkt)
PL - Jednání NBP, základní sazba
8:00UK - Průmyslová výroba, y/y
10:00CZ - Běžný účet, mld. Kč
11:00DE - Index očekávání ZEW
11:00EMU - Průmyslová výroba, m/m
12:45JPMorgan Chase & Co (06/20 Q2)
14:00Citigroup Inc (06/20 Q2)
14:00Wells Fargo & Co (06/20 Q2)
14:30USA - CPI, y/y