Když inflace leží příliš nízko, nebo nezaměstnanost příliš vysoko, Fed na to obvykle reaguje snížením sazeb, které by mělo podpořit výdaje. Sazby ale nemohou klesnout (výrazně) pod nulu, protože lidé pak namísto držení peněz na bankovních účtech s negativním úročením drží hotovost. Pokud se tedy sazby přiblíží k nule, je další monetární stimulace složitější a může vyžadovat nekonvenční kroky. Tedy například rozsáhlé nákupy aktiv (kvantitativní uvolňování). Trhy od Fedu čekají, že udělá co bude třeba. Jenže Fed má reálný problém, píše jeho bývalý šéf Ben Bernanke pro Brookings.
Před rokem 2008 většina ekonomů o nemožnosti poklesu sazeb pod nulu moc neuvažovala. Japonsko, které tomuto problému čelí už několik desetiletí, bylo vždy považováno za výjimku. V roce 2008 ale Fed v reakci na finanční krizi snížil sazby k nule a i když použil také řadu dalších nekonvenčních nástrojů, nemožnost dalšího snižování sazeb mu jeho politiku značně snižovala. Jak velký to bude problém v budoucnu?
Ekonomové Michael Kiley a John Roberts, kteří pracují pro Fed a se kterými jsem spolupracoval i já, tvrdí, že sazby by v budoucnu mohly být blízko nuly asi 30 – 40 % času. Pokud by tomu tak mělo skutečně být, měli bychom vážně uvažovat o možné efektivitě monetární politiky. Trh a ani profesionální ekonomové nyní takový vývoj nečekají a máme tu tedy před sebou určitou záhadu. Je možné, že se ve svých odhadech mýlí zmínění ekonomové, nebo trh prostě věří, že Fed přes všechny problémy dokáže zajistit dlouhodobý posun inflace směrem k jeho cíli ve výši 2 %.
Pokud se dnes přirozená výše reálných sazeb pohybuje kolem 1 % a Fed dosáhne inflačního cíle ve výši 2 %, nominální sazby by se měly pohybovat kolem 3 %. To znamená, že prostor pro případné snížení sazeb bude mnohem menší, než kdyby se sazby nacházely například kolem 6 %, jako tomu bylo v devadesátých letech. Kiley a Roberts pak ve své studii potvrzují, že pravděpodobnost poklesu sazeb k nule prudce roste právě v době, kdy standardní výše sazeb klesá z úrovně 5 – 6 % na 3 %.
Kiley a Roberts poukazují na to, že pravděpodobnost a četnost budoucích poklesů sazeb k nule nejsou předem dány. Budou výsledkem politiky Fedu. Ekonomové odhadují, že když bude Fed používat stejnou politiku jako doposud, budou se sazby nacházet u nuly 32 % času. Pokud by se měl držet Taylorova pravidla, bude to 38 % času. Průměrná inflace by se v obou scénářích pohybovala znatelně pod inflačním cílem Fedu a ekonomický růst více než jeden procentní bod pod potenciálem.
Trhy nyní čekají, že inflace měřená indexem spotřebitelských cen se bude dlouhodobě pohybovat mírně nad 2 %. I ekonomové se domnívají, že inflace se udrží blízko inflačního cíle. Na stejná očekávání ukazují průzkumy Federal Reserve Bank of New York prováděné mezi dealery. Je ale zajímavé, že ti zároveň vnímají problematiku nulových sazeb jako relevantní – podle nich existuje 20% pravděpodobnost, že v roce 2019 budou v USA sazby opět u nuly. Každopádně se ovšem zdá, že dlouhodobá inflační očekávání jsou pevně ukotvena kolem 2 %. Jak tento fakt skloubit se zmíněnými vysokými pravděpodobnostmi návratu sazeb k nulové hranici?
Kiley a Roberts ve svých výpočtech počítají s tím, že politika Fedu bude i nadále v podstatě taková jako v minulosti. Nicméně trh pravděpodobně věří, že Fed „udělá vše, co je třeba“, aby se vyhnul problémům s poklesem sazeb k nule. Taková důvěra je potěšující, ale neměla by být brána jako záruka úspěchu. Naopak. Fed a politici, kteří stanoví fiskální politiku, by měli intenzivně zvažovat, jak celkovou ekonomickou politiku nastavit tak, abychom se vyhnuli komplikacím při snižování sazeb, které se nacházejí blízko nuly.
Autorem textu pro Brookings je Ben Bernanke, bývalý šéf Fedu.